【摘要】

北京城乡或将取得北京外企FESCO 100%股权：北京城乡21年9月30日停牌、10月20日发布交易预案，22年4月11日发布重组交易报告书并确定发行股数，其中购买资产增发1.54亿股（置出资产北京城乡估价65亿、置入资产北京外企估价89亿，二者价差24亿元）、配套募资增发不超过0.95亿股，北京城乡现在总股本3.17亿股、增发后总股本不超过5.66亿股，按4月18日股价对应市值117亿元。方案具体包括：1）重大资产置换：北京城乡拟以除保留资产外的全部资产及负债置换北京国管持有的北京外企 86%股权的等值部分。2）发行股份购买资产：以增发方式补足置出置入资产差额部分，并购买天津融衡、北创投以及京国发持有的北京外企8.8%、4.0%、1.2%的股权。3）募集配套资金：上市公司拟向北京国管以定增募集配套资金、募资总额不超过15.97亿元，主要用于FESCO 数字一体化建设项目及补充流动资金。

FESCO成立于1979年、控股股东为北京国资委，21年收入254.09亿元，同比增长40.48%，归母净利6.15亿元/YOY+6.94%，扣非归母净利3.88亿元yoy-0.81%。公司四大主营业务为人事管理/薪酬福利/业务外包服务/招聘及灵活用工，21年营收占比分别为5.2%/3.9%/85.5%/4.5%。毛利占比分别为50.55%/14.99%/26.14%/4.92%，毛利率分别为83.13%/33.03%/2.60%/9.30%。

FESCO优势在于：1）先发优势、客源优势及规模效应，目前已与一大批包括华为、阿里巴巴等龙企业头建立了稳定的合作关系，合作客户数6万家、管理员工数百万；2）综合服务优势，已积累比同行更丰富的产品模块，提供交叉销售支撑并可发挥协同优势；3）上海FA子公司为灵活用工行业龙头，收入体量及客户数超上市同业、市场化程度及增长速度行业领先；4）管理团队从业经验丰富且具备外企风格，年轻人才储备质量高。

FESCO成长性在于：1）FA子公司以灵活用工类业务为主，前5大客户均为民企、21年第一大客户华为收入增长100% ，未来有望实现25%以上年化增长，而且整体集团FA化有望带动更多子公司注入活力；2）总部FESCO高附加值业务交叉销售打开增长空间、收入增速高于传统业务，同时传统业务稳定且现金流好；3）作为双百企业股权激励有望推出，且公司对标相对积极的北方华创等。

投资建议：看好FESCO借壳上市后的加速发展，若完成收购，FESCO 2021/2022E/2023E备考营收分别为254.1/337.1/448.9亿元，yoy+40.5%/+32.7%/+33.2%，备考归母净利润分别为6.15/7.41/8.84亿元，yoy+6.0%/20.4%/19.3%。参照外服控股及科锐国际动态PE，且考虑到北京外企现金流充裕，属于较高水平，给予2022E 合理28-30倍PE，预计有望支撑210亿左右市值，建议积极关注。

风险提示：重组不成功风险；大客户押款风险；宏观经济波动风险；市场竞争激烈风险；公司战略不达预期风险；审计、评估工作尚未完成风险；公司近期曾出现股价异动等