华泰固收# 海外资产“去杠杆”的催化剂与展望 #
小蜜蜂
2024-07-26 12:22:55 山西省
近期不少海外资产价格调整明显且信号略显“混乱”，比如风险资产代表的美股和避险资产代表的黄金共同下跌。我们认为背后最核心的因素可能并非基本面变化而是资金驱动。
市场不乏用“衰退论”来解释海外资产价格，不过我们认为这一逻辑可能并不全面： 第一、从经济数据来看，二季度美国GDP环比折年率2.8%（预期2.6），更高频的意外指数和周度经济指数近期也都呈上行态势。 第二、从大类资产价格来看，也同样也很难解释近期金价回落、美债利率相对坚挺。
全球资金去杠杆可能才是大类资产价格变动背后更核心核心驱动。今年以来，大类资产分化明显，在美国软着陆+全球降息+AI革命等驱动下，美股、日股、黄金等受到资金青睐，拥挤度+杠杆率一路走高。7月中旬以来，”去杠杆化“从美股扩展到更广泛的大类资产，导致前期赢家出现不同程度调整。
那么是什么因素引发了”去杠杆“？资产端美股下跌→风险偏好下降，和融资端日元升值（轧空）→套息交易逆转，或是去杠杆的两大催化剂：
①美股在7月17日见顶之后，出现了AI抱团瓦解→下跌触发CTA等趋势策略卖空信号→螺旋负向反馈的风险。目前来看，业绩期所提供的支撑有限，市场对AI的盈利能力表示出明显担忧。 ②日元于7月12日开始走高，截至目前升值已达到5%左右。参考IMF发布于2019年的工作论文《Anatomy of Sudden Yen Appreciations 》，引发日元短期快速升值的因素原因可能主要是避险属性、利差收窄、套息交易逆转。近期美股波动率上升+美联储降息预期+日本央行收紧风险+特朗普“喊话”+日元轧空等因素共振，引发套息交易逆转并推动日元升值。由于套息交易杠杆化+未做汇率对冲，所以一旦逆转对日元可能产生明显推动。而日元的升值也部分外溢到了人民币等低息货币。 ③两者之间并非完全独立，比如今年以来不少日本居民通胀NISA账户购买美股，也属于“广义套息交易”的范畴，近期可能面临较大逆转的压力。
后续展望，”去杠杆化”能否持续，资产层面核心关注美股和日元趋势。对美股来说，近期下跌已经触发部分CTA等趋势策略做空信号，后续可能进一步面临资金流出的压力。同时降息路径博弈+业绩期+美国大选不确定性仍高，短期可能仍偏谨慎。日元短期也存在较大不确定性，月底即将召开利率决议，市场普遍预计日本央行公布缩减购债计划的细节，周四的隔夜掉期定价显示，日本央行在本月底的政策会议上加息15个基点的可能性为58%，是否加息仍然存在较大的变数。
宏观层面，也需留意海外基本面、货币政策、地缘等变化，美国软着陆仍是基准情形，不过硬着陆的风险在二季度以来略有上升。市场对年内降息预期定价已经比较充分的反映，关注7月FOMC和8月Jackson Hole会议信号。“特朗普交易”第一阶段可能已接近尾声，第二阶段或将围绕大选尤其国会选情、政策的具体力度展开，节奏上可能需要等待最终大选日临近才会开启。
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