天合光能：加快布局高效电池组件产能，23年TOPCon放量有望贡献超额利润

事件：公司与淮安经济技术开发区签订项目投资协议书，拟在当地投资建设15GW高效电池和15GW大功率组件项目，总投资60亿元。项目计划分两期实施，其中一期5GW电池+10GW组件，二期10GW电池+5GW组件。

点评：
1、淮安高效电池、组件预计将采用TOPCon技术，其中一期项目预计将于23年上半年投产。考虑到目前在建的宿迁三期8GW以及西宁一期10GW TOPCon项目，我们预计明年上半年公司TOPCon整体产能将达到23GW，全年出货预计20GW左右。

2、截至今年6月，公司TOPCon电池量产线实验批次平均效率达到24.7%，最高达到25%，相较于PERC具有明显优势。后续叠加210R平台型技术，有望获得0.1元/W以上的溢价水平。

3、根据规划，今年底公司电池、组件产能分别达到50、65GW，同时西宁一期20GW硅片产能也将于年底投产。我们预计2023年公司组件出货有望达到60-65GW，其中TOPCon占比30%左右，将带来单瓦利润向上弹性。

4、其他业务方面，我们预计公司分布式系统22年出货5GW，23年出货8-10GW，并且随着出货量的提升，前期渠道成本摊薄，单瓦盈利有进一步提升空间。支架业务预计后续盈利将逐步改善。储能业务公司目前处于前期阶段，业务在手订单充足，后续有望持续快速增长。

5、预计22、23年公司将实现盈利37.03、71.39亿元，对应当前PE为39.4、20.4倍。