马应龙更新推荐
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2024-07-18 17:29:24 上海市
【华泰医药代雯团队】马应龙更新推荐
公司2023年内部重构改革、涉及组织架构/人员/经销系统/管理模式等，2024年焕发活力。我们预计2024~26年归母利润5.6/6.5/7.6亿，同比增长27%/16%/16%，24年PE约20x，鉴于内部改革释放的销量回归与价值提升，目标PE 25x、目标市值140亿，后续催化剂包括二季度业绩超预期、中国宝安改革超预期等。
公司2023年存在较大的变化：1）2020年应对封控执行多点物流与库存异地策略，渠道库存不断垒高，2021-22年应收账款持续上升；2）2023年自上而下决定改革，将两百余经销商缩减至16个特约经销商、线下总部负责人与内部管理大面积更替、管理中台裁撤转为扁平化直线管理等，2023年应收票据与款项均明显下降；3）2024年着手价值链梳理，针对特约经销商的三个品规实现价值厘清，一季度价格逐步到位。
母公司1Q24收入增长18%至近5亿、毛利率同比提升3.2pct至72%，其中治痔产品增长16%至4.2亿元，母公司剔除投资收益的净利润增长超40%至2亿，主因价格调整与渠道补库，我们预计母公司利润全年有望同比增长15%以上至5.3亿（1Q23因出售大佛投资收益近6kw，此外公司销售激励在二季度/四季度计提）。中长期维度，痔疮系列有望凭借强大品牌力和本轮改革激发的活力维持15+%的增长，皮肤产品与大健康在有望贡献更多利润增量。
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