1.面板靶材：20年进入快速进口替代期，预计未来三年快速增长

ITO靶材目前主要用于面板，国内市场约1300吨，主要由日韩提供。20年日韩占比约90%。19年Q4，华晶光电成功实现面板ITO靶材突破，进入快速增长期。20年公司ITO靶材出货70吨，预计2021年出货150吨。其中60%供应京东方和华星两家企业。公司目前产能230吨，并有进一步扩产的空间，预计未来3年仍将保持快速增长。

2.HJT 靶材：从0-1市场，再造4倍面板市场需求

光伏行业传统技术对靶材没有需求，新型HJT技术需要使用ITO（IWO：ITO靶材掺杂钨）靶材。1GW HJT约需要25-27吨ITO靶材，假设2025年HJT市场达到200GW，则ITO靶材需求达到5000t，是当前面板市场4倍。按照当前1wHJT靶材成本5-6分钱计算，市场规模超过100亿。

光伏靶材技术要求低于面板，晶联作为目前国内面板行业ITO靶材最大的供应商，进入光伏行业无技术难度。公司产品从21年初进入隆基通威等6家光伏企业进行验证，已经进入组件验证阶段，预计21年下半年落地。我们以公司25%市占率、15%利润率计算，25年光伏异质结有望为公司带来新增利润3亿元。

3.投资建议：1、25年保守测算，光伏异质结靶材业务有望为公司新增3亿利润，对应90亿市值（30x）。2、公司当期业务业绩预期，21年2.7亿/22年3.5亿利润。22年业绩利润中，1.2亿为传统机械装备业务，对应24亿市值（20x）；2.3亿为靶材+军工新材料业务，对应市值115亿（50x）。因此，上市公司22年目标市值为140亿。3、综上，给予公司市值目标为230亿（当前主业22年市值140亿+25年新增光伏异质结ITO靶材市值90亿）

并且公司的军工业务实力也不可小窥：

子公司海威复材主要生产研制高强、透声、透波、防弹、隐身以及阻燃等非金属复合材料结构及制品，广泛应用于海军舰艇各型号装备及海洋工程领域，为实现舰船和海洋装备的轻量化、隐形化发挥着重要作用