2021上半年全球疫后复苏波折带来波动率上行。欧美国家疫苗接种率不断提升，日常活动恢复下全球经济趋势性好转。受全球复苏进度不匹配、产业复苏差异化影响，宏观预期波折影响下有色商品价格中枢震荡抬升，产业与政策博弈氛围较重。

展望2021下半年：预计全球经济仍处修复状态，主要经济体疫苗接种成效显现下，美欧疫情影响周期或逐渐结束，货币&财政政策落地成效有望更加显著。美国2022年财政预案显示未来财政强刺激或将为常态。国内政策已正式转“稳”，出口变化是下半年有色商品市场关键变量。当前时点，我们认为后续金属子板块行情将继续分化，把握供需面变动更为重要：1）欧美经济复苏下对金属原材料的直接需求提升；2）海外市场购买力提升与当下国内供应链复苏滞后性带来的出口订单增加；3）以新能源车为代表的需求高增速应用场景下上游锂镍金属供需改善及产业投资机会。

锂板块：锂资源国内海外“双循环”，国内盐湖开发、海外南美资源面临机遇。全球新能源车需求高增速提升，“碳中和”背景下国内外可再生电源占比提升，锂电储能配套需求正日益显现。“出行移动式电源+储能固定式电源”快速发展对上游锂原料提出“保供”需求，上游资源战略地位后进一步凸显。受限于澳洲资源集中度及未来锂辉石增产瓶颈，国内外盐湖开发或迎战略性发展机遇：国内青海、西藏地区，海外智利、阿根廷、玻利维亚等地区将成为锂资源开发投资的热点区域。从原料保障与产线实力角度，建议关注赣锋锂业、雅化集团、盛新锂能、天华超净等。

镍板块：印尼电池级镍资源开发“兵临城下”，资源&材料一体化开发潜藏机遇。因硫化矿“开采过度”和品位下降及红土镍矿湿法&火法冶炼技术成熟，全球镍资源开发重点由硫化镍矿转向红土镍矿。得益于印尼高品位、储量丰富的红土镍矿，其将成为未3-5年全球镍开发核心。湿法高压酸浸方案（HPAL）具备低成本优势与高技术壁垒，从现有产线建设进程及技术积累水平，建议关注：华友钴业、中伟股份。

铝板块：供需格局长期向好，电解铝产能壁垒加固，高盈利水平有望延续。1）短期看，2021年电解铝有望持续处于去库状态。产能“天花板”与“碳达峰”长期路径，铝价、吨铝盈利有望维持高位，有效产能将成行业高盈利壁垒，建议关注：南山铝业、神火股份、明泰铝业、云铝股份、中国宏桥。

铜板块：铜精矿供需紧平衡逐步缓和，海外出口订单带来需求韧性。供给方面，随着铜精矿新投建项目落地，TC加工费预计见底，但矿端偏紧短期难以扭转；紫金矿业旗下刚果金Kamoa一期20万吨建成投产，预计年内新增铜精矿产量约8-9.5万吨，加之塞尔维亚Timok、西藏驱龙投产，紫金年内新项目产量合计约17.4万吨居全球领先水平。需求方面，美国财政刺激或将带动下半年出口型铜消费持续景气。

黄金板块：经济&就业市场修复催化量宽退出，法币信用透支背景下黄金仍具长期配置价值。主要经济体恢复至疫情前水平为必然趋势，而复产进度尤其劳动力市场转暖是扰动金价的主要因素，货币政策量宽退出或对下半年金价构成压制。另一方面，美联储资负规模持续抬升以及美国2022财政预案下对未来十年维持高财政赤字规划，美元背后的购买力或将长期折损，法币信用透支为金价中长期上行带来机遇。

风险提示：宏观经济不及预期风险、原料价格波动风险、需求不及预期风险。