开立医疗——具备10倍基因的中高端医疗装备
孤独潜行
孤独求败的老韭菜
2021-08-26 06:43:24
Q3我们为什么重点推荐开立医疗?Q3我们为什么重点推荐开立医疗?原因总结:政策免疫(甚至利好)、非抱团、有变化、低估值近期结合调研到的产业变化及H1经营情况再验证，我们认为公司21年有望迎来经营拐点，前几年是公司0-1的过程，未来有望迎来1-10过程。重点推荐，年内目标市值有望到200亿(当前126亿)。先讲讲我们最近观察到的几点产业变化:1)一些外资产品代理商已经开始转型代理开立软镜，之前代理的是耗材或IVD，甚至来问打算买开立的股票了;2)部分三甲医院医生评价开立产品足够用了，甚至比奥林巴斯A260要好(奥巴最新的是A290);3)开立软镜销售讲现在比之前更好卖了;4)部分地区近期开始不再批准进口软镜采购，一些有采购需求的医院转向采购国产;5)北京设备科朋友反馈之前采购进口设备都是走走形式，今年卡的更严;6)国家部委5月底发布一系列设备名单，要求具体国产化比例，其中包括超声100%采购国产(心脏超声除外，要求是50%)，虽然未包括软镜，但也已对地方执行产生影响...再谈谈开立软镜业务，开立布局软镜十年左右时间，2016年推出首款国产高清内镜HD5002019Q1才推出高端产品HD550(回顾参考国产髋关节也是15年左右材料突破，18-19年迎来高速增长收获期;有的朋友觉得开立的软镜业务收入增速还不够快，但是回顾17-18年的欧普当时大家也对30%的复合增速不满意，也质疑产品技术壁垒不高，器械行业的特点就是厚积薄发)，2020年在疫情影响下开立软镜依然取得30%增长(20年报中和耗材合并披露口径增速只有5%+，导致高增长被忽视)，25亿收入，HD550实际装机量+240%，来自替代进口品牌的销量逐渐提升(部分区域30-40%，之前基本都是空白市场装机)，基本实现盈亏平衡。公司主要定位高端，目前面向3级医院的销售占自身的近30%，H1软镜收入增速接近50%，影响力已经逐渐超过日系宾得。公司的超声内镜是国内唯一、全球第四的产品，弥补国产空白，受到很多顶级医院主任的关注，对提高公司的品牌非常有帮助，超声内镜在消化内镜行业中占比12%，未来有望带来业绩增量。之前调研普遍反馈公司软镜和进口差距在于镜体种类比较少、光学放大、染色、硬度调节等，开立都在积极改进，现有产品已经能够满足临床70%以上的需求，随着后续十二指肠镜、细镜镜体丰富、光学放大(2022Q3解决)等功能出来，将满足更多剩余需求。70%的替代空间对目前的开立已经足够了，今年国产替代政策异常严格，在国产替代政策加持下，开立软镜作为国产第一品牌，目前市占率超过6%，有希望率先享受进口替代红利，延续50%左右高速增长。前几年是公司软镜业务0-1的过程，未来有望步入1-10阶段。软镜业务估值:目前市场还是用PE法给开立估值，关注利润规模，但是由于软镜业务刚刚实现利润，PE法显然低估了这部分业务价值。开立每年整体研发投入2亿+，按照自身10亿左右的收入、10%的行业平均研发水平看，相当于每年多投入1亿的研发费用，牺牲了短期利润，但是换来的是弥补国内空白的超声内镜、进入绿色通道的血管内超声，以及逐渐丰富的光学放大功能、十二指肠镜、细镜等镜体，支气管镜已经在国内成功上市，换来的是竞争格局非常好、后来居上、国产第一软镜的行业地位，开立的后劲很足。软性内窥镜是被市场低估的创新器械赛道，与备受市场关注的电生理赛道相比，软镜赛道关注度明显较低，但两个市场具有很高的相似性:市场空间足够大(百亿空间)、产品技术壁垒高、竞争格局好(电生理国产微创惠泰vs软镜国产开立澳华)、一家外资企业独大(电生理强生vs软镜奥林巴斯占据60%)，局部开启进口替代(国产化率不足10%，电生理开始替代标测、二维，软镜开始替代日系中低端产品)，国产高增长(电生理惠泰50%左右vs开立软镜业务50%左右增长)。开立目前已经开始替代进口中低端产品，HD550也能够卖进三甲医院，过去十年进口装机设备面临到期，也会带来国产更换订单需求，参照惠泰电生理，我们认为可以给予开立软镜120亿合理市值。超声业务:开立作为国产超声第二，虽然销售上面临龙一的压制但是超声仍有70%+的替代空间，去年疫情下的订单延后到今年释放，彩超行业整体回暖，年初开立刚发布妇产超声，且有一半收入来自海外市场，和龙一有一定错位竞争。上半年公司超声搭载天和核心舱进入太空，充分体现公司超声质量和行业地位。后续有望恢复到15%左右增长。今年预计收入4亿、复合增速20%的祥生医疗，市值40亿，开立21E收入9亿+，我们认为至少80亿合理市值。其他业务:除了软镜、超声业务外，公司还有软镜耗材(21E收入6-7kw)，硬镜设备(21E收入3-4kw)，心内科高端耗材产品一一血管内超声VUS作为国内创新医疗器械绿色通道审批产品，预计2022年在国内获批上市，这些业务估值相当于白送。针对市场关心的几个问题:(1)软镜技术难度高，为什么开立还能在软镜业务做起来?开立正好赶上科技浪潮，以前使用 CCD技术时，CCD的模块控制在日系厂家手上，现在都在使用CMOS，器件来源较多，不存在采购困难，集成度较高且功耗发热低，同时图像质量比较好，市场上都在向CMOS切换。其他的蛇管、插入管等，公司自研产品的效果比较好，完全可以替代外购的器件，因此也解决了核心技术难点。现在对于开立来说已经没有可以被卡的技术性部件，公司需要做的主要是稳定生产、降低成本以及提升产量。开立早期挖了很多日系的研发人员，对内镜在技术上的定位一直具有很高的标准，瞄准了日系三大家在售产品的水平进行生产，力争做到国际领先水平，后来做2K、冷光源、电子染色、光子放大等都是瞄准了最领先的产品进行投资定位。很多内镜相关产品不是无法设计，而是无法生产，或是生产之后产品的可操控性、使用寿命以及稳定性得不到保障，这需要在工艺及材料领域有所突破，开立是经过近10年的积累打磨才逐渐追上部分日系企业。(2)营销改革到底进展如何?公司自2019年10月以来，开始实施对国内营销体系的改革，对销售队伍的架构和职权进行了一定调整，具体表现在，由原来的办事处主任单一角色决策转变为产品线、民营医疗体系、公立医疗体系、办事处等多体系人员集体决策，决策更为科学合理，同时对销售人员的考核也更加全面。转变营销方式，从依赖公司自有销售人员推动销售，转变为通过经销商、渠道商去推动销售。在改革前，销售人员会挤压渠道的利益空间，不利于产品推广，改革后，超声、内镜分线经营，内镜业务得到更好的资源投入，通过经销商有利于迅速扩大终端覆盖面。2020年人员比较动荡，目前也已基本稳定，由总经理吴总亲自管理各大区经理。(3)如何看待近期减持事件?公司在上市前成立了5个员工持股平台公司或合伙企业，根据持股平台公司章程规定，自开立医疗上市后，持股平台每年减持25%所持开立股份，持股平台公司成立至今已有7年以上时间，存续时间周期长，且部分员工存在偿还购房贷款等紧迫需求，基于公司与员工的提前约定、落实对员工的激励以及满足员工个人需求，公司每年会对持股平台所持公司股份进行定额减持。由于公司三位高管在员工持股平台作为管理者，有少量间接持股，为保证操作合规，因此三人必须提前公告，员工平台才能进行大宗交易。之前已经这样操作很多次，但仍有人误解，实际情况是公司高管基本不太会减持。后续股价节奏:中报发布后，向上趋势得到验证，Q3业绩继续验证后，180亿市值，年内有望200亿市值。长期市值空间测算:软镜目前行业保有量预计2-3w台，市场规模100亿级别，公司国内占据20%份额(需要持续观察验证)，20亿收入，加上海外销售，预计40亿收入，25%净利率，10亿净利润，40X，400亿市值，加上超声、硬镜、软镜耗材，长期市值空间有望看到500亿+。 S开立医疗(sz300633)S
声明：文章观点来自网友，仅为作者个人研究意见，不代表韭研公社观点及立场，站内所有文章均不构成投资建议，请投资者注意风险，独立审慎决策。
S
迈瑞医疗
S
开立医疗
S
海泰新光
工分
16.31
转发
收藏
投诉
复制链接
分享到微信
有用 8
打赏作者
无用
真知无价，用钱说话
0个人打赏
同时转发
评论（3）
只看楼主
热度排序
最新发布
最新互动
- 1