新型烟草：一次性小烟高增，关注国内企业出海机遇

一次性小烟全球高增。2022 年全球前五大雾化电子烟市场（美/加/英/法/德，全球市占率合计达88%）销售额同比+30%，其中换弹式同比+4%，一次性小烟同比+158%。分地区来看：

美国：PMTA 审核趋严，一次性小烟成长空间或受阻。2020年FDA对雾化电子烟发布口味禁令，但对一次性小烟产品（合成尼古丁）无监管权限，因此其通过政策擦边快速抢占市场份额，2020年1月-2023年3月一次性销量口径市占率从25.78%提升至53.44%（近80%为口味烟）。2022年4月拜登立法明确FDA监管范围，自此未经PMTA审核产品均为非法销售，但由于PMTA审核量较大，直至近期多项监管措施才相应出台（23年5月-6月敦促经销商下架Puff、Hyde、Elf Bar、Esco Bar等品牌多款未经授权一次性小烟产品，其中Elf Bar为最受青少年欢迎产品）。监管趋严下，一次性小烟美国成长空间或受限。

欧洲：渗透率高增，监管暂明朗，格局仍处整合阶段。2022H1英/法/德三国一次性小烟市占率分别为59.8%/22.8%/28.8%，至2022年底市占率分别提至72.9%/34.1%/67.6%。渗透率高增主要系欧洲监管普遍较宽松（英国政府2021年成为首个允许合法电子烟作为医疗产品的国家），以及疫情期间一次性产品简单易用、无需充电、即用即扔等差异化优势促用户习惯养成。此外一次性龙头Elf Bar部分产品2023年2月因监管风波遭英国多家零售商下架后，释放部分市场空间，格局仍处整合阶段。展望未来，短期内一次性产品凭差异化优势&习惯固化可维系较高增长，中长期内龙头凭借在环保、合规、渠道等方面优势预计加速行业整合。

目前一次性小烟欧洲市场仍处红利期，但部分环保、安全问题已得到官方重点，后续成长性需重点观察政策变化。关注相关产业链标的：1）思摩尔国际：代工为主，2022H1推出一次性产品，收入达3.2亿元，2022H2收入实现16.1亿元，2023年公司全新升级FEELM Max全球首款陶瓷芯一次性雾化解决方案，并恪守合规底线且聚焦环保，持续抢占市场份额。2）赢合科技：子公司斯科尔22H1聚焦品牌业务，创立SKE CrystaL发力一次性市场，22年6月获TPD产品认证后业绩呈逐月上升趋势，2022H1收入7500万元、2022H2收入4.7亿元，全年净利润0.85亿元；2023Q1收入4.74亿元，净利润约1亿元。

一次性小烟专家交流纪要

1、【摘要】

一、一次性产品渗透率：美国60%+、英国70%-80%、法/德50%左右、中东&东欧逐步流行、东南亚20%-30%、非洲有望高增、澳洲主要为灰产。

二、市场空间：目前全球月均产量2亿支（欧洲30%、北美50%），全年规模400亿+，未来五年可维持接近30%增速。

三、政策监管：目前产业着手解决环保问题、各公司逐步向合规化发展，政策整体偏乐观。

四、产业链公司：1）爱奇迹：22年200亿元，月均7000万颗，目前月均5000万颗；2）斯科尔：月均2000-3000万颗，23年预计40亿+收入，净利率可达20%；3）金龙机电：子公司兴科供应爱奇迹，绑定较深。

2、【专家发言】

一次性小烟最早的发源是中国，后来初代产品因为容量太小（1.2ml-1.3ml），逐步退出市场。发展到今天，一次性基本没断过。再往前来看，有一款仿真烟，也算是一次性产品，一次性产品我个人是非常推崇的。

欧洲是从大烟转到小烟，第一波红利被爱奇迹（欧盟发家）抢占，后来他在美国也做到了龙头，但是欧洲影响力更大一些。

最近大家热议的企业，斯科尔22年6月完成TPD认证，H2开始深耕英国，逐步向欧洲扩张，H2表现也很亮眼。今年爱奇迹出了合规事件后，斯科尔抓住空挡迎来了爆发。

从整体市场来看：

美国一次性市占率超过了换弹式（占比51%+），实际上这个数字更高，应该有60%+。

欧洲市场以英国带头，一次性市占率在英国基本上有70%-80%（换弹卖不动），现在还有一种一次性换弹式卖的也不错。法国、德国稍微弱一些，但是也基本上有一半的一次性产品。

以上是世界上主要的两大市场（占比70%+）。新市场方面：

中东&东欧：前段时间有迪拜展，国内的企业基本都去了，国际大的经销商也都去了。迪拜去了400多个企业，1000+品牌，从迪拜辐射到了中东、东欧，这些区域也成为了一片热土。

东南亚：算是第三大热土，之前国内有很多品牌持续在做宣传，去年年底开始切换一次性，现在占比不是特别高（20%-30%），主要还是换弹式为主。

非洲：第四大热土，去肯尼亚的飞机里面有一半都是电子烟。

澳洲：澳大利亚是看做药品管制，但是灰色地带也比较多；新西兰和英国走的近，政策相对开放。澳洲整体电子烟有一定量，但澳大利亚确实都是灰关进去的。

从全球来看，一次性规模CAGR基本在20%-30%肯定有的，有些个别的地区会更高（比如欧洲可能是翻倍）。按月份来看，一次性每月有两亿支的规模，最近也在持续增长。

从格局来看，在英国市场，每个季度会更新排名，前十大品牌有八个都是中国的，就Vuse Go和Myblu是国外品牌。前四大是爱奇迹（Elf Bar）、Elux、Vuse Go、Ske。Vuse Go用的陶瓷芯，其他都是棉芯。思摩尔去年发布了Feelm Max，表现不错，从公司财报来看，一次性品类增长非常迅猛。

从发展趋势来看，品牌开始集中化，主要产品有主导市场的趋势，不像之前老迭代。

目前问题比较大的是环保，我自己的观点是痛点不是环保，环保只是经常拿来说事儿。环保和电池的浪费已经有很多解决方案了，比如说进行回收，海外比较大的公司&品牌，都在走一次性产品回收的工作。电子烟这个类目痛点是触达率不够，比如说换弹式，他的触达率就不够（e.g.买了一款换弹式，如果出差，有不能及时买到同类接口烟弹的风险）。一次性是没有这个痛点的。此外，现在有各种各样的花样，比如说气道、双口味等等技术，最后表现都不很好，说明海外烟就是烟，不用玩更多的动作。

对于国内企业来说，早期走的就是渠道为王，谁的渠道多&密，产品就比较好。下一步开始，可能要转到技术为王。这一次从发热丝变到今日的网芯，都是产品迭代，如果新的技术被消费者接受，也是有一波红利的。网芯之前都在大口数使用，Ske率先把网芯运用到小口数合规产品上面，也是他有较好业绩的原因。对品牌来说，品牌力算是深入人心，但是电子烟行业里面，品牌力没那么强，后期主要还是口感致胜。

政策方面

1.欧洲对口味没限制，美国FDA之前执法不是特别严，但是烟草口味的应用是一个大势，今年11月份全球控烟框架缔约国要开会（四年一次），电子烟往烟草口味转可能会在这个会议上提升。中、美、俄三个比较有影响力的市场，都已经提出口味限制，欧洲也有一些国家和地区在限制，所以这个趋势不会改变。但近两年口味应该受到根本性的遏制。

2. 电子烟制造门槛比较低，灰色市场难以根绝。尽管监管力度大，但也有渠道可以买到。中国可以算是强监管国家，但仍很难杜绝，其他国家更不行了。这些对规范的企业有一定影响。所以口味烟依然有大量的市场。最近有一个品牌叫WAKA，澳大利亚其实是禁止的，但是他的产品依然在卖，就是通过经销商进去的。

【Q&A】

Part1：竞争格局

Q：国际巨头一次性小烟为何没有竞争过很多国内品牌？

A：真正的烟草公司首先想的是合规，做任何产品的时候考虑合规更多。其次他对工厂要求比较高，考察比较多，所以成本也比较贵。我看过给四大生产的工厂，基本上是按照药用级（最低也是食品级）。按照这些严苛条件，成本增加，竞争力、利润率不会像别人那么高。

而且迭代方面，也会比别人慢一点。像是爱奇迹，有一个选品部，每天看市场各种产品，觉得好很快就能推出。大的烟草公司品类其实是不多。电子烟核心人群是18-25岁，是一群求新的人，对迭代要求也更高。         

此外，在口味方面，四大的口味是有限的，口味变化没别人做的好。        

在渠道端，没规范之前，销售渠道已经脱离了烟草本身渠道，渠道一直在扩大（e.g扩到3C档口）。等到监管趋严，烟草正常渠道回归之后，这些烟草公司情况可能会好转。       

其实发展到一定体量，各个品牌都会走向合规这条路，所以未来这些新品牌不一定会输给烟草公司的渠道。比如说爱奇迹，这次合规当中出现了一些问题，但是调整的非常迅速。

Q：单纯考虑市场迭代来看，未来格局演变？

A：早期爱奇迹出来的时候，占了最大的先机，当时的品牌特别多，他迅速地收割了所有品牌的渠道空间。他今年正好犯了合规的错误，给了别人机会，但是当品牌已经切入到消费者中之后，切换到其他品牌其实很难的。就像是国内，批准了46个品牌，但实际上就一个品牌是有绝对影响，已经到了83%的份额。爱奇迹出了监管问题之后，也在迅速恢复。我反而认为品牌结构性的变化开始形成了。当有了新的技术出来，才有可能再对格局造成影响。

Q：品牌切入市场的难度？

A：从供应链来说，不是特别大的门槛。但从品牌端来看，斯科尔爆发结合了1）正好办了TPD（认证3-6个月），2） 正好碰到龙头合规问题，3）采用了新的技术。今天来看，就算有技术、有钱，但是表现力可能也不会像斯科尔这么好。

Q：Puff Bar在美国表现？

A：依然表现很好，之前是美国第一品牌，但现在第一大品牌是Lost Mary(爱奇迹)。

Part2：政策监管

Q：欧洲监管方向及力度？

A：诉求基本是对口味、环保、引诱青少年等方面监管。对于环保来说，有一些国内厂家从生产端就开始针对环保进行改变，所以通过技术手段是可以解决的。口味方面，欧洲目前还好，需要看年底的大会，但是英国总体上还是比较开放的，不可能英国+欧盟所有国家都禁，而且这个有个过程。再就是合规方面，各大品牌会越来越合规，在渠道端，大电子烟连锁店也是比较市场化的。

Q：国内对一次性出口监管？

A：只要是出口，都是备案制。海外客户有需求，就算没配额了，只要备案走流程，就没什么限制。

Q：前两天LGA提议禁一次性小烟，这个可靠性如何？

A：目前很多机构、议员提议，我认为一次性是不会禁的，个人认为比较乐观。

Part3：行业概况

Q：未来一次性小烟行业空间？各个地区目前的市场规模有多大？

A：1.电子烟占吸烟人群的比例：电子烟渗透率不到10%，所以电子烟的空间还有很大。2.电子烟不仅仅是从吸烟人群来算，他还会有很多新增吸烟群体（很多人第一口烟就是电子烟）。我们认为整体品类每年都有会20%-30%的增长。一次性在雾化产品的占比最后可能会提升到80%，所以综合来看，我认为近五年内一次性都会保持30%+的增长速度。

全球来看，每个月是2亿支+，欧洲占比大概是30%（6000万支），美国+加拿大接近50%，其他地区是20%。如果按照15元一根，那全球一年就是360亿元的生产端规模（2ml600口基本是15-16元左右，市场上绝大部分还是大口数，价格是远高于15元，所以市场规模最少是接近400亿）。

Q：尼古丁袋是否有国内公司布局？

A：目前没有上市公司介入。尼古丁袋目前算是最好的投资赛道，菲莫花了160亿美金收购了瑞典火柴；帝国烟草收购了一家公司（6500万英镑），这个公司仅仅是去年提交了PMTA，工厂还没建，光买了两个设备。所以这些大公司非常看重这个品类。这个品类目前的增长是最快的，基本上有45%的增长斜率。在国内有一家公司（非上市）订单排到了12月份，帝国、英美等等的订单都有。

Part4：产业链相关标的概况

Q：爱奇迹、斯科尔情况以及相关产业链公司梳理？

A：爱奇迹去年200亿，2022年一个月基本是7000万颗左右，如果按照20元去算，每个月就是14亿收入，全年超过200亿有可能。现在基本是5000万颗/月的水平。

斯科尔现在是2000-3000万颗/月，没有看到突破3000万颗的状态。他的主打产品是600万颗每月，海外零售价是5.99美金，发给渠道端价格基本是1/3，出货基本就是2美金左右，所以全年可以达到40亿的水平问题不大。如果按照出货价进行推算，毛利率还是比较可观的，粗算大概有40%-45%的水平，但实际上如果试点、研发人员等等投入如果较高，利润率可能会低于这个数字。

除了这两个公司以外，相关的公司还有：

第一个：雾麻科技主要做大麻雾化器，如果没有和油的产业，是要受制于油商的，所以要看他能不能和油商保持良好关系。

第二个：这个公司国内市场为主体，国内基本保持低速增长，所以可能不是很好的标的。

第三个：这个公司香港上市，切入一次性比较晚，没看到超预期的状态，所以谨慎乐观。他的陶瓷雾化芯确实不错，但成本还是比较高，所以毛利率偏低，可能没达到大家期望的水平。

第二大类型是烟草供应链企业，反腐力度持续在加强，有一定风险。

第三类就是控股，一些公司持续进入电子烟领域，但是做出来的东西是否得到市场认可。这里面牌照比较全的是波顿（旗下品牌在韩国算是第一大品牌，只是韩国市场总体比较小）。

Q：斯科尔产品为何这轮可以爆发？持续性如何？

A：他22H2表现其实都还是蛮好的，今年是抓住了对手的错误，积极补货。此外，他的产品在技术端进行了革命，早期2ml600口产品都是发热丝，斯科尔选择了网芯，满足了欧洲人喜欢口量大、烟气饱满等特点。之后会不会有新的产品去取代，也不是没可能。所以他接下来第一首先不能犯错误；第二在技术上需要每一次进步都可以迅速反应、跟随；第三其实格局目前已经挺稳定，排名第二的Elux这些年不高调，但是一直排在第二的稳固位置。

Q：斯科尔净利率？

A：判断是在20%。

Q：明后年斯科尔是否可以快速增长？

A：他现在主要是英国（80%以上），如果可以把英国的模式、产品推到其他地区，那么做到高于行业的增速还是可以做大的（一次性行业增速接近30%）。

Q：爱奇迹是否可以恢复？

A：之前是合规问题，现在逐步解决了，所以在逐步回暖。之前是7000万颗，现在恢复到5000万颗。爱奇迹本来没工厂，他的供应商不少于10家，没有任何一家工厂可以全部吃下来。给爱奇迹供货的话，其实代工厂去年就已经供货了，今年的增长可能就不大。

除了斯科尔以外，有爆炸式增长的还有合元，去年8亿左右，今年可能有50亿左右。

在英国市场，爱奇迹是8亿美金的水平，就算今年萎缩，在英国市场他也有6-7亿美金。英国市场中，爱奇迹和斯科尔的份额已经迅速拉近了。

Q：金龙机电的电子雾化器是否大部分都是供给爱奇迹的？他的供应份额有多少？

A：子公司兴科的大股东有柚子、悦刻、基克纳，有了基克纳就相当于和爱奇迹有股权绑定的关系。所以爱奇迹很多货在兴科做的比较多。但是也有坏处，比如说议价能力等等不高、客户占比过高等。

Q：爱奇迹、斯科尔明年增速？

A：爱奇迹应该检讨如何协调政商、烟草公司关系，如果可以协调好，会恢复的非常好，明年达到200亿没什么问题。但爱奇迹现在不仅仅是做雾化，他还准备做HNB和大麻，重心可能偏移，所以总量增长可能比雾化增长更快。

斯科尔未来达到爱奇迹的体量还是比较难的，1）斯科尔目前产品相对单一，2）主要精力在欧洲，是否可以满足其他市场需求还有待考验。所以要用另外一种产品去开阔市场。每一个市场产品都有差异，比如说澳洲就是喜欢大口数、圆柱形，所以我认为他也需要加大对产品的研发。

Q：爱奇迹他们在扩展海外渠道方面的优势？

A：其实都差不多，大家基本上互相都认识。新型烟草渠道其实和传统的类似，各个品牌都可以进来，但终端货架有限，所以肯定放可能卖的好的。