公司于2021年7月16日在科创板上市，发行价为10.57亿元，发行市值为10亿元，募资金额为3.25亿元，现价为16-17元。

公司发行日之后走势平庸，在21年Q4时开始出现活跃波动，主要原因为公司高管开始以向外反路演等形式，传递公司未来良好发展前景的信息，得到了部分机构的认可。在2021年Q4以及202年Q1，公司的阶段性发展逻辑吸引了不少头部机构，结果就是青达环保的机构持仓比例大幅提升，从21Q3的没有机构持仓，到21Q4的4.7%，再增长至22Q1的13.5%。

从最新的公司调研参与名单来看，主要持仓的公、私募机构都并未卖出。

到底是什么逻辑吸引了机构投资者呢？我们从头说起。

2021年3月15日，中央财经委员会第九次会议首次提出构建以新能源为主体的新型电力系统。

 随后产业便开始按照以新能源为主体这一逻辑和方向开始发展，这里的新能源主要指风电和光伏。而如果要建设以风电、光伏为基础的新能源电力体系，面临最大的问题就是自然界的光照和风速并不是我们可以人为控制的，昼日变化、阴晴变化、气候变化、季节变化等，都会影响发电的数量和质量，由此而来，电力的供应量变具有了不稳定性、随机性。

另一方面，电力的需求是固定而有规律的。目前中国67%的电力应用于工业生产，17%是服务业用电，14%是居民直接用电，几种用电主体都有自己的时间规律和用电刚性，如果缺电将会带来经济损失。

2021年9-10月，全国部分地区出现了停电/限电现象，主要原因除了发电动力煤的紧缺，就是2021年接入了大量风光发电之后，淘汰了对应数量的火电，结果发现风光发电的不连续性使其暂时无法满足电网的需求，甚至给电网硬件设施带来了破坏，新型电力系统的优化已经迫在眉睫。

对于新能源的发电不稳定性，目前有两种解决方案：1）储能，建设大量新增的电化学储能，把不连续、不稳定的风光发电储存起来，就可以重新连续、稳定的使用了。2）使用原有的火电体系作为补充，即风光发电少时火电多发一点，风光发电多时火电少发一点，帮助电力供应总量保持连续、稳定。

我们把第二种方案乘坐火电灵活性改造。
2021年12月的中央经济工作会议指出：传统能源逐步退出要建立在新能源安全可靠的替代基础上。今后火电的退出将主要体现在利用小时数逐年下降，通过灵活性改造更多参与调峰，以应对风电、光伏的不稳定性以及极端气候。

火电灵活性通常指火电机组的运行灵活性，即适应出力大幅波动、快速响应各类变化的能力，主要指标包括调峰幅度、爬坡速率及启停时间等。目前，国内火电灵活性改造的核心目标是充分响应电力系统的波动性变化，实现降低最小出力、快速启停、快速升降负荷三大目标，其中降低最小出力，即增加调峰能力是目前主要改造目标。

总对于纯凝机组，深度调峰技术路线主要是解决：低负荷工况下锅炉不能稳定燃烧以及脱硝系统不能正常运行导致大气污染物排放超标的问题。一般都是围绕锅炉侧改造，常用的改造方案包括制粉系统优化、燃烧器改造、锅炉受热面优化、低负荷脱硝改造等。

对于热电机组，即热电联产机组，主要是围绕汽机系统的改造，在供热季采用解耦或削弱 “以热定电”的运行方式，满足机组供热要求的同时减少其发电出力。“热电解耦”通常有两类技术路线，一类是汽机系统改造减少进入汽轮机做功的蒸汽，一类是热网侧设置储热装置，在机组高负荷工况下蓄热而在低负荷工况下放热。

简单来说，就是理论上目前所有火电机组，都需要花一笔钱对自己的硬件进行改造，来配合构建新型电力系统。绝大多数火电厂都是大国企，也就是G端客户，很明显，火电灵活性将在这一行业开启一个新的G端需求周期，和过去的ETC、5G基站建设、国产软件等并无他异。

如何具体理解G端需求周期？我们先来看青达环保的过往业绩：
青达环保2018年→2020年营收从5.87亿下降至5.58亿：2018年以前，火电企业经历了大规模的节能减排、超低排放改造，截至2019年底，实现超低排放的火电机组累计约 8.9亿千瓦，占火电总装机容量的 86%。随着改造基本完成，公司低温烟气余热深度回收系统收入减少,近三年分别实现营业收入16,435.06 万元、11,856.03 万元和 8,674.01 万元。

在上一轮周期中，节能减排标准带来的回收需求，使得青达环保收获了增量的业绩，而当这一需求在18-20年减弱后，青达环保的业绩就开始停滞不前。但由于其产品和业务的多元化发展、客户的持续拓展，也并未因此出现大的业绩下滑，进而保持了公司经营状况良好和前景的想象力，最后得以上市。而在其上市募资的这一年，新的G端需求周期又来了，即全负荷脱硝工程。

公司2021年营收为6.26亿元，其中全负荷脱硝工程为1.25亿元，占比20%，规模同比2020年增长了95%，是公司唯一一个高速增长的业务。
公司2021年销售全负荷脱硝工程整机15台，单台价格为833万元，毛利率为35.9%，是公司毛利率最高的业务，而2020年销售量仅为7台。

全负荷脱硝工程到底是什么，下面是其完整的前因后果：

为实现燃煤电厂超低排放的环保要求，大部分燃煤发电机组都使用 SCR（选择性催化还原法）烟气脱硝技术。SCR 系统的高效催化剂最佳运行烟温一般要求在 300℃～420℃之间，但目前多数火力发电厂都存在机组锅炉低负荷运行、脱硝入口烟温不达标的问题。另外，未来火电机组承担电网深度调峰已成必然趋势，深度调峰时或锅炉启动过程中，脱硝入口烟温也达不到催化剂投运最低温度要求。烟温低于催化剂最佳运行温度时，会导致氨分子逃逸率增大，减少了与NOx 的反应机率，脱硝效率下降，最终导致排放不达标。同时，逃逸的氨分子与 SO3和 H2O 发生化学反应生成硫酸铵或硫酸氢铵，生成物附着在催化剂表面，易引起积灰进而堵塞催化剂的通道和微孔，降低催化剂的活性和脱硝效率，生成物也会随烟气到达空预器位置，引起空预器的堵塞，造成后续引风机等设备出力增加，严重时会造成机组停运事故。

针对锅炉低负荷运行时烟温不达标问题，公司研究开发了全负荷脱硝系统，通过锅炉省煤器水侧调节技术，减少锅炉省煤器内工质从烟气侧的吸热量，从而提高 SCR 装置进口烟气温度，保证锅炉在全负荷区间脱硝烟温在 300℃及以上，满足低负荷及深度调峰时脱硝系统正常运行的要求，降低污染物排放，缓解空预器堵塞问题，确保锅炉长期的高负荷能力。

全负荷脱硝系统主要用于电厂改造项目，公司的水侧调节技术方案与其他技术方案相比，具有如下优点：①所需空间和现场施工量较小；②改造工期短、投资费用不高、后期维护较少；③系统简单、可动态调节 SCR 入口烟温；④当锅炉在高负荷下 SCR 入口烟温满足要求时，可关闭此系统，维持锅炉的整体效率不变。

我国目前发电装机量为24亿KW，54%是火电，15%是水电，13%是风电，12%是光伏，5%是核电，1%是生物质能。那么火电灵活性改造未来几年的需求到底有多少呢？

2021年11月3日，国家发展改革委、国家能源局发布《关于开展全国煤电机组改造升级的通知》中提出，国家发展改革委、国家能源局会同有关方面制定了《全国煤电机组改造升级实施方案》，提出十四五期间的三项改造目标：节煤降耗改造规模不低于 3.5 亿千瓦；存量煤电机组灵活性改造应改尽改，“十四五”期间完成 2 亿千瓦，增加系统调节能力 3000—4000 万千瓦，促进清洁能源消纳。“十四五”期间，实现煤电机组灵活制造规模 1.5 亿千瓦。

2亿的改造和1.5亿的新增，总共规划了3.5亿千瓦，鉴于我国对于硬性规划超额完成的惯例，以及小道消息说还储备了0.5亿千瓦，可以将预测需求拍成4亿千瓦。30万千瓦机组全负荷脱硝资本投入约为300万-800万元（水侧旁路和热水再循环方案），那么4亿千瓦全负荷脱硝资本投入约为40-106亿，取均值为73亿，而公司出来交流的口径是2亿千瓦对应50亿左右的收入，比本文测算乐观。

由于公司目前业务都是灵活性改造市场，是否能接到同样比例的新增装机订单无法预测，所以做保守估计，公司21-25年全负荷脱硝工程对应市场为50亿元。根据公司交流口径，公司市占率在60%-70%，本文认为这一数字有主观性乐观的成分，以及未来的不可持续性，所以预估公司2021-2025年平均市占率为40%，最终得出公司21-25年全负荷脱硝工程收入总额为20亿元，合理分配到各年份后，公司2021到2025年全负荷脱硝工程收入为1.25、3、6、6、6亿元。

最乐观估计：100亿市场*50%市占率=50亿元收入，对应公司2021到2025年全负荷脱硝工程收入为1.25、4、10、17、17亿元。

董事长交流原文：“公司在2015年开始火电灵活性改造，当时市场需求不强烈，但是各地陆续开始有苗头。公司与阿尔斯通出来的技术团队人员一起合作，成立了一个子公司，主要做技术研发。15、16年落地两个项目后，积累了经验。国内做全负荷脱硝的较少，后来发现效果很好，可以保证电厂机组负荷下降50%，并且正常运转，所以公司后续在不断推广。近三年看到市场需求不断释放，到现在公司共改造了30多台机组，市场上除了上海电气与我们，没有别的厂家在做，因此公司占据了六七成的项目。目前国家碳中和碳达峰出来后，国际能源局全国煤电机组改造升级方案提出改造规模不低于2亿千瓦，初步判断在十四五期间公司的业务量非常大。2亿千瓦，按照 60万千瓦的一个基础来算的话，有300多台。现在改造是有2000多万一台，有1000多万的改造的造价，平均下来如果按照1500万来算的话，这个市场规模能够达到50个亿左右。所以说市场空间很大，公司对这一块的业务增长预期也是比较有信心。”

对于这个宏大的故事，还充满着诸多不确定性，虽然21年全负荷脱硝工程业务有了翻倍增长，但是依旧无法说明理性的市场完全相信这个还未发生的大故事，需要22年继续爆发的业绩作为支撑才行。而根据A股上次行为的惯例，如果22年公司全负荷脱硝工程业务出现超预期的，2倍以上的增长，市场对于公司的故事可能就会从不相信转为相信，而这一非线性的变化，会直接给股价带来质变，出现较大幅度的上涨，那么2022年的业绩是否可以非常强势呢？根据公司交流和目前订单的跟踪情况，22年完成2-3个亿的收入可能性还是比较大的。

董事长交流原文：“青达环保现在跟踪的项目有30个左右，折合成订单已经有10个亿的规模，但上线的时间不确定，2022年可能就会有很多项目会上，下游客户就是电力集团下面的电厂，估计拿个3亿的概率很大，去年这个时候在跟踪的订单有7亿，其中有部分是延续到现在的，一直拖到现在”

公司的其他业务：

公司的传统业务以炉渣节能环保处理系统及烟气节能环保处理系统为主。1）2021年炉渣及烟气系统的收入占比分别为55%、16%，为公司目前第一、第三大业务。2）公司在火电炉渣处理系统及烟气节能环保处理系统领域的技术处于行业领先水平