一、选择周期的基金经理思维模式：排除法（不代表真理，只代表部分基金经理的心路历程）

1、目前的几个可选的投资方向：科技、消费、中游制造、金融、周期

科技：基本面最强的新能源估值偏高，次强者电子过了景气高位不排除后续回落

消费：中国恢复斜率最强的一段走完，五一后市场走势表明短期难有超预期行情

中游制造：相关数据低于预期、上游成本大涨势必压缩盈利空间

金融：没毛病，但担心弹性不够

2、周期的几个短期优势：

1）在季报过后的信息真空期，属于为数很少有高频数据（价格）支撑，且较大概率数据不错的行业；

2）很多子行业（集运/铜/铝/钢铁/焦煤…）有坚实的供给约束逻辑，短期无法证伪；

3）需求端，虽然国内制造业低于预期，但地产、出口持续超预期；

4）长期看，契合通胀预期，且即便步入加息周期，也会在通胀之后，因此相比之下，其他资产通胀来了就已经要跌了，周期好歹可以熬到加息。

二、2020Q4以来市场对周期认知的变化&反思

1、2020Q3起，市场对周期行情的期待集中在流动性释放和需求复苏的逻辑上，乃至演进为美元&美债利率的长周期下行（数年级别），因此首先表现的是金融属性为核心的黄金，其次是金融、工业属性兼而有之的铜和原油，再随后是工业属性更纯粹的铝、钢铁等。

2、2020Q4，市场开始担忧流动性边际宽松空间受限，但对需求无疑虑，表现为黄金价格走弱，但工业相关大宗继续走强。

3、2021Q1，市场发现自己对需求产生了从总量到结构的全面误判，体现为制造业和信贷数据低于预期，出口和地产却持续在超预期，需求逻辑一定程度被破坏，同时美债利率和美元走强，流动性收缩预期强化，表现为周期品价格滞胀、股价开始下跌。

4、2021/04之后，市场逐渐倾向于淡化需求（尤其是短期需求），聚焦于供给约束逻辑，典型的例子其一是大家开始转战供给约束逻辑最直白的钢铁煤炭，其二是高盛用2030年的新能源逻辑看多铜价，而这个长逻辑短期无法证伪，也无法对眼下的铜价构成实质性支撑，最多给出一个并不可靠的长期锚，本质就是对短期需求避而不谈，实际支撑铜价的是铜矿的约束，以及流动性的苟延+需求虽然低于预期但没有崩盘的现状。

5、反思：2020Q3最初对周期的信心就是供给约束，但随后迷失在在不同的短逻辑中，兜兜转转，不断碰壁-设想新的逻辑-继续碰壁，最后还是不得不回到供给约束的层面，没有在最开始理解本轮周期的核心逻辑致使我们对周期的信心一度不够坚定（买得不重、持有不坚决），同时也错失了一些机会（比如过度执着于需求的全球性，而不是供给约束的坚实程度，错过了铝）。

三、未来一段时间周期投资的核心逻辑：供给约束+需求和流动性层面不崩盘

1、供给约束来源于2017年以来，很多周期品的投资就持续处于低位，传导到现在就体现为即使价格高涨，1-2年内供给仍然上不来，供给曲线缺乏弹性，这一点不以经济的短期波动及经济政策的变化，甚至不以疫情乃至国际关系变化为转移，是最稳固踏实的逻辑。

2、未来2-3个月的图景，大概率是：

1）供给继续没有增量，约束逻辑不断证明自身的正确性；

2）需求不确定性增加，但短期崩盘概率不大；

3）库存、交易等因素不确定性加大，但同样不会对周期品造成毁灭性打击；

4）最终，几个核心周期品的价格能够在高位稳定，甚至震荡上行，EPS层面没有大风险（即使有也需要三季报来证伪），周期股的股价是否持续新高取决于市场愿不愿意给这样的EPS以更高一点的PE。

3、所以，现在大家最关注的一些周期子行业，基本都是和最上游的矿关联的（或者像铝这种供给约束极强的），其核心理由就是矿在产业链上距离供给约束最近、距离终端需求最远，是供给约束逻辑能够发挥最大威力的主战场。

四、需求会不会崩盘？

1、可能性较小，本轮需求的一个核心特点是中国-美国-欧洲以一个较为清晰的时差渐次复苏，因此即便某个环节超预期疲弱，但后续环节的复苏会对需求或者需求预期行程支撑，这个陆续复苏的过程至少会持续到2022H1，因此需求全盘崩塌概率不大。

2、风险在于需求复苏的断层，例如如果2021Q3-Q4中国经济增速下行，但美国复苏低于预期，可能带来周期阶段性疲软，但大概率会反弹甚至反转。

五、投资窗口期与潜在的逻辑破坏因素

1、短期1-2个月内，没有特别重大的风险，周期股除交易因素外，出现大幅负绝对/相对收益的概率不高。

2、最可能出现的情境：如果出现连续2个月及以上的社融信贷数据弱化，预计即便周期品价格仍在高位，周期股价格也难有很强的表现（市场不愿意给周期的EPS高PE）。

3、其次可能出现的情境：美国乃至全球提前退出宽松，美元&美债走强，这将证伪大宗商品的长逻辑，但周期板块会比成长坚持得更久一些。

4、其次可能出现的情境：如果需求端出现崩盘（制造业数据断崖、地产&出口数据1个月以上的下行），周期品价格可能和周期股价格同跌，但超跌会有比较强的反弹，如果和需求数据修复相结合，反弹可能演变为反转。

5、可能性较小的情境：供给超预期释放，如果供给超预期，那么大宗商品的底层逻辑被破坏，周期行情确认终止。

6、一些偏交易层面的价格波动，例如库存超额累积、期货价格巨震等等。

六、具体关注哪些方向？注意事项？

1、还是此前的逻辑，看三个要素：首先是供给约束够强，其次是离终端需求远一点，再次是价格对基本面的透支少，核心看：煤炭、钢铁、集运、铜铝、黄金，以及基于博弈位置或许可以看看PVC（电石限产）。

2、不必要配置种类太多，因为基础逻辑都是类似的，而且虽然不同涨，但周期逻辑一旦破坏，还是会同跌的，不如聚焦于少数几种，崩盘起来跑得还快一点。

3、发改委5月13日印发《“十四五”城镇生活垃圾分类和处理设施发展规划》

据政策要求预算，2019-2025年间：

厨余垃圾市场空间1915亿元，

核心设备市场空间364亿元，

运营市场空间146亿元。

细分领域的龙头有哪些？

谁是最大受益方？

谁将接棒电力？它被曝出纳入全国碳市场， 这一品种或成 “碳中和” 下一重点。