1、销量增长提速。11月3日晚公告 2020 年 10 月，宇通客车销售客车 3642 辆，同比增长 25.41%，环比下降 7.52%；预计新能源客车销量约 1900 辆（去年同期约 1000 辆），同比增长约 90%，环比增长约 30% 。整体来看，宇通10月客车销量增速创 2019 年 8 月以来新高，9 月的增长态势（同比8.01%）得到了进一步的延续和强化，其中10月新能源客车销量创年内单月新高，同环比均有较大幅度的增长。

2、宇通客车，全球大中客车龙头，集客车产品研发、制造与销售为一体的大型制造业企业，主要产品可满足5米至18米不同长度的需求，拥有119个产品系列的完整产品链，主要用于公路客运、旅游客运、公交客运、团体通勤、校车、景区车、机场摆渡车、自动驾驶微循环车、客车专用车等各个细分市场。批量销售至全球40多个国家和地区，形成覆盖欧洲、美洲、亚太、独联体、中东、非洲等六大区域的发展布局，2019 年宇通客车在大中客市场中的市占率为 37.1%，新能源客车市场中的市占率为 27.2%。2020年1~8月，在公交车行业的市占率，从2012年的 17.8%提升至2020年1~8月的23%；在大中型座位客车中的市占率已经达到了45.5%，宇通在校车领域的市场占有率超过50%。2017-2019年净利润为31.29亿、23.01亿和19.40亿，2020年三季报净利润1.56亿元，同比去年增长-88.21%。 

（1）大中客：替代效应退去、行业需求企稳，销量有望从 13.4 万辆重回 18 万辆。受“公铁竞争”、私家车分流影响，座位客车市场萎缩，受座位客车萎缩影响，行业整体销量承压，2016 年行业销量达到顶峰 18.9 万辆，2017-2019 年持续下滑，2019 年销量为 13.4 万辆。随着替代效应退去，座位客车市场将趋稳。随着经济发展、城市化推进以及基础设施建设完善，公交客车、旅游车、团体班车、公路客运车需求将逐步提升，中泰证券预计 2025 年我国城市公交+公路运营客车保有量将达 140 万辆左右，销量中枢为 18 万辆左右。

（2）新能源补贴后期，市场加速出清、龙头持续受益，公司市占率有望提升至 40%。新能源客车 2015 年进入成长期以来，过度的补贴吸引了众多参与者进入电动客车市场。随着行业进入补贴后期、市场出清，尾部企业有望加速淘汰，份额将向龙头集中。2019 年宇通客车在大中客市场中的市占率为 37.1%，同比提升 2.6PCT；2019 年公司在新能源客车市场中的市占率为 27.2%，同比提升 3.3PCT。中泰证券预计 2025 年市场出清，大中客市场公司市占率有望达到 40%，销量有望从 2019 年的 5.0 万辆提升至 7.2 万辆左右。

（3） 龙头地位稳固，核心竞争力突出。1）2004 年 12 月底 MBO 完成后，公司治理结构持续改善，经营效率持续提升。2004 年-2019 年，公司营业收入 CAGR 为 14.6%，归母净利润 CAGR 为 21.2%。2）公司持续投入研发，2019 年研发支出为 17.7 亿元，处于行业前列。当前公司研发人员人均专利数量均名列行业前茅。3）渠道方面，公司将国内销售按照区域划分为 21 个经营大区以及高端产品及新兴市场销售管理部，实现对全国所有市县的深层有效覆盖。售后服务方面，国内公司拥有服务团队 600 人、自建 13 家独资中心站、特约服务网点 1900 余家，海外公司拥有 201 家授权服务站或服务公司、320 个授权服务点、服务半径 150 公里。4）公司产品规模大、规模优势明显，通过精益达零部件自制率高，公司制造环节成本远低于行业平均。2019 年公司销售毛利率为 24.3%，高于行业平均 6.8PCT；销售净利率为 6.4%，高于行业平均 4.4PCT。 5）能力提升和产品升级是优秀企业核心竞争力。宇通客车持续扩展产品品类，并不断进行技术升级，电动客车升级+智能驾驶/无人驾驶+燃料电池为公司带来发展机遇，盈利能力有望持续提高。未来公司有望进一步提升电动客车的产品性能，降低能耗，提高续航里程；智能化将提高安全性能，提升驾驶和乘坐体验；燃料电池客车续航里程一般更远，有望使新能源客车的应用范围更加广泛。

（4）海外市场：空间大+利润高，有望贡献更多盈利。全球客车市场空间大，海外市场毛利率更高，宇通客车在海外布局完善，此前公司海外市场主要集中在亚非拉等地区，在新能源车的浪潮下，公司将进一步发力欧洲市场，积极完善海外供应链。目前公司在新能源客车领域，相比较其他车企，已经具备相对优势。公司已经完成了海外高端公交、海外高端旅游等产品布局，未来海外市场有望为公司贡献更多盈利。 （部分资料来自于国信证券、中泰证券、国泰君安、招商证券证券研报）