【悦康药业】国内高端化学药龙头，明日科创

1、悦康药业，国内高端化学药龙头，主营业务是要从事消化类、抗肿瘤以及其他药品的生产、研发及相关技术咨询服务，主要产品有药物、消化系统药物、糖尿病药物、抗感染药物。2019年抗感染营收16.86亿，当年占比39.33%，心脑血管类营收15.58亿，当年占比36.33%，消化系统类6.03亿，当年占比14.07%。

2、公司是国内高端化学药龙头，管线布局全面。公司具备注射剂、冻干粉针剂、片剂、胶囊剂等多种高端剂型及部分原料药的生产能力，银杏叶提取物注射液、二甲双胍制剂等主要产品市占率处于绝对优势地位，银杏叶提取物注射液市场销售金额排名第一，市占率 52.31%，二甲双胍制剂市场销售金额排名第二，奥美拉唑口服制剂、注射用兰索拉唑、独家代理明可欣产品在市场销售金额均排名前三。公司拥有众多的优质客户，包括国药控股、华润医、九州通等国内知名的大型医药公司。目前，公司在研项目 39 项，其中枸橼酸爱地那非片正在申报上市，羟基红花黄色素 A 正处于临床试验 III 期阶段。未来将逐步推进高端制剂及具有自主知识产权的创新药国际化，成为仿创结合的领先医药企业。报告期内，悦康药业营收体量较大，营收、归母净利、研发支出复合增速均较高，毛利率略低于可比公司均值。

3、行业：

（1）“原料药、制剂”一体化。原料药的生产除需要具备生产许可外，也需要具备产品批准文号。因此，制剂制造商需要向对应拥有原料药生产批文的企业进行原料药采购，一旦原料药供应商停止向其提供产品，则制剂制造商的产品生产将产生重大不利影响，尤其对于独家许可生产的原料药品种，制剂制造商只能够放弃该产品的生产。鉴于上述原因，各企业逐步开始积极部署“原料药、制剂”一体化生产，既保证了原料的稳定供应，也降低了企业的生产成本。

（2）医药产品研发创新化。随着国内部分企业资金实力的不断提升及研发创新能力的持续增强，其通过自主开发或与外部专业机构合作开发的方式，积极对创新性新药进行研究开发，部分产品通过临床试验得到广泛验证，产品上市后得到市场广泛认可。例如，公司的在研产品生殖系统用药枸橼酸爱地那非、抗肿瘤药物硫酸氢乌莫司他胶囊以及心脑血管药物注射用羟基红花黄色素 A 即为创新性新药产品，为国内一类新药。未来随着国内医药制造企业技术能力的持续提高，我国创新性新药的数量和种类将实现进一步增加，行业将呈现产品研发创新化趋势。

（3）心血管药物市场规模较大。在我国，心血管药物具有较大的市场份额。根据南方医药经济研究所统计数据，2019 年，心血管系统药物销售额在我国城市公立医院化学药市场份额占比 9.63%，在化学药中排名第六。2013-2019 年间，我国城市公立医院心血管系统药物销售额由 538 亿元增长到 696 亿元，年复合增长率为4.40%。2019 年，心血管化学药总体市场较往年有所下降，销售额同比下降 2.04%。随着经济发展、人口老龄化及城镇化进程的加速，预计今后十年心脑血管患病人数仍将快速增长，带动心脑血管疾病用药的持续提升，心脑血管用药市场规模将持续增长。

（4）消化系统药物市场需求稳定。近年来，消化性溃疡发病率逐年增加，消化系统药物市场需求不断攀升，根据南方医药经济研究所数据统计，2013-2019 年我国城市公立医院消化系统及代谢药物的销售金额不断上升，由 2013 年的 717 亿元增长至 2019 年的 1,002 亿元，年均复合增长率为 5.69%。近年来，我国居民生活和工作节奏加快，饮食及作息不规律等因素引起各种消化系统疾病，消化系统疾病患者出现年轻化迹象。此外，消化道溃疡的复发性较高，大部分患者在一段时间内需要连续用药。上述原因均给消化系统药物带来了持续稳定的市场需求。

4、竞争格局：公司产品细分领域涉及较多，竞争格局之间存在差异。具体来说，根据南方医药经济研究所，在银杏叶提取物注射液方面，市场中仅有 3 种产品，2019 年公司市占率52.31%，德国威玛舒培博士、台湾济生医药生技分列二三；奥美拉唑口服制剂产品方面，公司市占率 14.06%，略落后于阿斯利康和康恩贝，CR3为 47.5%；二甲双胍制剂方面，中美上海施贵宝制药有限公司以 44.10%的市占率绝对领先；注射用兰索拉唑，公司以 16.22%的市占率排名第三；注射用头孢呋辛钠市场参与企业较多，公司代理产品明可欣市占率 30%居于领先；天麻素注射液市场由昆药集团主导，市占率超 50%；注射用头孢曲松钠市场中罗氏制药以 38.81%的市占率领先。

5、2017-2019年营业收入27亿、39.83亿和42.88亿，复合增长率为26.01%，归母净利润 1.61亿、2.68亿和2.85亿，复合增长率为32.92%，毛利率为43.03%、60.19%和60.92%。预计年报业绩：净利润3.751亿元至4.162亿元，增长幅度为31.40%至45.80%。可比公司： 丽珠集团、奥赛康、润都股份、昂利康、海辰药业。发行价格24.36，发行PE40.78，行业PE50.57，发行流通市值20.20亿，市值109.6亿。

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