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证券代码：688207 综合评级：A

一、主营业务 评分：70

1、业务分析：公司主营业务是基于视觉识别结合大数据分析而演化的AI算法，主要应用在智慧城市（公安协助、交规违法、社区管理等）、金融（银行监控）、商业（消费及商品行为分析）、体育（姿态、行动分析）、轨交运维等领域，目前公司虽然下游应用领域非常广泛，也积累了一定的客户，但是数据分析当前处于比较初级的阶段，并未创造足够的商业价值，下游客户数量也比较少，尚未获得主流机构的认可。

2、行业竞争格局：目前人工智能企业在芯片、传感器、开源框架等方面国外主要面临着英伟达、谷歌、亚马逊，国内则是阿里、腾讯、百度三足鼎立，具体落到AI数据应用方面，行业龙头为四小龙的商汤科技、旷视科技、云从科技、依图科技，商汤科技已经在港股上市，市值高达1700亿港币，2021年营收达到57亿元，占据国内计算机视觉市场11%市场份额，客户数量高达2400家，赋能超过4.5亿部手机、200多款手机APP，是行业内当之无愧的龙头。从研发人员数量来看，商汤科技2021年研发人员高达4274人，旷视科技2020年研发人员1345人，云从科技997人，依图科技837人，虹软科技452人，公司仅有153人，与行业四小龙差距十分明显，不过行业技术门槛较高，玩家并不多。
“四小龙”的业务主要聚焦在金融（如人脸识别）、手机、物流等领域，而虹软科技则聚焦在手机摄像头的数据分析与应用，公司业务应用领域过于广泛，深度不够，客户也零散，与四小龙相比，公司目前实力肯定无法竞争，如果未来不能像虹软科技一样在细分领域深耕，预计未来难有足够的盈利。

3、行业发展前景：国内AI数据应用持续在各个领域普及，未来市场整体增长前景较为可观，最成熟的应用在手机领域，但是最具吸引力的还是在智能驾驶领域，如果未来应用成熟预计会给行业带来极大的市场增长空间。

4、公司业绩增长逻辑：（1）客户数量的提升；（2）费用的控制。

文中方框内文字均为正文的数据补充，可作略读
·简介：成立日期：2013年；办公所在地：北京；
·业务占比：按产品划分：人工智能产品92.11%（毛利率55.6%）、技术服务及其他7.89%；
按市场划分：城市管理66.17%、智慧金融29.09%、商业零售4.74%；
·产品及用途：
1、城市管理：（1）视图大数据解决方案：根据公安多警种的实战应用或城市治安管理需求提供事前预警、事中布控、事后侦查、跨镜追踪等多种视图大数据功能；（2）智能交通解决方案：自动识别各类车辆、智能分析交通行为，可实现交通事件的实时预警、交通违法智能审核、车路协同交互等功能，促进交通管理效率的提高；（3）智慧社区解决方案：社区内人员快速测温、识别通行、流动人口与常住人口的分类管理、居民信息核查管理、多类异常事件提前预警等，提升社区对相关事件的预测、预警、预防和预控能力；
2、智慧金融：银行网点、金库等合规性操作的监控、异常人员或可疑行为的实时预警，提升银行监控中心的智能化安全管理和运营水平；
3、商业零售：（1）智慧油站解决方案：车流分析、加油效率分析、服务效率分析、指标预警分析、违规操作监测，协助加油站高效运营、安全管控；（2）商业智能解决方案：商品销售分析、商品库存分析、热销商品分析、货架陈列分析、货架热区分析，助力门店提升数字化运营能力和经营业绩；
4、体育健康：智能分析人体姿态与肢体动作等数据，完成用户的动作评价与问题诊断，为体育训练提供个性化指导和科学化的健康管理建议；
5、轨交运维：动车、高铁及地铁列车和轨道的故障检测、运营维护，相比传统人工巡检有效提高了可靠性、安全性和可追溯性；
·上下游：上游采购服务器、摄像头，下游应用至智慧城市、金融、轨交运维、体育、商业零售等领域；
·主要客户：2021年上半年，农业银行23.58%、东方网力22.52%、朝阳农委13.87%、中国联通上海分公司11.27%、中金银利3.3%，前五大客户占比74.54%；
·行业地位：国内人工智能第二梯队；
·竞争对手：1、国外：人工智能企业在芯片、传感器、开源框架等方面主要面临着英伟达、谷歌、亚马逊等国际科技巨头的激烈竞争；
2、国内：在技术层面，拥有计算机视觉、智能语音、自然语言处理等核心技术的人工智能企业与阿里巴巴、腾讯、百度等国内科技巨头的竞争同样较为激烈；
3、同行：商汤科技、旷视科技、云从科技、依图科技、云天励飞、虹软科技、当虹科技等；
·行业核心竞争力：1、算法数据计算准确率；2、算法在实际应用中的有效性；3、客户信任度；
·行业发展趋势：1、行业需求稳定增长；2、海量数据及算力支撑：GPU及AI专用芯片的出现突破了传统CPU的算力瓶颈，数据运算速度和处理规模爆发性增长，从而为大数据的分析提供计算硬件上的支持；3、应用领域持续延伸；
·影响公司利润核心要素：1、大客户订单的获取；2、研发投入费用的控制；
·其他重要事项：公司预计2022年一季度营业收入约为5452 万元～6599万元，同比增长约194%～256%，一季度农业银行的安防设备项目产品订单快速增长，在天津、四川、河北等地的项目预计将完成验收，项目数量和订单金额均高于2021年同期。

二、公司治理 评分：70

1、大股东及高管：大股东实际控股27.14%，AI算法对研发投入要求较高，公司经历了多轮融资，故而股权整体较为分散，高管及员工持股比例超10%，激励充分，不过也给公司带来了较多的股份支付。

2、员工构成：以技术和销售人员为主，公司左手研发右手销售，销售团队虽然规模庞大，但是产出并不高，人均收入略超百万，在同行中属于较低水平。

3、机构持股：公司前十大股东包括红杉、真格基金等，获得产业资本的一定认可。

·大股东：持股比例为16.9%；股权质押率：0%
·管理层年龄：34-45岁，高管及员工持股：灵瞳众智、灵瞳数源、灵瞳智源、灵瞳莱客为员工持股平台，合计持股10.24%；
·员工总数：280人（+17）：技术153，管理40，销售87；本科学历以上：244（硕士以上78）；
·人均产出：2021年人均营收：104.8万元；
·融资分红：2022年上市，累计融资（1次）：18.26亿；

三、财务分析 评分：70

1、资产负债表（重点科目）：公司融资后账面现金近20亿元，比较充裕，应收账款占营收比例过高，下游客户核心是银行和市政相关客户，付款周期较长。其他资产较轻，上市后负债率仅有个位数，整体资产结构健康。

2、利润表（重点科目）：2021年营收保持稳定增长，销售费用和研发费用占比比较高，考虑到公司客户比较集中，单个客户对营收和净利润的影响比较大，预计未来净利润波动会比较大，如果公司可以签下大客户，股价也有望拔地而起。

3、重点财务指标分析：公司2013年成立至今尚无盈利过，毛利率也跟随项目波动，未来客户订单将决定公司财务指标。

·资产负债表（2021年）：货币资金2.2，应收账款2.26，预付款0.02，存货0.27，其他流动资产0.08；其他权益工具投资2.51，固定资产0.05，在建工程0.06；短期借款0.14，应付账款0.81，合同负债0.12；股本1.85（IPO后），未分利润-1.12，净资产6.17，总资产7.79，负债率20.69%；
·利润表（2021年）：营业收入2.94（+20.95%），营业成本1.3，销售费用0.74（-13.62%），管理费用0.45（-28.58%），研发费用1.21（+5.97%），财务费用-0.04，信用减值-0.09（+399%），其他收益0.18（+26.48%）；净利润-0.68（+12.14%）
·核心指标（2018-2021年）：净资产收益率：-61.18%、-152.36%、-22.4%、-11.8%；毛利率：64%、53.32%、61.58%、55.63%；

四、成长性及估值分析 评分：70

1、成长性：虽然大数据分析、AI人工智能市场前景非常广阔，但是公司在与国内同行四小龙相比差距较大，短期也无法缩小，而公司在细分应用领域尚未找到自己的方向和突破口，未来一段时间内也很难有盈余，未来成长方向没问题，出路尚未摸索到。

2、估值水平：基于公司未来盈利的不确定性，赋予公司1.5-1.8倍市净率。

五、投资逻辑及风险提示

1、投资逻辑：（1）AI智能行业快速发展；（2）公司市值较小。

2、核心竞争力：（1）技术优势；（2）快速商业化优势。

3、风险提示：（1）竞争加剧；（2）客户依赖；（3）数据伦理；（4）健康项目商业化不及预期风险；（5）被美国商务部列入“实体清单”的风险。

·核心竞争力
1、核心技术优势
公司掌握计算机视觉领域的核心算法技术，人脸识别、车辆识别等核心算法在国际、国内的权威机构和组织举办的算法比赛中多次获得第一。其中：公司的人脸识别技术在公开数据集MegaFace 上识别准确率达到99.1%，在公安部治安管理局亿级人像算法测试中，1比1人像比对测试万分之一误识率下的通过率为99.97%，5万样本比1亿级人像比对测试中首位命中率超过98%，均高于行业平均水平；公司的车辆识别技术能够对大陆号牌、港澳号牌、非机动车号牌等多种类型的车牌进行多种尺寸和角度的识别，支持倾斜角度在45°范围内的车牌，准确率在98%以上。
2、快速的商业化落地能力
公司凭借高效的算法生产技术以及对各下游行业与应用场景的深度理解，形成了产品快速的商业化落地的能力。公司成立至今陆续开发了皓目行为分析仪、边缘计算设备、视图大数据平台等核心产品，并在城市管理、智慧金融、商业零售等领域得到广泛应用。公司自主研发设计的皓目行为分析仪，报告期内在农业银行各地分支机构推广使用，使得公司金融领域的收入快速增长；公司研发的边缘计算设备2018 年一经推出就在中国石化的智慧油站项目中得到快速应用；2020年新冠肺炎疫情爆发之初，公司在短时间内，利用人工智能和双光谱成像等技术积累，迅速推出双光温测智能识别设备与应用系统，快速、精确、安全地进行体温测量与核查，及时助力疫情防控；2020 年公司向西南地区某市环湖生态公园提供的体育健康解决方案将传统生态步道改造为具备肢体与运动姿态分析的智能步道，向步道健身人群进行跑姿分析、运动建议等功能，每日约生成上千份姿态分析与评价报告，助力科学健身；公司的轨交运维解决方案被正式纳入华南地区某铁路集团动车段一级检修流程，提供列车的人机交叉检测，有效提高了检修效率，保证了列车的运行安全。

·风险提示
1、城市管理领域市场竞争激烈
城市管理领域系人工智能技术发展及应用较为广泛及成熟的领域之一，该领域的市场参与者众多，包括安防设备厂商、通信服务厂商、项目集成商、AI 公司等，市场竞争激烈。公司与同行业公司相比，实现商业化的时间较晚，主要原因系公司前期研发方向以三维视觉技术形成的行为识别产品为主，落地应用为金融和商业领域。主要客户为大型集成商，如果公司在城市管理领域因实现商业化时间较晚导致客户资源积累薄弱、市场拓展不及预期等，或者公司与主要客户的合作关系被其他供应商替代，公司将面临经营业绩下滑的风险。
2、客户集中度较高以及收入波动的风险
在智慧金融领域，2018-2020 年，公司的终端客户仅为农业银行，2021 年起开始与建设银行建立业务合作，智慧油站业务的主要终端客户为中国石化，公司收入将存在较大波动的风险，。
3、体育健康、轨交运维等新领域的商业化落地不及预期的风险
在体育健康、轨交运维等新领域进行了前瞻性的业务布局，部分产品及解决方案已进入客户验证阶段。但新业务场景的商业化落地进度受制于多种因素，将可能导致新产品不能较快规模化生产或被市场接受，或者商业化效益不及预期无法弥补前期投入的风险。
4、数据安全及科技伦理的风险
如果公司在数据获取或处理的过程中未遵照相关法律法规的规定或业务合同的约定，或者公司关于数据安全及伦理审核的相关内控制度未能有效运行，或者公司的客户在使用公司产品时侵害了个人信息主体的利益或触及人工智能科技伦理问题，则可能发生个人信息主体提出相关诉讼或仲裁。
5、被美国商务部列入“实体清单”的风险
在中美贸易摩擦的背景下，2021年7月，美国商务部宣布将包括公司在内的多家中国公司及机构列入“实体清单”，可能对公司研发和原材料采购过程中采购含有境外厂商生产的芯片等零部件的硬件产生一定限制。同时可能会对公司未来在人工智能前沿理论及学术研究和国际学术交流以及境外业务拓展产生一定不利影响。

六、公司总评 （总分70）
公司是国内人工智能算法行业第二梯队，与国内行业“四小龙”仍有不小的差距，不过在部分技术上具有一定的领先性。公司目前核心应用在金融和智慧城市领域，但是客户非常单一，金额也比较小，不具有代表性，公司既然无法与行业龙头竞争，则必须深耕某个细分领域，否则未来很难实现盈利，一旦有大客户下单，公司业绩也有望实现爆发式增长，不确定性较高。至于公司两个早期投资人对公司的千亿美元市值之争，在过去、现在、未来也都是个笑话。

评级标准：AAA≥85、AA：77-84、A：70-76；BBB：60-69，BB：55-59，B：50-54；CCC及以下≤49
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