A: 近年来，全球电力行业正经历着深刻变革，其中美国电力需求的上升趋势尤为显著。这一增长动力主要源自人工智能（AI）产业的蓬勃发展和全球产业布局的重构。AI技术的广泛应用，特别是在数据中心和加密货币挖矿领域，对电力需求产生了显著影响。同时，美国制造业因政策激励如《芯片与科学法案》和《通胀削减法案》的实施，迎来了一波投资热潮，进一步促进了电力需求的增加。此外，终端电气化进程加速，尤其是建筑和交通领域的热泵及电动汽车普及，以及人口流动带来的居住需求，都对电力市场形成了正向推动。Q: 美国电力需求的具体增长预测是多少？主要由哪些因素驱动？A: 我们预计，未来几年美国的电力需求年均增长率将达到2%。增长的动力主要来源于四方面：数字经济的扩张、产业回流、终端电气化的推进和人口净流入。其中，数据中心和加密货币挖矿是两大主要驱动力，合计贡献约1.5个百分点的年增长率。数据中心建设得益于美国四大云服务商乐观的资本开支计划，预示着未来几年的用电需求将持续增长。领取行业框架挖矿方面，以德克萨斯州为例，其已获批的挖矿产能若逐步投运，预计每年将额外贡献200至420亿千瓦时的电力消耗。此外，半导体制造和新能源汽车制造的扩产、热泵和电动车的推广使用，以及持续的人口净流入，分别可带来年均0.2到0.3个百分点的用电增长。A: 在此轮电力需求增长周期中，并非所有电力企业均能均等受益。受益逻辑需从市场结构和地域差异两个维度分析。发电企业，尤其是拥有灵活电源结构（如核电、天然气发电及可再生能源）的企业，更有可能在需求增长中占据优势。输配电企业则可能因电网投资增加和输电效率提升而获益。售电企业则需关注市场开放程度和地区用电需求增长速度。例如，ERCOT和东南部管制区域作为用电增量的重点区域，当地的电力企业将面临更多机遇。A: 在发电侧，核电、天然气发电和可再生能源（主要是风能和太阳能）展现出了不同的增长潜力。核电以其稳定性和低碳特性在基荷电源中占有一席之地；天然气发电因其灵活性和响应速度快，能够快速适应电力需求的波动；可再生能源，尤其是风电和光伏，虽受天气条件限制，但在政府政策支持和成本下降的双重推动下，正迅速扩张，成为新增装机的主力。这些电源类型的弹性体现在它们对市场需求变化的适应能力以及对未来能源转型的贡献上。A: 当前，美国电力供需呈现出短期趋紧的趋势。尽管年新增装机容量约40至50吉瓦，且大部分为新能源，但考虑到每年约10吉瓦的煤电退役，以及2025和2026年支撑性装机增量的减少，实际可用的净增装机量并不能完全满足预计每年约13吉瓦的新增负荷需求。供给端的挑战主要来自于投资滞后、电力基础设施私有化导致的分散决策机制，以及严格的环保政策限制了大型新建项目的进度。电网升级和输电能力提升的缓慢，进一步加剧了供需紧张的状况，尤其是在那些用电需求快速增长的地区。A: 制造业，特别是半导体和新能源领域的投资，对电力需求的贡献不容忽视。根据扩产计划，预计半导体和新能源行业每年将额外贡献50到100亿千瓦时的用电量，这相当于总用电增长的0.2到0.3个百分点。随着这些项目从2024年底开始密集投产，制造业用电需求的实质增长将更加明显。A: 终端电气化是推动电力需求增长的另一重要因素。在美国，尽管热泵和电动汽车的渗透率增长较慢，但庞大的市场规模意味着即使是逐步的渗透也能产生显著的电力需求。预计未来年均因热泵和电动汽车推广而增加的用电量将在50到100亿千瓦时之间，为总用电增长贡献约0.2到0.3个百分点。随着技术进步和政策支持，这些领域的电气化进程有望加速。A: 疫情后的美国人口净流入显著提升，尤其是德克萨斯州和佛罗里达州等地。假设未来年均人口净流入维持在150万人，仅考虑这部分人群的居民用电，就能带来约60亿千瓦时的年均电力需求增长。人口分布的不均衡加剧了某些区域的电力需求压力，特别是在德克萨斯州ERCOT区域和东南部管制区域，这些地区用电增量占总新增负荷的大多数，用电增速将超越全国平均水平。Q：未来几年可能出现电力短缺的原因是什么？这种可能性如何影响电价及电力企业的盈利状况？A：未来电力短缺的可能性受供需两侧动态变化的共同作用，其中一个重要考量指标是备用率，即支撑性装机容量减去最大负荷后与最大负荷的比例，体现了供需两侧峰值的对比。美国电力监管部门认为，当备用率保持在15%到20%之间时，领取行业框架系统性电力短缺的风险较低。2022年和2023年，备用率基本稳定在20%上下，显示出当前电力供应相对充足。但考虑到供给增长的潜在限制和需求每年约2%-3%的增长速度，即便需求增长缓慢，按照2%的年增长率计算，3到5年后全国范围内的备用率有可能降至监管底线以下，从而大幅提升电力短缺的风险。Q：具体到区域层面，哪些地区需要特别关注，原因何在？A：特别值得关注的是德克萨斯州电力市场，该地区电力需求快速增长，而供给却未能同步跟上，可能导致备用率过度消耗。另一类需留意的区域是MISO地区，尽管其需求增长平缓，但因积极的退役政策，可能会由供给端引发电力短缺问题。Q：备用率与电价之间的传导机制是怎样的？当前的电力期货价格走势反映出什么信息？A：备用率下降通常预示着电价中枢将上升，但实际电价还受到燃料成本等多重因素的影响。目前，一年期和两年期电力期货价格已从历史低点的30至40美元上涨至60至70美元，增长幅度达到50%，这反映出市场对于未来电力供应紧张的一致预期。电力企业通常会提前2至3年锁定电价，基于未来的电力合约价格进行规划，因此，近期电力合约价格的上涨已开始正面影响2024年至2026年已签约的电力合约，显著提升了发电企业的利润空间。Q：在当前市场环境下，哪些类型的电力企业能够从中获益？A：在美国，仅有半数地区实现了电力市场化，其中包括七个主要的电力批发市场，而东南部和西部大部分地区仍采用成本加成的管制模式，电价弹性较低。相比之下，市场化地区的电价因采用边际定价，当供给紧张时，电价上涨的弹性更大，尤其是德克萨斯州，其稀缺定价机制可能导致备用率极低时电价暴涨百倍。因此，市场化地区的发电资产值得优先关注。Q：电力供应链各环节在电力紧张、电价上行周期中的表现如何？A：在这样的周期中，零售环节的利润率往往受到挤压，而发电环节相比电网侧和零售端拥有更多机会。结合市场类型和产业链环节的不同，当前电力大周期下，市场化发电资产应当成为关注焦点。A：截至2022至2023年，市场化发电企业手握约45%的装机容量，主要包括天然气发电、新能源、核电和部分燃煤发电。其中，约200GW的新能源已通过购电协议(PPA)锁定价格，不直接随批发市场波动，因此严格意义上并非完全市场化。去除这部分后，真正的市场化发电规模约占30%，显示出高度的稀缺性。Q：不同类型的发电方式在当前环境下受益程度有何差异？A：不同电源类型的发电效益受政策补贴和技术溢价等因素影响。美国对新能源的补贴力度最大，例如生产税抵免(PTC)每兆瓦时可达约27.5美元，且有进一步提升可能。核电基础补贴为每兆瓦时15美元，相对较低，且PTC随批发电价上升逐渐减少。天然气和煤炭发电则无补贴，煤炭发电还面临额外的成本压力。从政策倾向看，新能源>核电>天然气和煤炭发电。尽管如此，核电因其受到两党支持、政策风险较低以及有明确的政策支撑，企业价值倍数(EV/EBITDA)表现最优。此外，科技企业对特定清洁能源的溢价支付，如亚马逊与Talen Energy的协议显示，数据中心旁建设的核电机组能以高于市场价20至30美元每兆瓦时的价格出售电力给AWS，显示出核电在获取科技企业溢价方面的潜力。Q: 市场化发电资产如何从新兴的离网协议模式中获益？A: 若这一离网协议模式进一步普及，对市场化发电资产而言，将意味着额外的收益增长点。需要强调的是，此类溢价优势过往仅由市场化发电企业通过特定协议享有，而受管制的发电资产无法参与离网协议的签订，因此市场化发电企业独家享有这一潜在的未来收益来源。Q: 综合考虑电价、政策及科技企业潜在溢价，应关注哪些发电类型？A: 综合电力市场价格基本面、政策导向以及科技企业可能带来的溢价，我们推荐关注核电和天然气发电（气电）资产。这两类资产不仅直接受益于电价的上涨，还因政策的一定支撑，未来可能额外获得科技企业提供的溢价。相比之下，新能源政策的不确定性较高，科技企业给予新能源的溢价主要是基于其环保价值，如美国绿证价格普遍在每兆瓦时5美元左右，远低于核电和气电这类刚性需求所能获得的溢价水平。A: 除电力需求增长外，供应增长受限也是导致电力短缺的关键因素。美国电力市场化定价机制完善，电价上限较高，使得电价上行的弹性较大。加之下游用户对高价的承受能力强，部分企业愿意支付额外费用以确保电力供应，这三大因素共同作用，使电力需求增长周期中，电价上升的潜力和前景最为显著。A: 大多数美国电力企业涉足发电、零售和输配电多个环节，市场化发电业务占比较大的公司如Vistra和CEG等较为突出。领取行业框架大多数企业的市场化发电敞口低于10%，因而从批发电价上行中获益的弹性相对较小。在区域布局和电源类型方面，位于电力需求高增长区域（如德州奥斯汀）的公司，以及核电和气电占比高的企业，未来电价中枢上行空间和获得科技企业溢价的概率较大。因此，建议优先考虑市场化发电业务敞口大、区域布局合理、且核电和气电占比高的独立发电商（IPP）企业。A: 全球电力大周期背景下，美国电网投资迎来增长新阶段。2019年起，电网投资年复合增长率（CAGR）升至7.8%，预计到2030年CAGR将超9%。增长动力来自新能源并网、老旧电网改造、制造业回归及AI技术应用等。相比中国市场，美国电网投资能力和效率较低，基础设施老化，预计2010至2040年间电网改造将迎来两次高峰，重点在配电网领域，并加强跨州输电网互联。目前电力设备尤其是变压器需求紧张，交付周期延长，美国本土大型变压器缺口大，为中国企业出海提供了十年以上的市场需求窗口。不过，市场供给周期较长，难以短期内快速释放，整个电力设备行业因此受益于这一长期增长周期。A: 除美国外，欧洲电力需求亦因电动车普及而显著增长，欧美地区关注电气化和电网投资，亚非拉地区的需求亦同步共振。金盘科技作为直接受益于美国市场的中国企业，拥有稳定的美国市场订单和销售网络，墨西哥产能扩张正在进行，海外业务增长为其带来显著的业绩弹性。尽管市场对变压器企业在国内新能源业务有所顾虑，但金盘科技的海外业务盈利弹性预示着巨大的增长空间，预计今年利润率将进一步提升。此外，还有多家企业如华丰线缆、华明装备等在美国市场已取得订单或设有生产基地，显示出中国电力设备企业出海的良好态势。关于关税风险，目前中国企业在美市场份额有限，且如金盘科技等企业已通过在墨西哥设厂规避潜在风险，故地缘政治风险相对可控。A: 国内市场方面，电网投资正向特高压和配电网等领域倾斜，以适应新能源发展的需求，这表明国内对电网现代化改造和新能源接入设施的投资将持续加大。A: 尽管国内市场对电力设备出口的前景存在分歧，但从二季度厂商订单的实际情况来看，市场表现出现了分化。尽管一些企业对高端技术产品的出口增长持审慎态度，但二次设备和高压设备等细分领域的出口增长依旧保持了良好的势头。预计下半年，随着全球装机量的进一步增加，电力设备出口市场有望迎来复苏。因此，总体而言，我们对国内电力设备出口市场持不悲观态度，并对特高压及配电网领域的投资持积极乐观的看法。投资者可以重点关注如平高电气在特高压领域的表现，以及许继电气、东方电子等企业在配电网环节的投资机会。
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