1、凯赛生物，全球生物基材料制造龙头，生产的生物法长链二元酸系列产品在全球市场处于主导地位。公司主要从事新型生物基材料的研发、生产及销售。公司目前实现商业化生产的产品主要聚焦聚酰胺产业链，为生物基聚酰胺以及可用于生物基聚酰胺生产的原料，包括 DC12（月桂二酸）、DC13（巴西酸）等生物法长链二元酸系列产品和生物基戊二胺，2017-2019 年度，生物法长链二元酸系列产品收入占主营业务收入的比重分别为 99.62%、99.70%和 99.56%，占比较高。

2、凯赛生物是全球领先的利用生物制造规模化生产新型材料的企业之一，是目前全球具有代表性的能够同时实现生物法制造系列长链二元酸、生物基戊二胺和生物基聚酰胺并大规模产业化的龙头企业，并已成为缩聚型生物基聚酰胺生产过程中所需的关键原材料及聚合产品的龙头企业，技术在全球范围内处于领先地位，实现世界上首个生物法产品完全取代石化产品的成功案例。公司目前实现商业化生产的产品主要聚焦聚酰胺产业链，为生物聚酰胺以及可用于生物基聚酰胺生产的原料，包括DC12（月桂二酸）、DC13（巴西酸）等生物法长链二元酸系列产品和生物基戊二胺。各产品介绍如下

①生物法长链二元酸系列产品 传统上主要通过化学法生产，公司采用生物法，具有产品种类更丰富、成本更低及更环保等优势 ，主要用于高性能长链聚酰胺、香料、热熔胶、润滑油、耐寒增塑剂、粉末涂料，目前公司生产的生物法长链二元酸系列产品在全球市场处于主导地位。主要客户包括杜邦、艾曼斯、赢创、诺和诺德等全球著名化工、医药企业。

②生物基戊二胺 ，国内聚酰胺行业（特别是聚酰胺 66）长期受到欧美企业对原材料供应的限制（我国己二腈全靠进口），公司实现该产品规模化生产，有望打破进口垄断 ，可作为聚酰胺 56、聚酰胺 5X 及其他化工生产合成过程的原料，目前阶段以内部使用为主，作为公司生物基聚酰胺生产单体；部分提供给下游客户进行应用开发 ，公司的生物基戊二胺实验性产品经下游国际客户验证，已用于汽车表面漆涂料，该应用获得欧洲新材料大奖（ECS Innovation Award）。

③生物基聚酰胺称尼龙(Nylon)，公司将自产生物基戊二胺应用于生产聚酰胺，如：使用戊二胺和己二酸聚合生产聚酰胺 56。生物基聚酰胺最初用作制造纤维的原料，后来由于具有强韧、耐磨、自润滑、使用温度范围宽等优点，也成为目前工业中应用广泛的一种工程塑料 。公司用生物基戊二胺和各种二元酸聚合，开发生物基聚酰胺系列产品，以聚酰胺 56 为代表的生物基聚酰胺系列产品经国内外用户试用和认可，预计可广泛应用于纺织、工程材料等领域 。公司生物基聚酰胺 56 产品相比聚酰胺 66，在吸湿性、阻燃性、染色性等方面性能有所提升，因此在特定应用领域中具有一定的性能优势，可与聚酰胺 66共同参与聚酰胺千亿级市场。 2017-2019 年度，发行人生物基聚酰胺及其单体销售金额分别为 509.00 万元、3,019.04 万元以及 5,806.48 万元。

④公司主要客户包括杜邦、艾曼斯、赢创、诺和诺德等全球著名化工、医药企业。近年来，随着公司定价能力的增强以及工艺流程的改进，公司生物法二元酸毛利率逐年提升至47.78%。公司在建或拟实施多个产能扩建项目，包括金乡凯赛年产 4 万吨生物法癸二酸项目、乌苏技术 3 万吨长链二元酸和 2 万吨长链聚酰胺项目等募投项目，上述项目建成投产后，公司产品线及产能均会明显扩张，公司全部产品产能将达到 7.5 万吨生物法长链二元酸（以 DC12、DC13 为主）、4 万吨生物法癸二酸、5 万吨生物基戊二胺、10万吨通用型聚酰胺、2 万吨高性能长链聚酰胺。

3、合成生物学发展前景广阔，公司在建产线投产有望突破国内双单体聚酰胺行业进口依赖瓶颈。合成生物学被学界评为将改变世界的十大新兴技术之一，其是指通过基因技术，合成利用化工无法合成或成本太高的产品，在生物医药、绿色化工、农业食品等领域具有极大的发展潜力。公司的生物基戊二胺和生物基聚酰胺产品已完成重视，乌苏工厂的大规模产线正在调试，等产品规模化生产有望解决国内双单体聚酰胺行业核心原材料依赖进口的瓶颈难题。

4、行业：

（1）从生物制造行业来看：在欧美等政府的引导下，全球资本市场越来越青睐生物制造领域，风险投资、上市融资、并购重组等交易金额屡创新高。根据 Synbiobeta 的数据显示，从 2015 年开始该领域公司的融资总额渐长。2015 年达到 10 亿美元，而到了 2018 年接近 40 亿美元。包括微软、日本软银等在内的国际知名企业近年来都有持续投资境外初创型生物制造企业的案例。麦肯锡全球研究院（Mc-KinseyGlobalInstitute）发布的研究报告将合成生物学列入未来十二大颠覆性技术之一的“下一代基因组学”之中，预计到 2025 年，合成生物学与生物制造的经济影响将达到 1,000 亿美元。根据 BCCResearch 市场研究报告预测显示，该领域 2017-2022年的复合年增长率（CAGR）为 26.0％。就国内市场而言，“十二五”以来，我国生物产业复合增长率达到15%以上，2015 年产业规模超过 3.5 万亿元，在部分领域与发达国家水平相当，甚至具备一定优势。生物制造企业规模不断扩大，产业集中度进一步增强。到 2020 年，生物产业规模达到 8~10 万亿元，生物产业增加值占 GDP 的比重超过 4%，成为国民经济的主导产业，生物产业创造的就业机会大幅增加。

（2）从生物基材料行业来看，美国农业部于 2016 年发布报告称，到 2025 年，生物基化学品将占据全球化学品 22%的市场份额，其年度产值将超过 5,000 亿美元。因此越来越多的企业和机构已经在生物基材料行业进行的大量的投入，特别是部分国际领先的化工企业已经在聚乳酸、丙二醇等方面实现了突破并商业化。生物基材料作为中国新材料行业发展的重要组成部分，近年来发展迅猛，中科院宁波材料技术与工程研究所主办的“2019 国际生物基材料技术与应用论坛”预测，我国生物基材料行业保持 20%左右的年均增长速度，总产量已超过 600 万吨/年，正值发展的上升期。

（3）聚酰胺作为重要的高分子材料之一，全球生产规模近千万吨，市场空间数千亿水平。根据 MarketsandMarkets 预测，到 2020 年，全球市场规模将达到 437.7亿美元。国内聚酰胺产业竞争力近年来快速提升，部分产品还需要从国外进口。2018 年我国聚酰胺产能达到 514.1 万吨/年，需求量达到 432.68 万吨，国内产量为 376.6 万吨，受限于戊二胺等主要原材料进口供应不足、低端产品产能饱和以及产能定时检修等因素，国内聚酰胺实际产量低于需求量，无法满足市场需求，进口量维持在近 80-100 万吨水平，聚酰胺国产替代化空间较大。在聚酰胺产品需求上，通用型聚酰胺 PA66 和 PA6 需求合计 400.6 万吨，合计占比 92.59%；其他特种聚酰胺（包括长链聚酰胺、高温聚酰胺等产品）的需求量在 32.08 万吨，占比 7.41%。

根据能源与环保期刊等披露数据显示，近 10 年，全球聚酰胺消费量以年均 7.5%左右的速度递增。2017年，全球聚酰胺 66 聚合物的总产能约为 380 万吨，产量约为 320 万吨，其中约有 3/4 在欧美市场，剩余产能主要在亚洲市场。在全球聚酰胺 66 市场上，英威达、巴斯夫等公司的产能居前 5 位，占据了全球聚酰胺 66 产品 80%以上的市场份额，行业集中度较高。其中，生产规模最大的英威达约占全球聚酰胺 66 产能。

5、竞争格局：（1）生物法长链二元酸：公司是全球主导供应商，目前通过化学法生产的英威达等国际大型化工企业已退出市场。2017 年，新日恒力公告其计划在宁夏建设年产 5 万吨月桂二酸项目，根据其 2020 年 4 月 23 日的最新公告，该项目预计于 2020 年内主体工程完工。2017 年，中国石化集团清江石油化工有限责任公司也宣布建设千吨级长链二元酸项目，截至目前未搜索到公开信息披露其进展情况。（2）生物基戊二胺：目前公司产品已完成中试。二元胺是主要用于聚酰胺等产品生产原材料，己二胺是使用量最大的二元胺品种之一，全球约 90%的己二腈用于生产己二胺，己二腈（用于生产己二胺）的生产技术目前被英威达、奥升德等公司所控制，且仅有英威达一家大规模对外销售，其中英威达占据了全球己二腈约 60%市场份额，奥升德占据约 23%，上述国际化工企业已经对国内尼龙生产形成原材料主导。我国尚无已建成的己二腈工业化生产装置，所需己二腈几乎全部依赖进口，成本较高。而戊二胺是另一种二元胺，目前阶段以内部使用为主，作为公司生物基聚酰胺生产单体；部分提供给下游客户进行应用开发，待乌苏工厂生物基戊二胺项目投产后，有望解决己二腈长期原材料供应不足这一国内双单体聚酰胺行业发展核心瓶颈难题。（3）生物基聚酰胺：公司聚酰胺 56 产品与化工法聚酰胺 66 产品性能接近，聚酰胺 66 产品可能与公司生物基聚酰胺形成直接竞争。聚酰胺 66 由于技术及投资门槛较高，呈现寡头垄断的市场格局，行业集中度较高，生产技术、生产规模主要集中在美国、英国、法国、意大利、德国、日本、台湾等发达国家和地区，主要生产商有英威达、杜邦、罗地亚、首诺（Solutia，已被伊士曼 Eastman 收购）、巴斯夫、旭化成等，生产规模最大的英威达约占全球聚酰胺 66 聚合物产能的 40%，而产能前 5 位的公司占据全球 80%以上的市场份额，行业前三强——英威达、罗地亚、首诺公司占据着全球主导地位。目前我国聚酰胺 66 生产企业主要包括：平煤神马旗下的河南平顶山神马实业股份有限公司、华峰集团等。

6、2017-2019年营业收入13.68亿、17.86亿和19.16亿，扣非净利润为3.12亿、4.34亿和4.61亿，可比公司：药明生物、华大基因、诺维信，可对比公司2019年平均PE为170倍。

ps：长链二元酸全球行业主导，产生稳定现金流；生物基戊二胺打破己二腈进口垄断，供应国内聚酰胺生产，有望成为利润增长；聚酰胺56将进入欧美主导的聚酰胺66市场，竞争千亿市场，有巨大的国产替代空间，未来可能成为增长点。可能凯赛生物估值难点在于市场对戊二胺和聚酰胺这两个未来具有想象力的增长点给与多大的估值。

①生产的生物法长链二元酸系列产品在全球市场处于主导地位，是公司主要产品并产生稳定现金流，同时营业收入和利润增速较高，目前虽有竞争企业进入，但未见市场地位动摇。

②戊二胺：聚酰胺作为重要的高分子材料之一，全球生产规模近千万吨，市场空间数千亿水平。用于生产聚酰胺的己二胺是使用量最大的二元胺品种之一，全球约 90%的己二腈用于生产己二胺，而己二腈全部依赖进口，而公司生产的戊二胺可作为聚酰胺 56、聚酰胺 5X 及其他化工生产合成过程的原料，有望打破进口垄断。

③聚酰胺：通过自产生物基戊二胺应用于生产聚酰胺，聚酰胺 56 相比聚酰胺 66，在吸湿性、阻燃性、染色性等方面性能有所提升，因此在特定应用领域中存在一定的性能优势，公司生产的聚酰胺56将进入欧美主导的聚酰胺 66市场， 共同参与聚酰胺千亿级市场。但聚酰胺 56 作为一种新型通用型聚酰胺材料，进入市场时间相对较短， 相关标准仍在进一步推广完善过程中，目前产生，同时我国聚酰胺大量进口，有巨大的国产替代空间未来可能成为公司的巨大增长点。