军贸龙头旗下民品国际化工程平台，国际工程、货物贸易为传统主业。北方国际母公司北方工业是我国最大的防务产品贸易商，在母公司“NORINCO”品牌优势加成下，公司主要从事于国际工程业务以及国际贸易业务，但传统业务受国际形势、疫情干扰较大。
转型投建营一体化，海外风电、焦煤项目2022年加快落地，打造业绩新增长极。公司近年来着力于传统业务转型升级，其中：克罗地亚风电项目已于2021年12月并网发电，乘势欧洲电价高涨，弹性假设全年克罗地亚平均电价20/25/30欧分/ kWh，项目将贡献业绩3.45/4.49/5.56亿元；蒙古矿山一体化项目涵盖采矿、运输、通关、贸易四个环节，随着满都拉口岸货通恢复，项目下半年有望成为业绩新增长极，我们测算全年贸易量50/100/200/300万吨情形下，将贡献归属净利润0.44/0.87/1.74/2.62亿元。
在手订单充裕保障主业稳增，伊朗未生效订单超300亿元。公司新签订单在主客观因素影响下自2020年来有所下滑，但在手订单额折合人民币仍达到1401.5亿元，较为充裕。另伊朗签订未生效的订单数额达人民币327亿元，随国际形势演化有望落地。
投资建议：我们预测公司2022-24年归母净利润为9.9/12.2/14.0亿元，现价对应PE为7.5/6.1/5.3倍。考虑到公司传统国际工程业务在手订单充足、传统民品贸易业务供需稳健，而克罗地亚风电的并网发电以及中蒙焦煤贸易疫后回升均能为公司带来业绩的弹性释放，我们采用分部估值法对公司风电运营、焦煤贸易和传统主业三块业务分别进行横向估值为60/24/48亿元，合计市值132亿元；另从纵向角度，截取公司近三年的历史PE，取平均值为9.1倍，对应市值90亿元。参考分部估值和历史PE两种估值方法，我们预测公司合理市值在110亿元左右，对应2022年PE为11倍，对应目标价11元，首次覆盖，给予“买入”评级。
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