中国神华(601088)
事件： 公司发布 2022 年度业绩预告， 预计 2022 年度实现归母净利润为 687 亿元至 707 亿元，同比增长 36.6%至 40.6%；预计实现扣非归母净利润为 694 亿元至 714 亿元，同比增长 38.8%至 42.8%。分季度来看，公司 22 年 Q4 实现 96亿元至 116 亿元，同比增长 0.6%至 21.6%，环比下降 35.7%至 46.8%，四季度环比下滑原因或与往年情况类似，主要为习惯性计提费用。
充分受益长协价格上涨，煤炭板块贡献业绩增量。 公司煤炭业务主要以长协方式外销， 据公司 2022 年三季报披露， 2022 年 Q1-3 公司煤炭以年度长协/月度长协销售占总销量比例为 53.5%/32.2%, 长协模式合计占比为 85.7%。据 Wind，2022 年全年神混 1（ Q5500）年度长协价格均价为 722 元/吨， 同比增长 11.9%，盈利中枢仍处于历史高位， 煤炭业务有望持续受益于长协价格上涨。 产销方面，2022 年公司实现商品煤产量 3.13 亿吨，同比+2.1%；煤炭销售量 4.18 亿吨，同比减少 13.3%，其主要原因为外购煤销量减少，但由于外购煤毛利率远低于自产煤，销量下降对公司盈利的负面影响轻微，贡献绝大部分收益的自产煤板块量价齐升，煤炭业务业绩增量显著。
电力产能稳步扩张， 煤电运化一体化模式持续巩固。 公司包含四大板块业务即煤炭/电力/运输/煤化工， 具有优于同行的产业链一体化优势。 2022 年公司实现发电量 1912.8 亿千瓦时，同比+14.9%；售电量 1798.1 亿千瓦时，同比+15.2%，主要原因为全年公司多台新机组陆续投运， 如于 2022 年 4 月投运的罗源湾项目 2 号机组， 2022 年 10 月和年末投运的北海电厂 1 号和 2 号机组。 此外， 公司还以收购子公司资产等形式低成本完成产能外延， 2022 年 12 月以挂牌底价99.65 亿元现金收购锦界能源 30%股权， 所属锦界电厂规划建设 572 万千瓦煤电机组，已投运装机容量 372 万千瓦，另有锦界煤矿可采储量为 13.5 亿吨，核定产能 1,800 万吨/年。电力产能逐步扩张，公司一体化经营布局日益成熟。
全年业绩表现或创历史最佳，分红收益值得期待。 2022 年公司业绩在高位仍延续增长，全年业绩或站上 700 亿台阶，创历史新高。且公司注重股东利益，2018-2021 年股利支付率逐步上升， 2021 年股利支付率达 100.39%，显著高于同业其他公司，且公司此前曾于 2022 年 9 月发布关于 2022-2024 年度股东回报规划公告，承诺 2022-2024 年度每年以现金方式分配的利润不少于公司当年实现的归属于本公司股东的净利润的 60%。历史最佳的盈利水平叠加高水平高确定性的分红收益，公司投资价值得以彰显。
投资建议： 考虑到当前公司煤炭业务长协收益稳定，电力板块在建产能储备丰富，我们预测2022-2024年归母净利润预期分别为 707.22亿、 755.06 亿和 765.17亿元，对应 PE 分别为 8x、 7x、 7x。参考公司近三年历史估值，我们给予公司2023 年 9 倍目标 PE，对应目标价 34.20 元， 维持“强推”评级。
风险提示： 产能核增不及预期； 煤炭供给大幅增加； 长协基准价变化
研究员：华创证券 杨晖