绝味食品(603517)
投资要点：
休闲卤味：千亿规模仍有扩容空间，行业集中度有望提升。 2019 年我国休闲卤味食品市场规模已突破千亿， 2014-2019 年 CAGR 为 20.3%，是休闲食品行业增速最快的细分赛道之一。随着品牌休闲卤味公司继续推进渠道下沉与市场开拓，产品创新迭代加快，以及人均消费支出的持续提升，休闲卤味市场扩容空间依然广阔。当前休闲卤味市场集中度不高， CR5低于 20%。头部品牌在规模化生产、供应链、品牌力等方面树立明显优势，在消费者品牌意识提升以及食品安全监管趋严背景下，头部品牌有望加速收割市场份额，促进行业集中度进一步提升。
加盟门店模式设计优秀，运营管理与供应链优势突出。绝味单店模型设计优异，具有加盟商前期投入小、利润空间足、运营费用低、经营稳定性高、投资回收期较短等特征，对加盟商的吸引力强，公司得以借助加盟商资产杠杆在全国迅速扩张门店，实现跑马圈地。对加盟体系的管理是绝味连锁业态发展的重要环节，公司视加盟商为命运共同体，对加盟商严格甄选，与具备优质资源的核心加盟商合作稳定，单个加盟商平均带点数量有所提升。绝味强大的供应链能力构筑公司的核心壁垒：采购端规模优势明显，具备对上游供应商议价能力，并能通过囤货实现成本波动的平抑；生产端已完成全国化工厂布局，未来产能有序扩张，为公司门店进一步扩张与供应链能力外赋提供有力支撑，自动化、信息化、智能化建设持续推进，生产效率有望进一步提升；物流配送能力突出且有富余，公司成立上海绝配柔性供应链服务有限公司，打造柔性供应链体系，当期已能为被投公司及其他合作企业提供冷链生鲜日配服务，贡献业绩增量。
主业根基稳固，第二、第三增长曲线打开成长空间。 1. 深耕主业：我们预计绝味门店数量天花板在 2万家以上，当前门店数量仍有接近翻倍的增长空间。公司在适当加快开店节奏的同时也重视单店营收的提升，未来将继续通过加强门店销售管理、丰富营销手段、提升品牌形象等方式持续拉动单店营收增长。此外，绝味持续推动供应链管理精细化，将进一步降低成本、提升效率。 2. 外延拓展：公司围绕“深耕鸭脖主业、构建美食生态”战略，分阶段、有步骤的拓展业务边界。当前已通过“产业投资+增值服务”的方式布局美食生态圈，打造了系列美食品牌矩阵，并对外开放供应链服务。未来供应链能力外赋将继续贡献业绩增量，美食生态布局亦有望步入收获期。
盈利预测与投资建议：我们预计 2021-2023 年公司营业总收入分别为65.8/82.0/101.2 亿元，同比+24.7%/+24.6%/+23.4%；归母净利润分别为11.2/12.2/14.8 亿元，同比+59.3%/+9.5%/+20.6%； EPS 分别为 1.82/1.99/2.40元/股。考虑到公司核心竞争优势突出、品牌势能持续向上、远期成长空间仍大，给予 22年 35-40 倍 PE，对应股价合理区间为 69.7-79.6 元，维持“推荐”评级。
风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧风险；对外投资收益波动风险；原材料价格大幅上行风险；疫情冲击风险。