要点：

Ø 公司于2020年9月上市，主营热传输领域内的铝合金板带箔材，其中复合料占比60-70%、非复合料占比20-30%。另外还有少量新能源汽车电池壳及冲压件。2019年公司上海地区产能为16万吨，涉及小批量高附加值产品、国外出口以及高质量新品研发等；重庆规划20万吨产能，生产通用性较强的产品，是未来主要生产基地。2022年公司有效产能有望达到36万吨。

Ø 新能源汽车增量需求带动上游电池壳铝材高速增长，给公司提供扩张的市场空间。2020年公司新能源汽车动力电池外壳产量仅1.2万吨，占比不到3%。2022年可能会增4万吨，如果整体电池壳产量按照30万吨预计，占比将达到15%左右。

Ø 公司加工费10年来首次上调，印象行业高景气周期。硅镁小金属辅料成本抬升、疫情导致江苏、广东地区铝板带箔材供给收缩以及新能源用铝需求高增长，推升公司加工费溢价。公司上海、重庆两地工厂受能耗双控影响有限，未来会通过设备升级、余热回收工艺改造、投入光伏组件等方式进一步节能降耗，预计2022年公司生产也会维持正常。

一、公司业务

公司于2020年9月上市，团队属于注重经营生产的务实风格，目前资本运作方面尚存不足；重庆产能正在进行量产，即将实现达产。

业务分布：①主营：公司最主要业务是以热传输领域内的铝合金板带箔材为主，新能源终端会占据一小部分，总设计产能16万吨；中国西南内陆重庆筹建“年产20万吨铝板带箔项目”，形成以上海、重庆两大生产基地为支撑的产业布局，沪渝两地合力，进一步实现公司规模优势。②增量：近期新能源大热加之增量速度非常快，公司该业务领域受投资者广泛关注。新能源汽车增量需求能够传导到上游热传输热交换铝材以及电池外壳铝材等板块，给公司提供扩张的市场空间。这部分基数较低，但作为风口业务销售端增速非常快。

二、产品情况

主要产品包括：热传输材料中的复合料（60-70%）、非复合料（20-30%）；新能源汽车动力电池外壳（3%）；冲压件（不到1%）等。其中复合材料加工费1万多元/吨，加工费及毛利率均高于非复合材料。公司大部分产品是定制化生产，下游客户达数百家，其中90%左右的终端客户（非直接对接）是汽车厂商，包括比亚迪汽车等。电池壳产能目前一万多吨，明年可能会增4万吨，如果整体电池壳产量按照30万吨预计，占比将达到15%左右。

主要产品涨价情况：公司铝合金板带箔材料在过去十年基本没涨价，目前已于9月后开始涨价，涨价幅度为几百元/吨。原因主要是：①成本方面，硅镁小金属成本上涨，部分由1-2万元/吨翻至7万元/吨左右；小金属占比不多但仍然产生部分压力。②供需结构（供给紧缩&需求强劲）：限电政策导致行业产量减少供给收缩，具体表现为公司项目所在地上海、重庆均未受到影响，同行业内江苏、广东地区企业受影响较大。整体来看上海地区限电政策“细水长流”，表现出对于限电和双控政策的有序安排，目前已经在为明年的双控做准备，预计后续大幅减产情况有限。

铝塑膜：属于非复合料，产品主要通过定制化生产（长、宽、厚薄程度等）。国内铝塑膜比较稀缺，主要依赖进口，其中日本进口质量比较好。下游客户对于表面孔洞要求很高，包括1平方不能超过多少个；国内尚不能持续稳定实现，因此国内铝塑膜在工艺的稳定性、产品配比、工人技术等方面与进口产品仍存在差距。公司目前还在小批量验证未达到量产阶段，明年会有较为集中的增量，但总量1000吨不到。该产品市场需求很高，因此市场竞争并不激烈，核心在于产品产出以及品质控制。公司的优势主要是产品质量比较好并且客户主要是新轮，该客户在铝塑膜市场有一定认可度，因此对于公司产品质量具有认证加持。

其他材料：结构件铝箔和传输件铝箔区别主要在于结构件指冲压件，冲压件有固定形态，作为公司现有产线的产品衍生，公司生产出铝箔和铝板后，售卖给冲压厂生产出冲压件；相较于非复合材料，掺合料产品厚度薄，车身板料相对厚很多，工艺配方和参数不同，添加合金比例不同。

三、经营布局

1）生产规模：2019年公司产能达16万吨，2022年有效产能达到36万吨，规模将超过格朗吉斯成为全球龙头。因为口径问题，仅公布两种材料在重庆及上海两地的合并产量。2)加工费：部分非复合产品加工费很贵，加工费上涨和供需有关。例如铝塑膜大部分属于非复合材料，价格偏高。平均复合材料加工费高于非复合加工费，铝锭成本不计算在内。60%-70%毛利来自复合产品。2）业绩情况： 2021前三季度（收入46.44亿元；利润3.64亿元）已经超过去年全年业绩水平（收入40.67亿元；利润2.49亿元），四季度以把控风险为主，维持稳定；3）议价能力：公司采购铝锭需要支付现金；公司产品价格上调几百元/吨，下游客户40-60天订单交期，尽管部分客户支付承兑汇票，但该比例尚在可接受范围内；4）现阶段规划：主要是把控风险，首先公司前三季度利润已经实现超越上年，其次铝价上涨给公司以很大压力；因此目前对于客户信用要求开始提高，达到一定信用额度需要先付款后交货等；套保业务有做但是不多，主要考虑到大宗价格上行周期延续如此之久是少有的情况，并且公司产品部分会受到铝价上行的传导而增收加工费，因此价格上移能够有效传递到公司下游，长期整体来看铝价波动对于公司的影响不大，因此公司还没有配备期货部。5）下游客户：如图所示。

客户名称

2018年度

销售金额

变动情况

销售占比

变动情况

MAHLE Behr GmbH & Co. KG

39,454.64

-3.38%

13.05%

-10.23%

HANON SYSTEMS CORP.

27,957.59

17.77%

9.25%

9.43%

三花控股集团有限公司

10,497.28

-11.01%

3.47%

-17.31%

浙江银轮机械股份有限 公司

10,419.36

21.62%

3.45%

13.00%

Modine Manufacturing Company

8,464.48

47.94%

2.80%

37.46%

两大产区定位：通用性较强的产品生产，主要辐射西南地区。重庆基地目前已经完成建设，开始步入产品放量阶段，设备大部分已经配备完成，国产进口设备都有配备，巴赫轧机来自国外进口，刀具也有国外进口，主因刀具对精度和性能要求高。高能耗项目主要由重庆园区实行，整体经营稳定性和效率要优于上海地区。重庆园区是未来主要生产基地，汽摩配件产业较为发达，偏向大体量市场；重庆园区设备效率更高，包括大幅宽卷2350设备，关键轧机、刀具从国外采购等，并且操作经验较优，从技术角度看重庆地区成品率高，生产的部分半成品可直接调至上海。②上海定位：小批量高附加值产品、国外出口以及高质量新品研发等；研发方面公司没有专门的小试、终试车间，实验等直接在现场操作。

以销定产模式：公司深耕铝合金板带箔材多年，众多加工工序流程成熟，包含多项大工序及20多个小工序；由于产品定制化生产，订单生成后会由公司技术评审进行生产能否达标测定，进而选择是否进入生产环节。行业特点是6-12月年长认证周期、成品率偏低低、定制化技术研发水平要求高。

四、能耗减碳措施

1）设备改造：工厂生产20多年，设备改造更新在不断进行，上海还会出台一些淘汰电机目录，公司逐步淘汰性能不科学、高耗能的落后电机设备；2）工艺改进：热轧余热回收用来烘料；3）照明方面：厂区全部替换LED节能灯；4）明年开始屋顶做光伏组件，发电量达1000多万吨，投入5000-6000万元（由第三方投资建设，公司进行发电分成）。先前没有实施该项改造主要是考虑到光伏组件需要在屋顶打洞，可能产生雨水漏电进一步影响到产品质量，目前看节能降耗压力很大，因此光伏组件搭建是必要的。

大能耗新项目都需要上能评，但能评对于大部分项目来说不会是瓶颈，因为政府会评估企业口碑信誉，对于优质企业在要求其能耗标准的同时也会全力促进企业实现自身发展。公司目前没有能评新项目，未来会考虑上项目，主要基于产品成熟情况的客观条件而定，如果不具备条件则需要暂缓。

五、工艺技术

整体工序：包括采购铝锭、融炼、铸造（大板锭半成品）、复合、冷轧、热轧、剪切、包装、出库，其中高耗能工序主要是前端、融炼、冷轧、热轧、剪切等。能耗总体达到大几万吨标煤（电、气、油等各种能源折算下的原始耗量）；铝加工行业可以算做是高能耗行业，但是公司没有达到高能耗程度。

复合料与非复合料在工序上的差异：复合材料需要在融铸阶段添加合金，并进一步实施复合环节（在99.7%纯铝的新材上下增加皮材即硅板或其他皮材；最多叠加七层材料）,其他工序相同，因此两条产线基本能够实现共线。在工序上不会专门增加表面处理环节，主要依赖于是冷轧、热轧等环节均能够实现对表面进行部分处理。

目前16万吨的产能规模是按照产成品口径进行测算，16万吨的复合铝箔卷有部分用于生产结构性材料，在工艺上会考虑将板材或者较厚的箔材加入冲床形成冲压结构件，但是该部分产品体量较小。