各位投资者朋友，⼤家晚上好，⾮常⾼兴有这个时间和⼤家近期市场的情况做⼀个简要的交流。
市场回顾
我们看到昨天整体降息超预期，经济数据也超预期。所谓降息超预期，就是在⽆论在降息的时间点上，还是在降息的幅度上，都⽐此前市场预期的要更强⼀些。另外在经济数据层⾯，市场普遍预期去年四季度GDP增速在3~4%之间，⽽最终公布的⼀个实际的GDP增速，达到了整个经济预期的⼀个上⾯，达到了4%左右的⽔平，所以昨天整体是⼀个央⾏的货币政策在降息层⾯超预期，整体的经济数据也是超预期。
在这种流动性环境超预期盈利，或者说宏观的经济数据的超预期的背景下，整体的市场反应却是⽐较⼀般的。⽐如说沪深300这两天，总共涨了不到两个百分点，现在刚刚回到4800点的这个⽔平，然后创业板指数涨了不到⼀个点，今天还跌了。
万德全合在⼀起，看⼀个整体市场的表现，这两天合在⼀起也就涨了⼀个多点。⽽且我们从板块上也能看得⽐较清楚，板块整体的轮动⾮常的快，⼀天⼀个⻛格。市场并没有表现出由于盈利的改善，由于货币政策超预期宽松⽽带来的这种普涨的⾏情， 所以整体市场表现是⾮常⼀般的，甚⾄表现的⽐较弱。

两⼤分歧
所以从我们的⻆度来看，从宏观⾃上⽽下的⻆度去看，我们觉得导致市场最近这⼀段时间⽐较弱的主要的原因在于两个⽐较⼤的分歧。这两个⽐较⼤的分歧就是宏观政策和宏观数据和投资者的微观的感受和微观的预期存在⽐较⼤的不⼀致和分歧。
所以第⼀个不⼀致在于政策整体的定调⽐较⽕热。中央经济⼯作会议定了⼀个⾮常⾼的调，整体也提到了以经济建设为中⼼，也在扭转市场对整个政策的⼀个预期，然后把稳增⻓放在⽐较关键的⼀个位置。在中央经济⼯作会议以后，我们也能看到各个部委也都在组织认真学习会议的精神，财政、央⾏、发改这些部⻔也都在不断的出台政策，来试图去稳定经济，或者说试图去稳定市场的⼀个预期。但从微观的感受上来讲，整体的感受是⽐较⼀般的。事实上现在普遍都感觉政策的抓⼿都不太够，很多⼈甚⾄开始怀疑，从⼀些部委的学习⽂件来看，⼤家都开始怀疑到底稳增⻓的⼀个意愿到底有多强。所以第⼀个这种分歧概括起来，政策总体的定调和实际市场预期的政策落地效果之间可能存在着⽐较⼤的⼀个分歧，这是第⼀个分歧。
第⼆个分歧就是在于去年四季度最终的⼀个实际GDP的数据。应该说表现的⽐市场此前的预期也好不少，或者说⽐主流的⼀个预期要好不少。两年的⼀个复合增速， 从三季度⽐如4.9%的⽔平，现在也往上⾛了0.3%，就整体的⼀块经济数据表现的不错。但是在微观的感受层⾯，⼤家普遍觉得这些上市公司的⼀些企业盈利⽐较差，这种微观的⼀些草根调研下来，整体感受到企业的盈利或者企业的预期也都⽐较差，所以⼤家基于这样的⼀个宏观经济数据。⼤家觉得这种宏观数据体现出来的⼀个经济的恢复，它这种真实性和持续性是⽐较存疑的，这是第⼆个分歧。
所以因为有这两个分歧，所以最终从市场实际的⼀个运⾏的情况来看，市场更多的是⾛出了⼀个经济下⾏压⼒增加，政策抓⼿不⾜，政策出台克制的这么⼀个定价的逻辑上，完全⾛向了⼀个反向。因为从数据和政策的⻆度来看，应该⾛出的是经济表现还不错，因为盈利的预期在改善，政策还在逐步的在加⼤对冲的⼒度，往这个⽅向去定价。
但实际的定价是完全⾛向了⼀个对⽴的层⾯，完全的⾛向对经济下⾏压⼒增加，政策抓⼿不⾜，政策出台克制的⽅向去做⼀个定价。就是从这两天以来，我们在经济数据和市场表现⽅⾯做⼀个⼀般性的解读，所以未来市场有⼀些未来权益市场的⼀个⽅向，主要取决于我们刚刚提到的这两个分歧的⼀个变化的情况。
如果说最终经济运⾏情况，⽐⼤家现在预期的要更好，或者说政策出台的⼀个⼒度和节奏⽐现在市场预期的要更积极。那么⽆论是出现我们刚刚提到哪⼀种情况，市场的表现都会⽐现在的情况要更好⼀些。
那么实际的情况到底是怎么样？实际到底是能⾛出⼀波经济⽐⼤家预期的好，还是能⾛出⼀波政策⽐⼤家预期的更积极，还是说⾛出其他的⼀个情形。

两个判断
基于我们的⼀个视⻆下，我们做两点⼀般性的判断。
第⼀点，我们⾸先可以看⼀看到底经济运⾏的情况接下来会呈现出⼀个什么样的情形。⾸先我们看⼀看这个去年四季度经济到底的情况是怎么样？到底为什么经济数据看起来不错，但是⼤家似乎不是特别的买账，我们可以把经济数据拆的相对⽽⾔⽐较细，去看⼀看到底的⼀个经济运⾏的情况是怎么样的。能看到2021年四季度，国内GDP的⼀个单季的实际增速是负，当然这个是有基数的⼀些影响。如果看⼀个复合的增速，两年复合增速在5.2%。5.2%相⽐去年三季度4.9%的⽔平是抬升了0.3%个百分点，经济确确实实是出现⼀个回升。但如果我们去看⽣产法的数据，因为我们知道在中国的GDP核算⾥，⽣产法的数据是最靠谱的。
我们去看，第⼀产业，在今年四季度的时候相⽐三季度是出现了⼀个回落。第⼆产业，尽管⼯业增速在四季度出现回升，但是因为建筑业普遍出现了⼀个减速，所以最终的结果就是实际的第⼆产业的增速⼩幅的还在下滑，所以四季度的经济的⼀个回升主要集中在第三产业。第三产业相⽐四季度相⽐三季度，⼤幅度的抬升了0.7个百分点，所以最终推动整个经济回升上来。⽽第三产业在今年四季度的抬升，可能多多少少是和疫情的⼀个在四季度相⽐三季度的⼀个缓和是有关系的，因为我们知道三季度其实出现了⼀波像南京之类的很多地⽅，出现了⼀波疫情的扩散，但四季度整体疫情的形势⽐三季度要相对⽽⾔好⼀些，所以推动⼀个服务业的⼤幅的反弹。
即便是我们现在相信第三产业的这么⼤幅度的抬升，数据是可靠的，但是我们从⼀些跟⽉度的数据来看，这种第三产业的四季度的抬升⼜会是不太能持续的。因为从12⽉的数据来看，12⽉中国的⼀个服务业的恢复包括消费，已经开始出现了⼀个加速下⾏的迹象。⽽我们知道12⽉本身，其实疫情并没有特别的严重，尤其全⾏业来看，其实没有特别的严重，但这种消费包括服务业已经开始加速下降。⽽且尤其是到了今年1⽉份以后，我们能看到全国各地都出现了疫情⼀个零星的扩散，⽽且现在看起来这种扩散还没有看到⼀个完全控制住的局⾯。

另外中央现在要求各地要科学精准的防控疫情。但是从很多地⽅具体的实践来看， 多数地⽅的社交隔离措施从最近这⼀段情况来看都在加强。所以考虑到12⽉份我们在数据层⾯已经看到了服务业和销售的减速。尤其是考虑到最近这⼀段时间以来疫情的显著的恶化和这种社交隔离措施强化，我们觉得接下来在今年⼀季度的时候，像服务业领域加消费领域，它很难延续去年四季度恢复的这种强度和⼒度，甚⾄很有可能基本上就是⼀个很难再往上抬升的⼀个情景，这是第⼀点。就是四季度的这种服务业这么⼤幅度的恢复，在今年⼀季度看起来似乎是不太可以持续的。

地产
另外⼀点，从今年尤其从7⽉份以来，房地产领域的⼀个变化对整个宏观经济的影响是⽐较⼤的。我们从11⽉份的时候，其实当时看到了房地产的销售开⼯投资数据出现了⼀个回升，当时⼤家都觉得这种政策的边际上的转向或者说政策基调的调整，对实体经济的数据开始产⽣了⼀些积极的影响。但从12⽉的数据来看，其实可能11⽉的⼀个数据的缓和是⼀个⾮常临时性的缓和，它有很多⼀些积压的因素的释放。但等到12⽉份以后，我们其实实实在在的看到了房地产领域数据的进⼀步的恶化。⽐如说我们看到的开⼯，销售，拿地包括投资的数据，其实都开始进⼊了新⼀轮的恶化。
⽽且我们现在能看到，并购房地产的⼀个并购贷款，最近出现了⼀些放松，三条红线⾥⾯也不太紧了。但是头部企业⼀些头部的房地产企业，拿并购贷款并没有⽤来去对尾部企业进⾏⼀个并购和⼀个援助，可能很多钱都⽤没有⽤来这种并购项⽬和并购公司。整个房地产⾏业，现在还是在⾯临着⽐较⼤的⼀些流动性的压⼒，就尽管政策确确实实在对冲，但是⼀些⺠营企业的融资压⼒，尤其偏北部的⼀些企业的融资压⼒，现在看起来还是⽐较压⼒还是⽐较⼤。⽽且全国范围内的房价，现在还是在处于⼀个偏低的⼀个⽔平上。
所以在这种预售的⼀些监管资⾦维持⽐较偏严，然后⾦融机构普遍惜贷的⼀个背景下，我们估计整个房地产⾏业融资环境的⼀个实质的改善，可能还是需要时间的。如果说整个房地产⾏业融资环境的改善需要⼀些时间，那么投资开⼯拿地数据的改善还需要可能更⻓的⼀个时间。所以从这个⻆度去看，可能房地产领域的下⾏，现在还没有看到最终企稳的⼀个情形。
所以合在⼀起，对于宏观经济⽽⾔，2021年四季度整个经济的回升主要是因为服务业的加速恢复⽽推动的。⽽这种恢复从去年12⽉份以来，由于疫情的扩散，包括社交隔离的措施，它使得这种服务业的恢复在今年⼀季度很难维持去年四季度的这种状态。另外就是房地产⾏业现在还是处于⽔深⽕热的状态⾥。在这种状态之下，它可能对整个宏观经济的在动能层⾯可能还是⾯临着⼀个向下的压⼒。所以在这个背景之 下，我们看到的⼀些基建的抬升之类，它在短期之内可能还是很难完全对冲整个房地产链条的⼀个⾛弱。
所以整体⽽⾔，可能经济的减速还没有结束，由此市场现在认为的这种企业盈利的下⾏，从我们的⻆度来看，我们也觉得它企业盈利的恶化可能还没有结束，但好处在于但好消息在于就是我们知道现在从⼀些进度数据来看，能耗双控政策应该是在边际上在放松的，从⼯业数据包括价格数据也能反映出来。
另外就是⾏业的⼀些监管，对房地产领域对互联⽹领域，包括对⼀些教育领域⾥很多⾏业的⼀些监管政策，其实没有再进⼀步的在收紧，是边际上在放松。
所以它会使得整体经济下⾏的斜率，就今年⼀季度经济下⾏的斜率，可能会相对⽽⾔要⽐去年⽐如说在去年三季度经济下⾏的斜率要相对⽽⾔更缓和⼀些。所以我们觉得在营业层⾯确确实实在恶化，但是⼀种恶化的⼀个斜率在放缓，在逐步的在放缓， 这是在经济层⾯的⼀个变化。

政策变动
再看⼀看在政策层⾯的变化，尤其从今天下午来看，现在应该说对经济下⾏最着急的⼀个是总理，具体到部委来看，最着急的就是央⾏。
今天这个央⾏的副⾏⻓刘国强⾏⻓的⼀个表态，应该是已经⾮常清晰，⼏乎是⼀个明盘。接下来在央⾏层⾯还会做更多的⼯作，更⼤⼒度的⼀个宽松，在今年我们应该是能看得到的。所以从短期的⼀些操作来看，我们可以预期的就是在这个⽉，⼀年的LPR⼤概率会跟着MLF的利率的下调会同步的⼀个下调。去年到今年，5年⼀直没有调，因为普遍⼤家⽐较担⼼5年下调，对房地产⾏业的⼀些调控偏不⼀。但从最近的情况来看，房地产整体的销售在逐步的恶化，房价其实也处于这⼏年价格的增速处于⼀个负增⻓，⽽且⽐较低的⼀个⽔平。
房地产的企业多数都⾯临着⽐较⼤的⼀些流动性的压⼒，所以在这个背景下，5年的⼀个LPR的下调，我们⼤概率是能看得到。除了这种1年的和5年的⼀个LPR在⽉下调以外，我们⼤概率还是能看得到的，⼀个商业银⾏的信贷投放会⽐较积极。因为其实基本上央⾏已经名牌了，希望信贷的投放应该早点，尽早不尽晚。
所以即便是现在商业银⾏都在反馈说项⽬的储备不太够，终端需求不太够。但是就每⼀轮信贷的⼀个扩张，其实前期都是央⾏要求商业银⾏增加主动信贷投放。所以在先是增加主动信贷投放，把量先冲上去，不管你通过什么样的数量，通过票据冲量， 通过短期贷款贷款，那只要先把量冲上去以后，随后会慢慢的⼀个信贷结构的改善。所以我们现在在今年⼀季度⼤概率还是能看得到⼀个信贷的开⻔红，所谓信贷开⻔ 红，⾄少是在⼀季度整个信贷社融的量层⾯的数据会和去年⼀季度持平，甚⾄还要⽐⽔平要更⾼⼀些，所以这是短期我们可以看到的⼀些央⾏的宽松的操作。
但在全年来看，央⾏的新⼀轮的货币政策的宽松，是⾁眼可⻅的，⼏乎觉得是⾁眼可⻅的。因为现在看起来央⾏在历史上，这种货币政策的操作它会关注很多变量。也有时候就关注⾦融⻛险，杠杆率，资产价格泡沫，有些时候就关注通胀的⼀些情形但站在现在来看，我们觉得对中国的央⾏⽽⾔，现在关注的最主要的甚⾄说唯⼀的⼀个情形，就是整个经济的变化的情况。所以站在现在整体来看，像我们刚刚考虑的经济整体⽽⾔，还是处于⼀个下⾏的⼀个过程中。⽽且接下来我们看到的出⼝的下 滑，房地产的下滑，所以要实现今年既定的⼀个经济增⻓⽬标，不管是5%的经济增⻓⽬标，还是5.5%的经济增⻓⽬标，政策可能现在抓⼿也确实不是特别够。⽽货币政策是现在政策当局对冲经济下⾏最容易操作，⽽且相对⽽⾔还是⽐较有效的这么⼀个⼿段。
所以在这个背景下，我们再结合刘国强副⾏⻓的⼀个表态，我们觉得可能到了⼀季度再往后就从⼀⽉份往后，我们还能看得到新⼀轮的⼀个降息新⼀轮的⼀个降准，这种可能性现在发⽣的概率是⾮常⾼的。应该说新⼀轮的央⾏货币政策的⼀个宽松的周期已经打开了。所以整体⽽⾔，政策应该是尤其在货币政策层⾯，会⾛得⽐较积极。


财政政策
另外就是财政政策层⾯，我们也同意⼤家多数的看法，就是从今年财政的在量层⾯，想象的空间不是特别的⼤。因为⼀⽅⾯专项债的额度基本上可能就是和去年差不多。另外地⽅政府的财政的收⼊，由于减税降费，由于外地的⼀些原因，可能整体地⽅政府的⼀些财政⽀出的⼀些空间也不是特别的⼤。
但在这个背景下，我们觉得好处在于今年确实基建增速太低了，今年全年今年都是⼏乎在零附近。所以到了明年我们觉得即便是在财政⼀个空间很难有特别⼤幅度提升的背景下，就这么低的⼀个基数的情况下，明年基建公司多多少少可能还是要⽐零这个⽔平更⾼。
另外⼀⽅⾯就这两年我们的财政层⾯其实看到很重要，到的背景，就是地⽅政府花钱的意愿没有那么强，是因为在去年下半年我们看到债发了⾮常的多，但是地⽅政府不愿意花出去。然后现在看起来，在花钱层⾯，财政也在做出很多的⼀些应该说考核机制的⼀些变化。
在以⽉度为考核机制来看，专项债⽀出的⼀些情况。包括⼗四五的很多项⽬也都在前置，所以这是在基数⽐较低，地⽅政府的⼀些意愿在改善，中央的要求也相对来说⽐较明确的背景下，我们觉得⼀季度起码我们能看到财政的这么⼀个前置，说基建投资的前置，起码⼀季度基建增速回到⾼的个位数的增⻓是能看得到的，包括我们在12⽉，其实单⽉的基建增速已经到这种接下来它还会进⼀步的在今年⼀季度对整个宏观经济产⽣⼀个⽀撑。
在政策层⾯，我们觉得尤其是在货币政策层⾯，宽松的周期已经打开了，财政也在逐步的在发⼒。接下来像发改委，商务部，对消费层⾯的⼀些⽀撑和刺激，⼤概率接下来还能看得到。合在⼀起我们想说的是，尽管我们现在确实还是处于⼀个经济下⾏的过程之中，但是政策的⽅向是⽐较清晰的，⽽且政策的⼒度也应该说⽐此前市场这个⼀致的预期要强的多，尤其是货币政策的⼀个宽松会⾮常的积极。
所以伴随着整个货币政策宽松周期的打开，伴随着基建⼀段时间的前置发⼒和市场的⼀些经济下⾏的斜率的放缓，我们觉得权益市场接下来基本上就会呈现出⼀个震荡往上的这么⼀个状态。因为从A股的历史上来看，在货币政策⾮常宽松的⼀个背景 下，市场从来都不会表现出⼀个往下的这么⼀个状态，⽽且在多数情况下，市场都会表现相对⽽⾔⽐较强。我们去回顾⽐如2019年年初，甚⾄像2014 2015年的⼀些情景，甚⾄再往前2008年⾦融危机之后⼀些情形的话，货币政策⽐较宽松的背景下，市场的表现都是⾮常不错的。所以在这个背景下，我们对权益市场是看得⽐较积极的。

板块布局
从板块层⾯来看，我们觉得短期之内可能主要的可以关注来⾃于来⾃于顺周期的⼀些领域。在这些领域，我们实实在在的能看到⼀些项⽬在落地，预期在逐步的在改 善，这些领域可能值得关注。另外在成⻓板块也可以去关注。消费可以更可能它需要更强⼀些信号的确认，尤其是等到春节期间，我们去关注春节的消费情况怎么样，然后再去做⼀个就再去做⼀个观察。但站在全年来看，我觉得全年来看消费的⼀个恢复应该是能看得到的。⽆论是从疫情⼀些防控的空间来看，还是从主观的⼀些消费倾向来看，其实都是有助于消费的⼀个恢复。所以在短期来看，从近期来看，我们觉得指数可能会表现的相对⽽⾔⽐较不错，然后顺周期的⼀些板块可能表现相对⽽⾔还⾏， 这是我们对这段时间股票市场的⼀个看法。
对债券市场的⼀个看法，其实降息落地以后，昨天债券市场各期限及利率，多多少少都出现了下⾏。然后今天的话尤其是刘⾏⻓这个表态以后，收益率⼜开始出现了⼀个加速的下⾏，所以债券市场最近⼤家更多的讨论都是这种降息以后是不是就需要去跑路了，降息是不是最后⼀波收益率下⾏，现在看起来似乎不是。
⼀⽅⾯，从政策的表态和政策落地的情况来看，更多的还⽤货币政策的⼀些操作来对冲经济的下⾏，⽽财政⼤规模的⼀些发⼒，现在看起来迹象包括意愿都不是特别的⾼。另外从房地产⾏业层⾯来看，⼤家⾸先都⽐较担⼼地产的⼀些融资政策的系统性的放松，都在担⼼最终会不会把地产⼤规模的进⾏⼀些放松，但从实际的情况来看， 对地产⼀些政策的对冲是没有像市场预计的那样。⽽且最近房地产⾏业的⼀些整体的恶化，也是有助于资⾦流⼊到利率的⼀些，推动利率往下⾛。
所以整体来看，在这种宏观环境和政策和经济运⾏情况之下，整体利率系统性抬升的⻛险是⽐较⼩。收益率我们觉得现在利率整体是处于⼀个震荡，甚⾄还有⼩幅向下的⼀个空间，这是我们对债券市场⼀般性的看法。

海外情况
对于海外的⼀些情况来看，主要还是得去关注接下来的美国的⼀个通胀的情形。现在看起来似乎美国的⼀个通胀，粘性效果也⽐较⾼，然后联储包括美国财政部的⼀些体系的⼈对通胀的担忧⽐较⼤，但整体⽽⾔，我们觉得市场在逐步的吸收美联储货币政策，谈话加息和缩表。
在这个背景下，它对市场整体的冲击，可能相对⽽⾔⽐较有限。尤其对国内的⼀个连带的影响来看，⼀⽅⾯所有的政策不会跟随海外的⼀个收紧⽽收紧，⽽且我们会放松。
再⼀⽅⾯国内的股票市场的⼀些波动，尽管和海外的联系⽐较密切，但海外整体可能也很难出现单边下⾏的⼀个状态，所以国内的市场可能也不太会受到海外的⼀个特别⼤的拖累。所以整体来看，国内的股票市场和债券这种⼀些变化，主要还是取决于接下来⼀段时间⾥经济运⾏的实际的情况和政策出台的实际的情况。
从我们的情况⻆度来看，我们觉得经济下⾏的斜率在逐步的在上滑，政策出台的⼒度⽐市场的⼀个预期要更强⼀些，尤其货币政策出台的⼒度的要更⼤，节奏要更快。所以我们对股票市场要看相对⽽⾔⽐较积极⼀些，对短期之内顺周期板块看的偏积极⼀些。另外就是对债券市场⽽⾔，现在还远远没有到需要去驾⻋跑路的⼀个状态。 总体⽽⾔的话，货币政策也好，包括也有些的状态也好，可能还是可以⽀持收益率在⽔平上逐步的震荡，是往下⾛的这么⼀个情况。