#​通威股份​ 不少同学问通威股份，近期走势弱于隆基股份的原因。我理解，定增未落地是一小部分原因吧，其次是颗粒硅的问题。

对于定增，从目前行业景气度和我了解的情况来看，应该很快就落地了。对于颗粒硅，我们内部研究员认为保利协鑫是一个不错的赔率标的，但也没必要看空通威股份。具体大家看了下面的资料就懂了。此外，天合光能昨晚给出了一个远超市场预期的股权激励方案，但因为我们没调入它，所以没解读。

颗粒硅情况梳理20201209

下面将分为内部观点、各家研究员观点、光伏行业各公司对于颗粒硅的看法以及专家电话会议四个部分来阐述这个事情。

一. 我的观点
核心观点：在目前的光伏生产体系下看不到颗粒硅取代现有改良西门子法的可能性，目前只能用做掺杂，在下一代生产体系出来前如果颗粒硅在生产上的技术问题还没解决的话，颗粒硅技术可能是很难大规模使用的，目前没有看到明确的趋势能解决技术上的难题。以目前不到万吨的产能运行半年不出问题就认为颗粒硅能够大规模量产了比较草率。即使技术问题能解决，因为产能的问题，未来三年内颗粒硅对西门子法来说都无法构成实质性的冲击，大概率是用作添加料。从投资的角度说，即便颗粒硅技术真的能颠覆行业，在趋势确立后买入仍然能有丰厚的收益（参考隆基单晶替代多晶的过程）。一句话总结，可以博弈协鑫，但因此看空通威大全没必要。

1. 颗粒硅的优点
①因为耗电量少所以理论生产成本低，颗粒硅生产耗电量在20度左右，西门子法在50度左右。②理论上拥有更高的转化效率，并且适合连续生产。

2. 颗粒硅的缺点
①生产安全性是产能瓶颈。生产过程中要使用到硅烷，该气体极为活泼，在零下80度下遇空气都会发生爆炸，对于化工生产来说一旦出现安全事故影响会很大；②颗粒硅的生产工艺决定了杂质含量很难控制，目前已知有含氢量高（在氢气生产环境中有吸附）、含碳量高（生产器壁是碳基生产过程中硅会撞击器壁，内衬也多为碳基材料），还有在包装运输过程中会有一些污染（颗粒硅的比表面积大，更容易吸附杂质）；③品质的连续性难以得到保证。因为前面提到的生产工艺的问题，颗粒硅无法保证连续大规模生产后产品的质量一致，硅料的品质差异大。

3. 颗粒硅现状
目前协鑫有6000吨产能，号称会扩到3万吨，根据专家的说法，协鑫达到6000吨产能用了两年半，现在要做一万吨的话估计要到一年半的时间。目前因为工艺上的种种问题，行业普遍把颗粒硅作为添加料使用，掺杂比例基本上控制在30%以下。

4. 成本比较
根据专家数据（兴证电新第二场专家会），颗粒硅2015年理论生产成本是8美元/公斤，西门子法2020年三季度是5.82美元/公斤。根据协鑫自己的说法，颗粒硅的理论生产成本在3.5万元/吨，通威表示自己最新项目的生产成本在3.5-3.6万元/吨，下一步将降到3万元/吨。单位投资方面，2020年颗粒硅的理论投资值是8亿元/万吨，西门子法的实际值是7亿元/万吨（数据来源兴证电新第二场专家会）。电力成本方面，颗粒硅25度，西门子法45度（数据来源兴证电新第二场专家会），专家对此说法都不太一样，大致上的总耗电量上是颗粒硅在20度+，西门子法在60度左右。

5. 一个尴尬的局面
新技术的推广和使用是需要产业里面多方位投入的，几乎看不到单一厂商能凭借一己之力额能把一个技术推成主流（远有各方面都强于液晶电视的等离子电视被淘汰，近有大尺寸OLED唯一厂商LG推不动）。当前颗粒硅出现的种种技术问题、成本下降难的问题其实更多的是行业参与的玩家太少，资本在这方面的投入力量不够。按照协鑫的说法，这项技术未来不会快速的大面积普及（专利保护），那么必然它的发展速度是受限制的，西门子法能在十年前的竞争中胜出某种程度上也有快速普及的功劳，只有形成行业级别的规模效应才能全方位的降低成本。因此在当下的局面中，我们认为颗粒硅技术问题的解决不会很快。对于成本是核心考量因素但又没有量产的技术（无法验证稳定量产后成本到底是多少），我们认为更合理的态度还是边走边看，等待量产结果，产业最后会给我们答案。



二. 各家研究员观点
1. 海通：
协鑫感觉这一两年来，整个公司的重心都是放在如何盘活自己的资产上，到处想把自己卖出去，这样的企业能搞一个革命性的东西出来，实在没什么可信性，最早听到出来讲颗粒硅的那位副总都离开协鑫了，最近变化的感觉不是技术，而是市场的目光，硅片企业嘴上说说考虑加大使用比例，就把大家的焦点引过来了，而硅片说这样话的主要原因，是硅料价格太高，所以考虑一些低价原材料的比例高一些。颗粒硅成本低只是理论上的，现实中很难，要想成本低，就得上大炉子，大炉子的管控更加难，颠覆几乎是没可能，最多是少量掺一点。不影响通威的逻辑。

2. 海通国际：
颗粒硅下游（晶澳隆基中环）验证通过了。0.6万吨满产，月底扩产到1万吨。明年上半年再加3万吨。兑现以后，改变行业格局。协鑫净利至少30亿以上。

3. 国盛：
从最基本逻辑去看的话，光伏和现在是一个拼成本的行业，如果这个技术真的成熟的话，未来肯定还是有成功的可能性的，但是核心还是看就是大家能不能做出来吧，因为颗粒料就这个事情已经讲了很多年了，从14、15年就开始讲了。突然受到关注的原因是今年应该是开始持续送样了，今年各个硅片厂都有试，隆基中环这些都有试，中环这边反馈一直都是可以，量还是不错的，再加上厂房已经连续运营五六个月了，所以说大家觉得他还可以。不影响通威的逻辑。

4. 中信建投：
我们了解到的情况是这个东西在过去半年到一年有很大的进步，解决了这过去的很多问题，其实按协鑫自己的说法未来应该是可以成为主流的，但是硅片厂相对来说就谨慎一些，其他的硅料厂对这个事情就更谨慎，所以其实我觉得对于二级市场大部分投资者来说现在没有必要去博这个事情会不会成，我觉得如果是这事儿成了，那未来还会有更大的更多的涨幅在后面，能抓住后面的确定性的机会就好了，现在其实还有很大的不确定性，我个人觉得没有必要那么着急。不影响通威的逻辑。



三. 光伏行业各公司对于颗粒硅的看法
1. 隆基：
跟一些企业在做试做和推进，目前就是做一种填充料，没有足够大的供应量，且使用的时候发现含氢量比较高，有飘料情况，还需要做工艺上的调整，要看协鑫他们产能建成投产后批量供货的效果，现在还没有一个大规模的量。

2. 中环（与协鑫有交叉持股）：
中环对硅料使用能力非常先进，曾提出最大比例提供菜花料/珊瑚料，现阶段颗粒硅对菜花料是替代关系，目前无法完全替代致密料；但是颗粒硅性价比很高，可能为平价上网提出很大贡献，中环对此平价还是很好的。颗粒硅有低成本的特性，使用上也比一开始好很多，中环也有些独到工艺，解决颗粒硅带来的改变；目前用量还比较少，如果可以将风险完全规避掉，随着颗粒硅放量，中长期可以和西门子法拉开一定差距，短期量比较少，工艺也在磨合中，放量之后颗粒硅潜力很大；美国某个十二英寸的半导体工厂都是100%用颗粒硅，所以理论上颗粒硅可以做到和西门子法品质一样。

3. 通威：
硅料主流的技术路线还是改良西门子法，从产品品质、成本、安全上改良西门子法都是更胜一筹的。目前我们新项目生产成本在3.5-3.6万，下一步要优化到3万左右。颗粒硅目前3.5万是生产成本，全周期成本是4.5万左右。他们能不能达到他们宣称的理论成本有待观察，能不能低于我们的成本更有待观察，我们还是更有成本优势的。

4. 大全：
我在接下去讲的时候我会避免任何主观的判断，所以我只讲客观，现在发生的事情，包括历史上发生的事情，只是说从我的角度，把我掌握的这些知识和信息提供给大家，大家自己来做出一个判断。我想先从一个东西开始，这个公司做颗粒硅的历史是什么。这几天大家在朋友圈或者其他的渠道也看到一篇挺有意思的文章，是这个公司的一个散户股东写的，但是写的非常的详尽，看了之后我们也觉得挺汗颜，作为一个业余的散户都能够把事情搞得这么清楚。但这里面有一个部分我引起了我的兴趣，我觉得也挺有意思的，他实际上是描述了这家公司在过去几年，他们在自己的年报里面对于这件事情是怎么披露的，那么我在这边也耽搁大家的时间，我给大家读一读。在2013年的年报里面，他们是这样描述，我们利用硅烷法顺利产出高品质颗粒硅产品，并达到世界同类生产装置先进水平，经过一年多的工业化试验，2014年我们会商业化量产硅烷法多晶硅。14年这个比较比较震撼，2014年我们的硅烷流化床法投入试生产，自2014年9月起，电子流化床反应器多晶硅生产设施一期试运行，产能总量为25000吨，没有听错，2014年已经25000吨了，达到符合设计规格的运营水平，也没听错，达到符合设计规格的运营水平。