【民生策略-周观点0807】 等待重定价

1、在中证1000不断上涨过程中，上证50的估值已回到4月底水平：如果认为与对宏观经济上证50定价的正确，甚至还要继续往下，那么投资者其实认为中国经济即将出现比4月疫情更严重的考研，请记得在宏观经济出现了类似场景的4月，以国证2000和中证1000的下跌幅度依然巨大。当然如果不是，上证50具有明显修复的必要。

2、过去较长一段时间，海外市场计入了“需求抑制——衰退预期”，表现为大宗商品大幅调整，债券远端收益率下行，这是经典的需求驱动框架。但当下通胀的“粘性”正在开始体现：比如美国的就业市场持续超预期，大宗商品遭遇需求预期下行时，供给无松动。其实7月15日以来工业金属已经在低库存下由现货驱动了修复，市场近一周开始修复预期。由于本轮“能源危机”也是需求下行的原因，能源与金属未来可能会存在某种跷跷板效应，核心仍然是现有货币支撑的需求在当下物价水平下依然过剩。

3、“走出通胀”的路径可能与彼时的尾声1980年代截然不同：当前供给端更为刚性（资源+劳动力），当前的供给曲线末端近似于垂直，且短期之内看不到扭转供给曲线的信号，在这样的情形下，需要更严格和更长期的需求抑制才能够导致通胀下行，在这一过程中需求抑制的阶段里，没有供给端逻辑的中下游、长久期行业和金融市场，可能会遭遇更大的冲击。其中相对坚韧的部门是：实物资产、就业市场以及大宗商品的产能价值。而决策者是否真正准备好了为了抑制通胀而在高债务水平下接受低名义增长则是更复杂的问题。在充分定价了短期需求下行后，长期通胀的问题将驱动市场定价的重新修正。

4、后续关注美国即将公布的CPI数据，8月份的FOMC纪要及杰克逊霍尔会议的影响，如果紧缩预期斜率上升，长久期金融资产将面对冲击；反之，则更有利于当前低库存的大宗商品进行更全面通胀交易；国内看，本周已经出现房企端风险化解的积极信号，未来需观测居民信心恢复和销售端的企稳，此外则是基建形成实物工作量的节奏。变化之中，对确定性溢价的事物多一分谨慎，对悲观中的资产多一分乐观。配置上，我们推荐铝、铜、油、油运、动力煤及黄金；此外，在成长领域建议寻找独立于通胀的国防军工、数字经济、元宇宙；同时，看好与国内经济相关的资产的价值修复，房地产、白酒、建筑（抽水蓄能等）。

今天立秋，祝有一个属于您的收获季节