负极石墨化紧缺的投资机会
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2021-09-15 23:46:47
电动车行业需求持续爆发，供应链紧缺问题愈发凸显，石墨化作为负极关键环节，又受到双控政策影响，近期价格上涨受到市场关注，对于石墨化涨价背景及可能的影响，我们进行梳理：1、石墨化自20Q4以来转为紧缺，主要原因是需求高增及双控限产石墨化主要用于人造石墨负极和石墨电极（电弧炉炼钢），过去负极产量占比较低，主要外协石墨电极供应链生产，因而供需及价格的联动性强。2017年因钢铁行业取缔地条钢，转为电弧炉炼钢，显著拉动了石墨化需求，实现了2017-2018年的连续上涨。不过伴随负极产业规模增大，负极石墨化转为独立生产（钢铁石墨化产能理论上可以转产负极石墨化，但一是钢铁链条需求也比较好，供给紧缺；二是钢铁方案转负极的经济性不好，存在转产成本，也不是产业链优选），更多受本环节供需影响。负极石墨化价格2019年后逐步回落，2020年底降至1.3-1.5万/吨的水平。2020Q4以来，石墨化价格触底回升，2021H1基本达到1.5-1.8万/吨，2021Q3人造负极石墨化代工价格上涨至2.1万/吨左右，最高价超过2.3万/吨。图：石墨化加工费历年及近期变化
来源：鑫椤资讯国内负极石墨化产能在2019-2020年维持在70万吨左右，2021Q2国内负极产量达到16-17万吨（考虑人造比例，预计季度产量14万吨左右，年化55-60万吨），本身并不存在缺口。但在国家能耗双控政策下，内蒙产能有所收缩，根据鑫椤资讯数据，国内40%以上的石墨化产能分布在内蒙，而内蒙实施限电限产的影响在15-30%不等，则影响了约10万吨的石墨化产能，进而石墨化在2021Q2形成阶段性紧缺，且在2021Q3行业景气环比抬升的背景下进一步加剧短缺。图：负极石墨化加工产能及地区分布
图：国内负极材料季度产量
来源：鑫椤资讯2、负极企业自建石墨化大势所趋，但能评与缺电制约进度负极企业加大石墨化自主配套的趋势明确，即使没有石墨化涨价和能耗制约的因素，本身出于供应链稳定和综合降本的诉求，负极企业也都加大了石墨化的产能规划和自给率的提升。不过在双控背景下，石墨化建设进度受到制约，体现为：1）新建项目的能评需要省级政府批准，项目审批周期拉长；2）建成项目可能因所在地的电力供给原因，存在达产进度滞后的情况。一般而言，扩建及在建项目已获取能评指标，即使有达产进度滞后，也只是阶段性的；新建项目的能评则确实需要视地方能评指标而定，不过行业优质企业均已提前卡位布局。目前上市公司的石墨化新增产能包括：1）璞泰来内蒙二期5万吨（21Q3已建成，暂未达产，扩建项目），四川20万吨一体化（一期10万吨，原计划22H2达产，新建项目）；2）杉杉股份内蒙二期5.2万吨（21年底建成，扩建项目），四川20万吨一体化基地（一期10万吨，新建项目）；3）中科电气贵州格瑞特4.5万吨（22Q1达产，扩建项目）、四川集能1.5万吨（22Q1达产，扩建项目）；4）贝特瑞（人造占比50-60%，其余为天然无需石墨化）山东4万吨（计划22年达产，新建项目）、四川2万吨（计划22年达产，新建项目），此外与福鞍合资的5万吨石墨化由福鞍解决。图：负极企业普遍加大石墨化产能建设（万吨，规划）
来源：公司公告整体上看，由于石墨化外协产能较难估算，我们统计了头部企业的自有产能，对于自有产能缺口进行衡量，可以看出，需外协的石墨化在2020H2以来增加，2021H2-2022H2均将保持高位，若存在规划产能投放不及预期的情况，则缺口可能拉大。表：石墨化供需情况估算（以自有产能缺口进行衡量）
来源：公司公告3、石墨化行业总量紧缺对负极上市龙头盈利有积极影响，继续推荐相关标的此前基于负极企业的扩产规划，市场预期2022年负极面临一定的降价压力，单位盈利可能收窄。但当前石墨化紧缺成为行业共同面临的问题，终端负极产品价格则大概率保持稳定甚至上行（7-8月已有部分客户实现了产品调价）。而对石墨化自给率高的公司，盈利展望更为积极。从具体公司上看，1）璞泰来是全市场石墨化自给率最高的公司，2021H1在60%，内蒙二期达产后，年末有望达到80%左右，2022年待四川基地顺利达产，全年有望实现90%的自供率，因而公司2022年负极单吨盈利（含石墨化）有望维持在2021H1的1.2-1.3万的水平（此前预计1.1-1.2万）；若因石墨化短缺出现行业整体性涨价，璞泰来的弹性最为显著，继续重点推荐。2）其他头部企业的石墨化自给率在2022年均有望迎来提升，中科电气（权益）从35-40%提升至接近70%，杉杉股份（权益）从40%左右提升至接近70%，贝特瑞（仅考虑人造）从20%提升至30-40%。
来源：鑫椤资讯国内负极石墨化产能在2019-2020年维持在70万吨左右，2021Q2国内负极产量达到16-17万吨（考虑人造比例，预计季度产量14万吨左右，年化55-60万吨），本身并不存在缺口。但在国家能耗双控政策下，内蒙产能有所收缩，根据鑫椤资讯数据，国内40%以上的石墨化产能分布在内蒙，而内蒙实施限电限产的影响在15-30%不等，则影响了约10万吨的石墨化产能，进而石墨化在2021Q2形成阶段性紧缺，且在2021Q3行业景气环比抬升的背景下进一步加剧短缺。图：负极石墨化加工产能及地区分布图：国内负极材料季度产量来源：鑫椤资讯2、负极企业自建石墨化大势所趋，但能评与缺电制约进度负极企业加大石墨化自主配套的趋势明确，即使没有石墨化涨价和能耗制约的因素，本身出于供应链稳定和综合降本的诉求，负极企业也都加大了石墨化的产能规划和自给率的提升。不过在双控背景下，石墨化建设进度受到制约，体现为：1）新建项目的能评需要省级政府批准，项目审批周期拉长；2）建成项目可能因所在地的电力供给原因，存在达产进度滞后的情况。一般而言，扩建及在建项目已获取能评指标，即使有达产进度滞后，也只是阶段性的；新建项目的能评则确实需要视地方能评指标而定，不过行业优质企业均已提前卡位布局。目前上市公司的石墨化新增产能包括：1）璞泰来内蒙二期5万吨（21Q3已建成，暂未达产，扩建项目），四川20万吨一体化（一期10万吨，原计划22H2达产，新建项目）；2）杉杉股份内蒙二期5.2万吨（21年底建成，扩建项目），四川20万吨一体化基地（一期10万吨，新建项目）；3）中科电气贵州格瑞特4.5万吨（22Q1达产，扩建项目）、四川集能1.5万吨（22Q1达产，扩建项目）；4）贝特瑞（人造占比50-60%，其余为天然无需石墨化）山东4万吨（计划22年达产，新建项目）、四川2万吨（计划22年达产，新建项目），此外与福鞍合资的5万吨石墨化由福鞍解决。图：负极企业普遍加大石墨化产能建设（万吨，规划）来源：公司公告整体上看，由于石墨化外协产能较难估算，我们统计了头部企业的自有产能，对于自有产能缺口进行衡量，可以看出，需外协的石墨化在2020H2以来增加，2021H2-2022H2均将保持高位，若存在规划产能投放不及预期的情况，则缺口可能拉大。表：石墨化供需情况估算（以自有产能缺口进行衡量）来源：公司公告3、石墨化行业总量紧缺对负极上市龙头盈利有积极影响，继续推荐相关标的此前基于负极企业的扩产规划，市场预期2022年负极面临一定的降价压力，单位盈利可能收窄。但当前石墨化紧缺成为行业共同面临的问题，终端负极产品价格则大概率保持稳定甚至上行（7-8月已有部分客户实现了产品调价）。而对石墨化自给率高的公司，盈利展望更为积极。从具体公司上看，1）璞泰来是全市场石墨化自给率最高的公司，2021H1在60%，内蒙二期达产后，年末有望达到80%左右，2022年待四川基地顺利达产，全年有望实现90%的自供率，因而公司2022年负极单吨盈利（含石墨化）有望维持在2021H1的1.2-1.3万的水平（此前预计1.1-1.2万）；若因石墨化短缺出现行业整体性涨价，璞泰来的弹性最为显著，继续重点推荐。2）其他头部企业的石墨化自给率在2022年均有望迎来提升，中科电气（权益）从35-40%提升至接近70%，杉杉股份（权益）从40%左右提升至接近70%，贝特瑞（仅考虑人造）从20%提升至30-40%。
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