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2021年巴菲特股东大会中国投资人峰会纪要

选对股买对时

中线波段的公社达人

2021-05-01 22:59:14

8:30-9:00 会前嘉宾对话
如何看待伯克希尔的每股收益又一次跑出了指数？
虞淼：去年尤其在 2020 年实际上是一个非常极端的一个市场，包括是一个极端的经济环境。因为我们遇到了一个百年不遇的疫情，也包括了说整个市场的极端，所以很多以前我们看来很正常的事情，比如说美国的出行甚至受到了阻断。那么巴菲特在持仓中比较喜欢一些偏刚需的行业，所以在这个疫情过程中受到了一些损失。
第二，去年实际上是一个比较极端的股票市场，那么可以看到去年美股虽然走得好，但是主要是一些线上的企业表现非常好。巴菲特持仓中，这类企业相对设计的不是特别多，所以导致去年的成绩相对来说跑输了指数。
如何看待未来 A 股好资产的较高估值？
钱鑫：其实美股的科技股和 A 股的核心资产可能是同一类资产，因为你从他们定价逻辑来看的话，其实都是在微观上我们可以观察到一个非常明确的和稳固的竞争壁垒，然后在这基础之上企业产生了很好的财务回报。
然后因为宏观上的流动性非常充裕，所以把我们的投资人对于风险回报的要求压得非常低，在这个水平上，其实投资人就更愿意去拥抱一些很确定性的东西和资产。
所以在这个逻辑下，其实我们可以看到分子和分母的共振导致了当前一个相对高估值的这样一个结果。从这角度来说的话，科技股这个东西其实本质上它是一个科技股投资，它是一个低胜率高频率的一件事情，就是历史上来看它其实是一个风险相对比较高但回报也很丰厚的一个一个投资的选项。
之所以我们会现在觉得无论是美股的科技股也好，还是我们的互联网股票也好，我们觉得他们的竞争比例很强很确定，是因为其实恰恰反映了说可能当前我们在处在一个技术的迭代或者说变革的一个真空期，导致了现在其实整个竞争格局是有所固化的。所以从这角度来说，
我觉得无论是宏观上可能未来的货币政策的一个调整回归正常化，或者说我们整个技术的变化会进入一个新的新一轮的突破，那么可能都会导致这样一个估值的一个调整。所以我觉得可能现在两边的高估值都是一个相对阶段性的一个经济现象。

A 股奉行巴菲特的长期投资和价值投资行得通吗？
任相栋：第一，中国本身它其实就是一个价值投资的一个巨大的实践和结果，因为我们回顾整个过去全世界二十几年的一个发展来看的话，从商业的角度投资并且持有中国肯定无疑是非常的正确的。我发现跟中国所有相关的资产，不论是土地、股权等等，在过去的二三十年里面都有一个非常好的一个投资的回报。股市本身因为这个机制设计的原因，从股指的角度它的收益率可能不是特别的突出，但是我们一方面可以看到中间的很多的个股在过去的几十年里面给它给大家创造的回报是非常非常的丰厚的，并且股市的机制的话，我们也可以比较清晰的看到，在过去的两三年里面都有一个非常大的一个进步。
第二个，价值投资这件事情为什么在中国和在全世界都是通用的，在我看来的话就价值投资和其他投资方式一个非常大的不同就是，可以非常深的可以跟社会短期的需要以及社会长期发展的趋势有一个非常好的结合和互动，是一种相互促进的作用。一种投资方式是根植于这个社会，必须要服务于这个社会的发展，我相信它是才是最最有生命力的。
第三就是当我们去谈到价值投资的时候的话，我们每一个投资人往往也会有一些不是特别的愉快的。很多人会怀疑说唉我也是价值投资，为什么从结果的角度却不是那么的尽如人意呢？对这一点的话，我想说就是投资这个事情的话，它本身不简简单单的是比拼理念的高低，
它需要有个理念和实践比较紧密的一个结合，这个其实当我们去回顾巴菲特芒格所有的投资的时候，他们所进行的这种价值投资，其实从标的前的选择，标的中的耐心持有以及投后的管理，是一个非常完整的一个闭环。这个是很多的投资人所疏忽的，他们可能简简单单说我选择并持有，其实选择的时候是需要一个人非常高的眼界，非常深邃的眼光，而不简简单单的是一种低估买入并持有。

9:00 正式会议
隆基股份总裁李振国：迈向碳中和有四个阶段应灵活调节电价
从今天迈向碳中和大概有四个阶段。第一个阶段是通过非物理性的政策面形成与现有灵活调节能力市场化需求侧响应非物理侧的调整，最大限度接纳清洁能源。第二个阶段大力发展抽水蓄能以及改造，这个是让渡出 10 到 15 年空间。第三个阶段是新能源+储能以及早期的水电还有抽水蓄能调节，形成新型电力系统，形成脱碳。第四个阶段是氢的引入，除了电力系统是碳排放是一个因素，非电体系占的碳排放更大，不引入氢没办法进入到深度脱碳的。
科沃斯股份创始人钱东奇：20 年后希望全球投资者来“朝圣”中国巴菲特
智能家居是在房屋场景，用有线或是无线的方法，把设备连接起来加以控制，让居住者的饮食起居、休闲娱乐更健康、安全、舒适、便捷，而科沃斯这个品牌目前是从单点智能开始，在每一个单个的应用场景做好做透。
这背后的商业逻辑是任何一个企业在运营过程当中核心要点是盈利，要挣钱，你不能半卖半送，不能搭配送进去，而用户为企业挣钱买单就是等价交换，所以企业必须为用户创造真正的价值。
我们公司旗下添可和科沃斯是两个品牌走的是不同的路线，添可是从传统到智能的演绎，包括添可的吸尘器、洗涤机等等。我认为，科沃斯和添可这两个品牌是我们对未来的长期的赛道，如果企业没有一个长期的赛道，谈不上长期主义，在长期赛道的可持续发展，才有真正意义上的长期主义。

陈锦泉今年极端昂贵的股票估值会有调整
所谓核心资产，从宏观经济的层面，是在整个国民经济中占有重要地位的行业和企业；从企业层面来看，是有持续性创造竞争优势的企业，从二级市场来看，是最具成长性和竞争性的代表。
在过去中国资本市场 20 年里有关于外资持股比例最多的 50 只股票的一些统计数据，外资持股 50 在 2016 年以后出现了巨大的分岔路，一般意义上把外资持股 50 的股票作为核心资产的重要的代表，主要集中在食品饮料、家电、医药、电器设备、电子行业。
过去的一年，核心资产里有一部分股票出现了超过 100 倍以上的 PE 估值，这引发了市场对漂亮 50 的担忧。兴业证券做过统计，中美两个国家核心资产特征的表现，在过去的 6 年里，美国股票市场龙头和 A 股龙头表现出了溢价特征，美国的股价区间在 1.2 到 1.5 之间，波幅不是很大，A 股龙头对沪深 300 区间在 1.05 到 1.8 之间，尤其是过去两年从 1.2 上升到 1.8 的水平。
在未来，中国的产业正在发生巨大的变化，我们在数字化、新制造、消费升级以及创新药这些领域是以最快的速度在变迁的。
这个世界它的变化是远超我们的想象，我们还不大清楚未来哪一些会不断地变成核心的资产。
所以关于优质公司和未来之星，我们是选择长期投资还是选择波段？这是所有的人都面临的最重要的问题。我的思辨的过程是我们去找巴菲特和他的老师的看法，长期持有方面巴菲特已经表达得非常的清晰了，他认为投资者不要基于估值卖掉你最信任的公司。
关于买入股票的准则，巴菲特始终强调合理的价格，也就是说用 5 年甚至更长的时间，做出盈利的合理的估值买入。
我们总结得出的几点结论第一个是，核心资产的定义，我们认为从长期的结果来讲，买入核心资产没有什么歧义，这里有个前提一个是要选择成长性的公司。
目前中国大量股票市场的长期投资者或者是价值投资者仍然是少数，大部分还是趋势投资者，核心资产的变化是大众投票和情绪重要表现，我们投资要尊重和回归本质。
如果一定要我做一个判断，就是今年的抱团现象会有所分化，极端昂贵的股票估值会有调整，但长期来讲，坚持以合理的价格投资长期优秀公司一定会获得回报。

王涵中国经济从高速增长进入高质量增长
去年在中央十九届五中全会结束后有一个说明文件，谈到了隐性的可能的潜在的目标是到 2035 年经济总量和人均值翻一番。从 2020 年到 2035 年经济总量翻一番对应是 4.7 的增长率，这是过去 40 年没有见过的低增长。这个目标不是强调经济的高速增长的。从中央的定调以及经济发展的方向上来看，经济从高速增长进入到高质量增长，变化趋势很确定。
对于资本市场来讲，我们的投资除了宏观基本面之外，股价的变化还受到流动性的影响。所以未来，我们非常需要关注人民银行的货币政策框架的变化对于股市估值的影响。我们知道今年对于整个货币政策有一个要求，就是要确保宏观政策更加可持续，要确保宏观杠杆率稳定。很多人想当然会认为说如果我要确保宏观杠杆率稳定意味着央行的货币政策要收紧，这个逻辑成立所有的模型会有对利率的假设，如果上升股票估值中枢要下降。我们考虑另外一个问题利率是什么？利率是钱的价格，我为什么会愿意花 5%的利率从别人手里借 100 万？是因为我们的投资回报一年可能能够拿回 10%的回报。经济的增长中长期对增速的诉求无论从政策还是基本面都是放缓的态势，经济增速的放缓意味着整个社会投资回报放缓是不是意味着利率也会有下行？
另一方面，很多人在今年都在讨论海外的利率会不会影响中国的利率上升使得利率下行的趋势不可能出现？我觉得有一个重要的变化，在我们分析中国的货币政策和金融环境的时候，有一个重要的变量是在 2015 年的 811 汇改之后发生汇率的政策灵活性增强了。一个经济体如果要货币层面上汇率层面上要确保货币的跨境自由流动汇率是管制的，国内的货币政策就受到海外的因素的影响，但是 811 汇改之后汇率更加市场化自由浮动，使国内外的利率关系出现脱钩，需求的变化、人民银行用国内的货币政策进行调控。回到前面讲的中长期经济的增长速度是放缓的我们有明显的让利率下调的空间，带来的是估值潜在上升的可能性。

君和资本创始合伙人安红军：即便是投资行业，人品也是最重要的
做投行、券商时，那些非常稳健，甚至过于保守的券商都活了下来，我们这个行业叫做“剩” 者为王，所以说我现在对于风险控制也是更加谨慎、小心了。
第二点是即便是投资行业，我觉得人品也是最重要的。芒格讲过信誉和正直是你最重要的财
产。我在券商、投资、银行、实业有过多年的经验，在很多地方工作、学习、生活过，虽然我觉得可能地域间可能有些文化不一样，打法不一样，但是唯一不不变的就是对你的人品、口碑、品牌的认可，这个在哪个行业都是不变的。
第三是，对我体会最深的就是干了这么多的行业可以从不同的角度看项目、行业。比如说环保行业，这个行业不仅要看重经济效益也要看重社会效益，有一句话叫做社会效益最大化，经济效益合理化。所以在这个过程我中，我知道环保行业想长期的暴利是比较难的，尽管它是一个很好的赛道。

宁泉资产执行董事杨东：对市场保持敬畏，投资要留好安全边际
投资肯定是要预测未来的，尤其是成长股投资，你给了估值越高理论上说对未来增长的幅度、增长的持续时间要有更高的要求了。确实如果是独具慧眼预测到某些大的趋势会有丰厚的回报。但是如何预测这个事情，我觉得说起来可能就内容很多了。
首先，我们很多东西是从历史中学习的，了解历史你才能对未来有所预测。第二，很多时候我们要把一些行业的规律、商业模式还有企业的一些基本的竞争规律在这个基础上才有预测。还有就是社会发展的一些大趋势，很多时候在大趋势基础上我们也强调了大胆假设、小心求证。
我这里反而想说的一下就是说其实市场是充满不确定的，我们还是要经常对市场保持敬畏，不要随便拍一个东西出来，市场是很难预测的。所以如果说在投资中我们还是要保持保守的一些看法，我经常听到有些投资人说这个企业未来 5 年、10 年高增长没有任何问题，我觉得其实千万不要高估自己的能力，因为在人类的历史上来说预测成功率并不是那么高的，尤其是预测较为远一些未来的时候很多预测错得离谱甚至可笑，所以投资中不要高估自己的预测能力。还是要稍微保守一些进行预测，因为有的时候说真的就算是企业的一线的经营者，说真的明年也未必看得清楚，还不要说我们要看清 5 年、10 年，因为世界真的是变化太大了。这里引用一下巴菲特的投资理念我们在投资中一定要留好安全边际。

兴证全球基金谢治宇：要赚公司成长的钱追随把企业做大做强的过程
不仅是从我的投资的角度最核心的方法，也是从我们公司一路走来的最核心的要素就是，我们要赚公司成长的钱，要追随的是真正能够把企业做大做强的过程。在这个过程当中我们要积极地和企业站在一起，最终通过企业的做大，我们切实获得这部分的收益。
我们在谈到新能源车或光伏，会在未来有强大的需求、有巨大市场空间的时候，现在大家一定是找在这个行业中最核心的上市公司、最有竞争力的上市公司，而不是找一个概念下面市值最小的、弹性最大的公司。这是相对来说比较简单的部分。
相对复杂的部分是对事情的真实性的判断，对事情的判断我觉得还是遵循这个原则：大胆假设，小心求证，一步一步通过我们的观察看事物怎么发展，在这个过程中一步一步对事情有更正确更强烈的判断，给出合理的价格。
关于估值定价，第一个是技术上的部分，这是比较好解决的。不管是新兴的科技行业或者是新兴的其他行业，在企业发展或者是行业发展的不同阶段，我们可以给它不同的估值方法。早期肯定对估值不用太考虑，而是要考虑企业家究竟是不是能把事做成、能把 0 到 1 做完。
1 到 n 一开始的斜率非常高，因为基数非常小，那个时候大家有各种各样的方法。再往后期，企业发展到一定规模的时候，估值相对会稳定，大家可能喜欢用 PE 的方法去解答。再往后期，企业开始越来越稳定的时候，就用一些价值型的方法去估算它。所以，从技术方法的角度来讲，它是一个非常容易去做的事情。
但是实际上到了第二步，你是不是真的能够判断出这个企业如你所期，在它的不同的生命阶段发展非常好，从无到有、从小到大做出来，这个事情是非常复杂的。一般来说，最好还是留足足够的安全边际，加强紧密对这个行业、这个公司的理解。

董承非谈新能源汽车：行业格局是“一锅大杂烩的粥”，非常混乱
严格意义上，杨东当时带着我们接触新能源行业或者是了解电动车行业，我们对新能源买得很早，新能源的车牌还是传统的车牌，那时候还没有专用车牌我们就买了，所以其实这么多用下来也一直自己作为用户在不停地试，不停地感悟这个市场，这个行业。
到现在你问我这个行业是什么样的，我的感觉是一锅粥，一锅大杂烩的粥，未来的模式会发生翻天覆地的变化，真的自动驾驶普及是不是每个家庭有一个车还是有社会的公众机构提供大量的车辆用，所以整个行业的模式到 20 年以后全球还销 8000 万辆车吗？也有可能 3000 万辆就能满足了。是一个重新市场格局划分的年代，做手机的说汽车就是手机装 4 个轮子，
所有的 IT 大厂已经下场了，格局也是一塌糊涂，一锅粥，技术上面按照现在无论是铁锂还是三元的路线这个行业还要颠覆一次，什么路径颠覆我真不知道，现在实际上是对投资来讲是真的是展望未来是非常混乱的一个阶段，所以这是我的一个感觉对新能源汽车的一个感觉。

景林资产蒋彤：未来 5 到 10 年，看好制造业、2C 互联网等四大产业
配置长期确定性的行业，确定性代表高概率，结果或好或差，我们是寻找好的。我们遇到一个公司脑子在盘算怎么给它定价，会想大概率这个行业能涨多大，行业里面第一、第二做多少份额，给一个合理的利润水平我们能算出市值和回报水平。展开来说，有两种工具可以帮助我们提高确定性，可以用望远镜也可以用放大镜，望远镜让我们看出山脉的形状，放大镜让我们一步一步仔细看是不是按照预定的来。具体来说，体现在公司的竞争地位是否稳固、
背后是什么原因、什么构建了公司壁垒等等。
未来 5 到 10 年，首先是制造业，因为未来在制造业的基础上叠加了数字化、智能化和自动化，而且有高研发的投入，所以我觉得会改写微笑曲线。以前是两端比较好，中间利润比较低，而未来能源成本的下降，在制造业的要素投入上可以看到，三大要素都是对制造业有帮助的，所以整体竞争力会非常强。
第二，2C 的互联网，做得怎么样大家已经看到，我就不展开了。
第三，我认为服务机器人行业的机遇会非常的多，刚才钱总也讲到陪伴型的机器人，我们可以看到大街上很多人分不清楚是人还是机器人。
最后，能源问题的彻底的解决改写了全球的经济和政治格局。我们能够利用自然界的阳光、水，可以在基础上推动能源成本的下降，引入一大批企业，氢能电动车等等。未来前途是不可估量的。

常春藤资产黄勇：看重公司的产品提价能力长期持有白酒股
以 3-5 年的周期为观察维度，假如只问最关心的是什么，我只回答一个因素是提价能力。一个公司到底有没有长期的提价能力，是我们在看长期竞争力的时候最首要问的一个问题。比如典型的白酒行业，是一个非常好的、符合我们标准的行业，所以我们长期持有很多白酒股，因为看重这个行业的特性。我们始终觉得，从长期角度看，我们最看重的是一个公司的产品提价能力。
睿郡资产杜昌勇：财富在从地产向金融、权益转变做绝对收益要拉长周期
权益时代的来临大家现在谈得比较多，从中长期来看，是看好权益市场的机会；从长期来看，资本市场是经济的晴雨表，是看好中国经济继续保持较高速度的增长，这在相当长一段时间是大概率事情。
从资金、资产配置角度来说，过去房产是资产是配置的主要方向，未来要坚持“房住不炒”，未来便一定是权益的时代，也只有权益市场才能承接这个体量。现在部分行业公司价格贵，好公司越来越贵，长期来说，投资好公司的方向没有问题，短期而言，过高的估值是意味着未来潜在回报的降低，所以对于从业者或投资者，会面临长期看好、但短期偏贵的矛盾。
给大家的建议或者我们自己的做法是调整预期，短期上涨多了，便适度提高对短期波动的容忍度，长期把握结构性的机会。为什么提结构性的机会？因为存量经济在转型，资金会越来越多的流向机构投资者，未来 A 股市场会发生投资者结构的优化，由个人为主的时代向机构为主的时代转变，这个是未来资本市场可能会发生的一个深刻的变化。

乔迁
投资方法论这个问题，我自己的看法是说投资方法可能它更关乎的不是一个对错的问题，而是一个选择的问题，那选择的这个问题实际上背后是包含了很多在你的成长过程中的文化的背景是什么样的，从事这个工作的公司的氛围是怎么样的，包括你坚持的价值观和你的性格的本质是怎么样的，然后你综合了这么多的因素在一起，最后选择了一个是长期可以赖以信赖和执行的一个方法论。
从现在来看，我自己的投资方讨论：做基金是一件非常长期的事情，我的基金的投资目标是要在一个比较长期的维度里面获取到一个比较合理的一个超额收益。这个是我自己觉得做基金的一个最大的一个目标和我相信的一个未来。
我自己的方法论也是比较强调说先守后攻，先守住长期的底线，再去获取更多的超额。

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