【中金化工】合盛硅业-多晶硅进度超预期，工业硅9月或迎反弹
[庆祝]近期我们对合盛的基本情况进行了更新，我们的结论是目前市场仅关注到合盛的传统工业硅及有机硅业务，对多晶硅严重低估，我们或有历史性的参与机会。
[庆祝]我们先重点剖析下硅料行业及合盛多晶硅业务情况。上周硅料成交均价为29.6万，对应企业的吨盈利在16万以上。我们认为本轮硅料行情持续时间如此之久，以及强度之大，最重要的因素还是供给端的增量远不及需求端增量。向前看，第二轮硅料投产预计即将进入兑现期，考虑到一个季度爬坡期，今年四季度硅料行业的供需或将从当前短缺状态转向新平衡态。对于存量企业而言，或许意味着3Q22是近期业绩高点。然而对于像合盛这样的新进入者，这仅仅是对增量业绩的多少产生些许影响，但是对于其利润中枢大幅上移并无过多影响。
合盛计划投资170亿投产20万吨多晶硅，其中一期项目10万吨有望于1Q23正式投产，二期预计2023年末投放。需要重视的是合盛在新疆地区新增用电电价为0.31元，尽管高于部分地区名义电价，我们认为实际低于多数同行。利润增量方面，2023年10万吨量，若以5万吨净利计算对应50亿。从长期来看，1吨投资额8万左右，2万左右的吨利润相对是合理的中枢，20万吨长期看40亿合理利润增量。
[庆祝]工业硅业务方面，工业硅近期价格仍在底部徘徊，价格中枢1.9万左右，对应全行业在盈亏平衡线附近。向前看，我们认为年内行业会存在一波像样的反弹机会。核心驱动因素是需求，除了上述多晶硅之外，有机硅需求也在修复中（全年5%左右增速中枢）。硅铝合金方面，汽车购置税减半政策后，预计季度环比销量有改善。供应来看，今年增量合盛、新安，新安云南的项目或小幅推迟到明年，2023年其他增量主要来自协鑫和特变。
合盛工业硅新疆已经完成扩产，云南项目预计2Q23投放，当前名义产能达到120万吨。
[庆祝]有机硅业务从长周期来看，依旧是一个不可多得的材料。短期需求承压，随着国内疫情反复，有机硅终端需求今年承压，我们预计有机硅需求增速相较于过去五年可能面临较大幅度下滑，预期~5%。供应方面2021年末至今，随着东岳硅材、云南能投、合盛硅业等陆续投产，有机硅产能进入新一轮增长期。当前价格2万，单吨盈利1000-2000，预计下半年底部震荡。
合盛有机硅业务，目前产能50+20，预计4Q投产20，但是云南项目暂时延期。
[庆祝]最后我们更新下合盛业绩情况，我们测算2Q 10亿左右，3Q 环比改善，全年70以上。明年我们原先预期利润80亿，我们未来会修正多晶硅的预期，全年在120左右的中枢利润。合理的市值在15X PE，1800亿。一年的时间维度50%以上涨幅，建议重点关注。
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