【中泰轻工】特种纸专题：周期反转与个股成长共振

成本反转看特纸。我们复盘了2016年至今浆价波动与纸企表现，发现浆价下行期特种纸价格较坚挺，成本对浆价更敏感，充分受益低浆价红利。对比供需结构，特种纸的盈利波动更多来自成本周期，需求反转看大宗，成本反转看特纸。展望未来，纸浆供应矛盾趋于缓和，特种纸盈利修复可期。

浆价下滑的利润弹性测算：我们测算若市场浆价自2022年末逐渐回落22%（1500元/吨），则仙鹤股份、五洲特纸、华旺科技2023年有望分别实现利润11.8、5.4、6.4亿元，分别同比增长50.3%、109.9%、36.1%，若浆价进一步下降10%，则将分别增厚利润4.5、5.0、1.0亿元，分别占前述测算利润的35%、93%、16%。

特种纸赛道小而美，看好龙头成长。1）需求端：细分品类较多，在消费升级、环保政策、国产替代等因素作用下，具备长期成长性，我们测算20-25年特种纸行业复合增速约9%。2）供给端：入局易、做大难，销售+制造能力加持下，纸企跨赛道布局深度决定长期天花板。头部企业通过紧抓景气赛道的多元化产品布局、向产业链上下游延伸平滑周期波动、产能快速扩张打开成长空间，有望实现盈利反转与个股成长的共振。

投资建议：首推特种纸龙头【仙鹤股份】，产业链立体布局、产能快速扩张，后端能力匹配多元化特征。建议关注食品白卡龙头、弹性标的【五洲特纸】，及长期稳健经营、开启多元化新征程的【华旺科技】。

风险提示：木浆价格波动、需求不及预期等风险

 

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