事件：夜盘氧化铝期货收涨6.06%，本轮上涨行情自9月11日开始，累计上涨23.2%，自年内底部以来累计上涨54.3%。

1、氧化铝上涨原因：铝土矿供给受阻，催化氧化铝涨价，

1）国外，10月11日，阿联酋环球铝业公司(EGA)称，其子公司几内亚氧化铝公司(GAC)的铝土矿出口已被海关暂停，GAC公司去年铝土矿出口量达1400万吨（几内亚23年铝土矿产量9700万吨，占比全球24.3%），其中将近一半出口至中国，为今日夜盘冲高催化剂；

2）国内，10月8日郑州重污染天气橙色预警，要求铝土矿停止露天作业，河南8月产量占全国8%，主要分布在三门峡、郑州、平顶山等地。

2、今年以来氧化铝为何强势：国内外铝土矿供应收缩，氧化铝因缺矿停产——今年初底部以来，国产铝土矿涨8.5%，进口铝土矿涨7.8%，氧化铝现货涨35.6%。

1）国内，由于矿难较多等，今年环保、安监更严，导致年内国产铝土矿出现大幅停产，其中，山西停产产能约700万吨，河南停产产能约500万吨，对应约460万吨氧化铝/约240万吨电解铝需求用量。铝土矿不足导致氧化铝停产，适逢云南电解铝提前复产，氧化铝3月起价格快速走高。

2）国外，当前国内对海外矿石依赖度接近70%，其中几内亚矿石占进口比例70%，6月开始的几内亚雨季使得当地发货量环比减少，几内亚7-9月的发货量环比4-6月下降705.5万吨，单月发货量减少235万吨。

3）之所以铝土矿供给不足带来的原料涨价行情中，氧化铝反而涨幅更大，主要在于产业链对铝土矿紧张持续时间存有分歧，导致氧化铝企业即便享有暴利，仍犹豫是否高价抢购运输周期长达1~2月的外矿，同时期货也放大了氧化铝价格波动。

3、如何看待后续节奏：

1）氧化铝供给长期过剩（当前产能利用率仅83%），但由于目前库存处于历史低位，且下游集中度高，价格短期回落动力不足，反而容易导致逼空行情，需待后续产能逐步释放方可逆转价格，包括印尼曼帕瓦项目（100万吨，目前投产试车阶段）、中铝华昇项目（200万吨，24年11月投产100万吨，25年1月投产100万吨）、宏桥山东置换项目（400万吨，24年10月投产100万吨，24年12月投产100万吨）等，尤其是这些项目均有铝土矿与之配套。

2）铝土矿供给弹性减弱、成本上升，价格难大跌，但端对端来看，相比于电解铝仍过剩。

长期而言，一方面，海外矿山开发难度加大、成本抬升，使得铝土矿供应投放最快阶段已过，产能弹性有所削弱；另一方面，相比于未来3年年均仅100万吨级别电解铝产量对应需求而言，几内亚与印尼铝土矿两地累计放量规模及节奏虽有分歧，但足以覆盖，且因几内亚国内经济对铝土矿出口依赖度高，类似印尼禁止铝土矿出口政策概率不大。

短期而言，一方面，几内亚雨季10月结束，考虑到几内亚至中国船期一般为1~2月，矿石到港量预计到12月底开始会有所回升；另一方面，GAC公司铝土矿运输受阻，源自几内亚政府要求征收“航道使用费”，具体恢复时间取决于企业与政府谈判进展，预计为阶段性而非永久性扰动。