张忆东：今年A股两条主线，下半年半导体是第一优选，明年5月美联储才会降息
不见利就追
公社达人
2023-07-20 18:29:32
1、美国经济会呈现出周期性回落，成为过去三年美国大刺激、大繁荣周期的尾声。2、看美国是不是会降息，关键还是看它的通胀。美联储政策集中跟踪在核心通胀，核心通胀现在到4.8%，离美联储政策目标2%还较远。3、美国货币政策比大家预期的更加鹰派。大家所期待的今年年内降息，或者明年3月份降息，有可能都没那么快，甚至更晚要到明年5月份，美联储才会进入到一个新的降息周期。4、下半年要看美国的AI革命，这种科技革命长期我非常认同，但短期可能还是“小马拉大车”，甚至可以说一定阻挡不住美国周期性下行的动能。5、如果今年四季度和明年上半年，因为短周期经济下行，导致美股一些优质资产实现了震荡调整，那么这个时候，立足于中期，是逢低配置全球科技浪潮的好时机。6、2022年是重要里程碑式的一年，地产投资首次成为中国GDP的拖累，贡献最大的是高技术产业投资。对于经济，我们要围绕着结构性的方向，而最明确的一个做加法的方向，就是高技术产业，其他更多的是托底的力量。7、A股今年两条主线，一条主线是科技成长，只是今年特别是上半年，科技成长跟AI相关；第二个机会，就是中特估，它的核心在于供给端改善的传统行业龙头能够持续给大家带来分红回报。8、下半年半导体是第一优选，包括最近跌下来之后的算力，还有今年上半年持续调整的军工，智能汽车和机器人。这五个方向，下半年在风格因为增量资金而带来切换之前，依然值得大家在结构性行情里面精挑细选。7月19日，兴业证券全球首席策略分析师张忆东在《兴证财富ETF生态发布暨第一届ETF实盘精英大赛开幕式》上发表了主题演讲《全球市场投资策略》，分享了对全球市场的看法。美国经济短周期的下行难以改变，虽然出现了新的科技浪潮，但更多是对美国经济中长期有正面的影响，目前还是“小马拉大车”，它对于美国居民消费和固定资产的投资还没有明显的质的变化。现在拖累美国经济的因素是库存周期。结构上，制造业的库存周期今年下半年会率先见底，但是消费端，特别是批发商、零售商，他们去库存的压力最早也会持续到四季度，甚至到明年上半年。今年下半年，美国受去库存压力的影响还会继续。美国今年上半年的高频的经济数据比去年年底大家预期的要好，原因是个人消费支出较强。为什么美国消费那么强？有三个因素：第一，美国财政的支撑，最核心体现为超额储蓄。2020年疫情之后，美国大量进行财政补贴，所以美国的超额储蓄快速的上升，然后缓慢的下降，到今年6月份左右超过了5,000亿美金。用旧金山联储的模型估算，差不多今年11月，美国居民部门的超额储蓄才会耗尽。以及今年以来美国调高了个税起征点，对于它的消费是一个大的支撑。2022年美国GDP总量是25.46万亿，其中70%是居民消费支出贡献的，所以消费是支撑美国经济的最核心的力量，美国经济是站在消费车轮上的经济体。超额储蓄到了四季度后期会慢慢耗尽，意味着消费支撑力量会显著减弱，所以下半年美国三季度经济增速会好于四季度。第二，居民加杠杆的能力。硅谷银行出事后，美国金融体系对于工商企业、房地产的信贷标准收紧，信贷投放回落，但对于居民的消费信贷比较宽容，消费信贷很有韧性。第三，美国居民收入的预期比较强。美国由于劳动力供求关系紧平衡，工资增速非常快，甚至超过了通胀，所以美国居民实际收入在今年较强。到四季度这一切都会有所变化。一方面，随着超额储蓄耗尽，美国金融机构给居民加杠杆，居民消费信贷的可能会明显下滑。另一方面，近期美国低端劳动力工资有点见顶，所以收入的预期到了四季度也会有所回落。美国居民消费在四季度会有明显回落，使美国经济一方面库存周期下行，这是周期的力量，又叠加消费支出在今年四季度到明年上半年回落。综合来看，美国经济会呈现出周期性回落，成为过去三年美国大刺激、大繁荣周期的尾声。美国经济下行，会不会年内降息，美联储是否会开始走向宽松？似乎没有那么乐观。看美国是不是会降息，关键还是看它的通胀。美国通胀近几个月降的较快，整体通胀比核心通胀降得更快，而美联储政策集中跟踪在核心通胀，核心通胀现在到4.8%，离美联储政策目标2%还较远。美国住房通胀比大家想象中的回落要慢。按照历史经验，美国住房通胀往往落后于房价16个月，如果按照这样的规律，今年9月份之后，美国住房通胀会很快的跳水，进而带动美国核心通胀降的会比较快。美国货币政策比大家预期的更加鹰派。大家所期待的今年年内降息，或者是明年3月份降息，有可能都没那么快，甚至更晚要到明年5月份，美联储才会进入到一个新的降息周期。那么，四季度跟现在相比，在几个层面上会对全球资本市场有影响：第二，美国通胀没那么快下行，使得美联储政策没那么快转向鸽派。这会对风险偏好有影响。最近除了中国市场风险偏好在低位，风险溢价在高位，世界大多数国家，包括发达国家和新兴市场，现在风险溢价都在低位。美国的风险溢价甚至在历史的低位，反映出各种美好的预期都打进去了。今年四季度到明年的上半年，特别是明年年初，由于美国核心通胀降的速度比大家想象中的要慢，风险溢价在海外市场会有所反弹。第四，资金面。一方面，美元四季度会进一步向96左右走，震荡回落。由于高利率还要维持一段时间，就使得美国相较欧洲和日本，经济优势会减弱。欧洲往四季度会受到能源的影响。欧洲下半年通胀可能还是会比美国要强，欧央行相比美联储还是更鹰派。由于美国经济进入疲态，特别是四季度进入疲态，越往年底美元震荡走弱，这种走弱对中国，特别是中国资本市场和资产是正面的，对人民币汇率是一定的支撑。利率方面。因为美国经济走弱，那么长端利率，美债十年期在3.8左右难以持续，四季度我们倾向于说会回到3.5以内。但是由于美联储相对鹰派，短端利率跟美联储政策行为相关度更高，长端利率跟美国中期经济趋势相关度更高。所以下半年整个期限利差还是会保持比较极端的情况，随着美国经济走弱，美债10年期会进一步走弱。美股综合来看，美国经济是阶段性走弱。哪怕今年不是硬着陆，而是软着陆，对于市场基本面都是先扬后抑。总体来说下半年美国很难延续上半年的强势，很可能三季度见到年内高点。第二个层面围绕无风险收益率。由于无风险收益率比上半年的波动中枢可能会下移，从而今年下半年美股不至于出现系统性的熊市，像去年纳斯达克一样跌30%多的概率极低，所以美股下半年也是个震荡市。下半年如果说有超预期的话，还是在于风险溢价。如果后面经济基本面回落，就算无风险收益率也同步回落，对于市场依然有压制。无风险收益率下半年是震荡回落，但是风险溢价很可能会随着基本面的周期性下行而反弹。现在美国风险溢价在历史低位，有两个原因，一是今年上半年美国经济比此前预期的要好，消费需求有韧性。还有就是今年3月份ChatGPT横空出世，让很多人对美国长期经济增长动能有了比较乐观的预期。下半年一方面要看美国的AI革命，这种科技革命长期我非常认同，但短期可能还是“小马拉大车”，甚至可以说一定阻挡不住美国周期性下行的动能。美国经济短周期下行难以避免，不能够因为说他有了科技新浪潮，就能“一俊遮百丑”，经济有自身的规律。如果今年四季度和明年上半年，因为短周期经济下行，导致美股一些优质资产实现了震荡调整，那么这个时候，立足于中期，是逢低配置全球科技浪潮的好时机。从短期角度看，今年剔除七大美国科技龙头，美国其他股票的收益也一般，没有指数体现出来的那么牛。美股剔除了AI相关的科技龙头以后，整体收益几乎为0。我们要关注三五年以后现在的投入。可能最晚明年下半年，美国进入到降息周期，资金成本更低，然后全社会，甚至全球有更多资本对科技新浪潮进行一个投入，那么（科技新浪潮）真的去改变世界，对于消费和固定资本投资可能会产生更大的影响。2022年是重要里程碑式的一年，地产投资首次成为中国GDP的拖累，贡献最大的是高技术产业投资。对于经济，我们要围绕着结构性的方向，而最明确的一个做加法的方向，就是高技术产业，其他更多的是托底的力量。传统行业往往让经济保持一定的增长，不失速，是拖而不举，所以更多要考虑做减法，考虑到供给端的改善和竞争格局的优化。所以我们讲今年为什么两条主线，而且这两条主线很可能贯穿好多年。一条主线是科技成长，只是今年，特别是上半年，科技成长跟AI相关，去年是新能源。我们一方面要了解科技成长这种高技术产业是国家的导向，是能提估值甚至戴维斯双击的战略方向，但是这个战略方向未必就能够赚到钱，还要考虑行业细分的领域，自身竞争格局以及自身经济周期。在利率可能要维持低位徘徊，甚至逐步走低，同时通胀可能也相对低位徘徊这种格局下，我们投资的思路就是要找新需求，一个是科技革命，在全球科技革命浪潮中不掉队，紧紧跟着咬住，另外一个在我们卡脖子领域早日实现自主可控。第二个机会，就是中特估，它的核心在于供给端改善的传统行业龙头能够持续给大家带来分红回报。还有一类机会，就是在美国搞再工业化的背景下，我们一些企业有机在当前复杂多变的国际环境下，依然能够走向全球，成为全球有竞争力的公司。中特估除了深度价值高分红之外，它还具有效率提升，整个国有资本和国有企业做大做强做优的历史使命。未来几年我们要多关注国企，通过国企和央企，通过上市平台进行并购重组，特别是围绕着先进制造业，高科技这些能够赋予更高估值溢价的领域，也能够同时提供央企质量、经营管理能力的提升。中特股要分两块，最底层的资产一定是能够在低增长时代提供大家高股息高分红的东西，这些东西可以立足于不败，可以把它当做一种高等级永续债。如果想要向上的弹性，就找有经营业绩提升动能的，特别是通过外延式并购，实现外延式增长的（企业），这一块在未来几年也是国企改革的重点。我们要投资中国市场，一定要在国家战略方向下去找景气改善的方向。无论是从底部反转，还是景气加速，特别里面的一些先进制造，高科技领域。结合这个逻辑，下半年半导体是第一优选，包括最近跌下来之后的算力，还有今年上半年持续调整的军工，智能汽车和机器人。这五个方向，下半年在风格因为增量资金而带来切换之前，依然值得大家在结构性行情里面精挑细选。张忆东 从业证书编号：S0190510110012
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