中航高科(600862)卡位航空复材产业链核心中游，军民市场共驱高增长
九九鸟
2022-02-14 18:20:14
投资要点
中航高科：航空复合材料龙头，新材料板块过去 5 年高成长
1) 公司主要从事航空新材料/高端智能装备研发制造，在航空碳纤维复材预浸料环节具极高市占率，2020 年航空新材料营收占比 93%、毛利占比 99%。
2) 近年来营收波动增长，与业务范围调整等有关。旗下中航复材（复材业务核心平台）过去 5 年营收复合增速 20%、归母净利复合增速 31%。
复材产业链附加值高，公司卡位核心中游，预浸料营收占国内同类企业 9 成
1) 碳纤维复材发源于美日，中国企业长期追赶，目前基本形成完整产业链。当前美日中碳纤维产能居全球前三。碳纤维复材性能优异，广泛应用于航空航天等高端装备制造业。生产链条长，每经过一级都实现价值的突跃。
2) 公司在产业链中游-预浸料的研制生产上掌握“树脂体系”和“工艺参数”两大核心壁垒。2020 年预浸料营收占国内同类企业预浸料总营收的 9 成以上。
军民市场共驱碳纤维复材行业的持久高增长，公司将显著受益
1) 军用：复合材料在先进战机上的用量占比持续提升，歼击机复材占比从二代机的 10%以下提升至四代机的 30%以上。
2) 中国是世界第二大经济体，国防与经济尚不完全匹配。中美军机数量差异对应乐观情况下 1800 亿复材市场空间、超 1000 亿预浸料市场空间。情景分析若10 年补足差距，对应 10 年复合增速约 23%，“十四五”复合增速 27%。
3) 民用：窄体客机复材占比接近 20%，宽体客机复材占比可达 50%以上。
4) 商飞预测截至 2039 年中国客机预增 8725 架。对应“十四五”年均 580 亿复材市场空间、年均 360 亿预浸料市场空间。公司有望借助 C919 参与其中。
5) 碳纤维复材行业持久增长，公司基于卡位效应将显著受益。叠加国企改革，“提高国有资本效率”，鼓励中长期激励，资产证券化率不断提升，公司亦有望受益。
中航高科：预计未来 3 年归母净利润复合增速约 41%
1) 预计 2021-2023 年公司归母净利润为 6.5/9.0/12.1 亿元，同比增长 51%/39%/34%，复合增速约 41%，EPS 为 0.47/0.65/0.87 元，PE 为 53/38/29 倍, 公司近5 年 PE 中枢为 63 倍，考虑航空复合材料子行业在军民两个市场驱动下的增长持久性，以及公司在预浸料环节的核心卡位效应、国企改革驱动下的公司经营效率提升潜力。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：1）价格波动导致盈利能力下滑；2）“十四五”装备放量订单交付不及预期；3）相关改革举措推进不及预期。
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