长期以来,中国宝安由于管理层的历史遗留问题,业绩和估值被大幅压制,目前已迎来最佳解决时机;
一旦公司经营回到正轨,将迅速成长为新能源汽车产业链的控股平台,业绩正常释放,估值大幅提升,市值有望超千亿。
1、贝特瑞——持股68.35%
贝特瑞于2004年被中国宝安控股,是目前上市公司的核心资产,也是未来的主要看点。
【负极龙头,连续九年出货量第一】
贝特瑞从天然石墨负极起家,同时布局人造石墨负极;
主要客户包括松下、三星、LG等,同时在宁德时代、比亚迪的份额快速提升;
2012年以来,贝特瑞出货量持续稳居国内第一,近年市占率稳步提升;
【2023年是硅基负极元年,贝特瑞全球领先】
硅基负极理论比容量4200mAh/g,是传统石墨负极的十倍以上;
4680大圆柱电池不易热失控,与高镍三元、硅基负极完美匹配,可大幅提升能量密度,是未来电池的发展方向;
特斯拉4680电池已趋成熟,宁德、亿纬、比克、松下、LG等均在加速研发建设,预计2023年各家4680电池大批量出货,开启硅基负极的大规模应用;
贝特瑞硅基负极技术全球领先,主要供货松下、三星,最终客户特斯拉;
目前产能3000吨,近年均是满产满销,是国内唯一大批量出货的负极厂商;
公司硅基负极规划产能5万吨,未来将继续保持全球第一;
作为高端产品,相较传统负极3-5万/吨的售价,4000-6000元/吨的净利润,硅基负极单价在20-30万/吨,单吨净利润可达6-7万,对业绩拉动显著;
贝特瑞将是最受益4680电池爆发的公司。
【产能高速扩张,业绩爆发增长】
2021年,贝特瑞负极总产能15万吨,出货量16万吨;
公司规划总产能82万吨,是目前的5-6倍,将在未来2-3年逐渐投产;
预计2022-2023年出货35、50万吨,带动业绩爆发增长;
同时贝特瑞在高镍三元也有布局,通过和SK、亿纬锂能合作,产能从目前3万吨扩张至8万吨,同样呈现高速发展态势;
根据卖方一致预测,2022、2023年净利润24、34亿;
考虑到2023年硅基负极爆发,公司将享受新技术估值溢价,给予2023年30倍,贝特瑞合理市值在1020亿;
中国宝安68.35%股权对应700亿市值。
2、马应龙——持股29.27%
中国宝安是马应龙的第一大股东,近年股比保持稳定;
马应龙是国内最大的痔疮药生产商,市占率接近50%,业绩保持稳健增长;
目前马应龙市值约100亿,中国宝安29.27%股权对应30亿市值。
3、房地产——剥离可带来80-120亿现金流
中国宝安涉足房地产行业超过三十年,开发设计的“江南系列”产品,目前在广东、海南、天津、湖北、山东、新疆等地都有楼盘;
近年来,公司房地产业务持续下行;
2019-2021年房地产业务营收26.2、11.5、13亿元,利润总额5.6、1.4、0.2亿元,房地产对业绩已经几乎没有贡献;
公司逐渐剥离房地产项目,2020-2021年处置所得投资收益分别达5.5、8.9亿;
根据2021年报,公司房地产项目库存仍有68.8亿(按照成本计量);
如果未来将房地产业务全部剥离,保守预计至少将带来80-120亿现金流;
二、管理层掏空公司
中国宝安手握众多优质资产,贝特瑞和马应龙股权价值超700亿,房地产可回笼约100亿,在手货币资金60+亿;
但目前是市值却只有350亿,价值被严重低估;
背后的核心原因是目前的管理层长期把控公司,存在严重掏空上市公司行为;
1、管理层把控上市公司
中国宝安股权长期高度分散,在粤民投举牌以前,最大股东持股仅6%+;
上市公司处于无实控人状态,经营完全由管理层把控;
二陈是目前管理层的核心;
陈政立,1995年至今都是董事局主席;
陈泰泉,1998年开始担任执行董事;
整个董事会中,仅有徐飚是2021年由粤民投提名进入,是唯一由股东派出董事;
其他都是职工董事、独立董事,可以说,整个董事会就是由二陈主导的。
2、费用高企,子公司业绩无法正常释放
以2021年为例,贝特瑞扣非净利润11.2亿,归属上市公司净利润约7.7亿;
马应龙扣非净利润4.3亿,归属上市公司净利润约1.3亿;
房地产业务未亏损;
仅考虑两家子公司,上市公司扣非的经营净利润就至少应有近9亿;,
反观中国宝安,净利润10.4亿,其中有6.5亿非经常损益(主要为资产处置),扣非净利润仅剩3.9亿;
扣非净利率2.2%,不仅远低于贝特瑞和马应龙的净利率,也远低于房地产行业正常5-10%的净利率;
2021年 |
扣非净利润 |
股比 |
归上扣非净利润 |
贝特瑞 |
11.2 |
68.35% |
7.66 |
马应龙 |
4.3 |
29.27% |
1.26 |
合计 |
15.5 |
|
8.91 |
业绩难以释放的原因,是上市公司不合理的超高费用;
通过下表简单分析可以看到,如果剔除贝特瑞和马应龙,上市公司营收还有37亿,而费用仍然高达15亿,相当于费用率达到40%;
上市公司其他业务,无论是房地产业务,还是其他所谓高新技术业务,都无法解释如此高的费用率;
2021年 |
营收 |
各项费用 |
扣非净利润 |
贝特瑞 |
105 |
12.9 |
11.2 |
马应龙 |
34 |
8.7 |
4.3 |
中国宝安 |
176 |
36.5 |
3.9 |
在上市公司这样的挥霍下,两家优秀子公司辛苦一年干出来的业绩,到上市公司层面,只剩下一半不到;
事实上,在贝特瑞业绩未爆发之前,亏损是中国宝安的常态。
3、管理层不合理高薪
上市公司高额费用支出,从管理层薪酬可见一斑;
2021年,中国宝安管理层薪酬总额近4600万,其中,董事长和执行董事二陈的薪酬分别为723、496万元;
公司的这一薪资水平,在所有A股中排名第51位,是所有A股上市公司管理层薪酬总额平均值916万的5倍;
与此对应的是,上市公司传统主营持续下滑,业绩主要依靠子公司和卖地;
而管理层并不负责贝特瑞、马应龙等子公司的经营;
也就是说,整个管理层长期躺平,然后自己给自己发放顶级年薪;
2021年,上市公司房地产业务继续大幅下滑,管理层还集体给自己涨了一大波薪酬;
另外,管理层对上市公司把控长达20多年,但却几乎不持有公司股权,也从未做过员工股权激励;
可见,上市公司被掏空由来已久。
1、粤民投、鲲鹏资本先后入局
随着贝特瑞快速发展,中国宝安内在价值不断提升,先后吸引同为广深地区的粤民投和鲲鹏资本举牌;
2021年2月,粤民投通过韶关市高创企业管理有限公司第一次举牌;
截止目前,粤民投已经举牌三次,持股15.04%,成为第一大股东;
2022年5月,鲲鹏资本通过二级市场增持4.9996%,并接收老股东宝投集团4.79%的股权划转,间接持有公司9.79%股份,成为第二大股东;
鲲鹏资本背后是深圳市国资委;
以中国宝安目前的管理层和经营,对外部资本是没有任何吸引力的;
因此,无论是粤民投,还是深圳国资委,都不可能仅仅是财务投资人,他们一定会致力改变公司混乱的现状,并依托手中优质资产,进一步将新能源汽车业务发展壮大;
那么,他们要做的第一步,就是彻底更换管理层;
2、管理层年事已高
董事长陈政立1960年出身,目前已经62岁,执行董事陈泰泉1963年出身,目前59岁,如果在体制内,都已经到退休的年纪。
3、董事会换届在即
根据中国宝安公司章程,董事会每三年由股东大会进行一次换届选举;
2019年6月27日,公司召开2018年度股东大会,通过董事会换届议案,在当时没有新股东界入的情况下,自然是二陈继续连任;
如今三年之期已到,2022年6月30日,公司将召开2021年度股东大会;
虽然在目前股东大会的提案中,并不包括董事会换届的议案,但是,公司章程规定,持股3%以上的股东,可以在召开10日前提出临时提案;
无论是粤民投,还是深圳国资委,都有权在6月20日前,提出更换董事会的临时提案;
上市公司对外公告时间最晚在22-23日;
另外,中国宝宝管理层为了防止外来资本进入,曾在公司章程中设置黄金降落伞条款,如果解除高管职务,需要一次性支付10倍补偿金;
在粤民投入主后,2021年最新版的公司章程中,已经删除了相关条款,为董事会换届扫清了障碍。
四、价值重估,千亿腾飞
中国宝安管理层多年持续掏空上市公司,可谓天下苦秦久矣;
无论是粤民投,还是鲲鹏资本,一定会致力于更换毒瘤管理层;
6月30日即将召开的股东大会,就是最好时机;
中国宝安将迎来二十多年来的大变局;
一是大力支持子公司发展,贝特瑞发展有望再提速;
二是加强上市公司经营管理,精兵简政,控费降本,加速业绩释放;
三是彻底剥离房地产业务,回笼大量现金流;
管理层更换,将解除估值压制,开启价值重估;
根据上文分析,仅考虑目前基本面,2023年合理市值已超800亿;
考虑到大股东入驻后,进一步并购新能源产业链公司;
中国宝安有望成长为新能源控股平台,对标璞泰来,市值有望超千亿,具备3倍股价空间。