《巴伦周刊》中国版关注到江淮汽车源于市场知名基金经理杨锐文的大量持股，2021年末，江淮汽车的十大股东中，杨锐文管理的基金占到四席。尽管2022年前四个月，江淮汽车股价下跌了不少，杨锐文管理的基金仍占到江淮汽车十大股东的两席。究竟是江淮汽车有什么样的魔力，能够受到管理着400亿规模、有着“成长猎手”之称的杨锐文如此青睐。

　　两年前，江淮汽车曾经走出了一波“大行情”。自2020年5月，江淮汽车股价从5元/股左右上涨至最高点21.9元/股（2021年12月31日），上涨了300%多。进入2022年江淮汽车股价回落，到4月底5月初甚至跌至7元左右，但进入5月份，江淮汽车股价再次回升。在5月最后一个交易日，收报11.81元。

　　从业绩来看，江淮汽车并不理想。最近五年，一直处于亏损中。市场的关注点在于江淮汽车对电动车新势力蔚来汽车的代工，以及跟大众在新能源车领域的合作。

　　最近，汽车制造板块的上涨可能还跟中国将推出汽车下乡政策的提振。

　　5月31日，“减征部分乘用车车辆购置税”冲上微博热搜。财政部、税务总局官方发布相关通知：2022年6月1日至12月31日，单车价格不超过30万2.0升及以下的排量乘用车购置税减半。

　　截至6月1日收盘，江淮汽车股价为11.93元/股，较5月31日上涨1.02%，市值为260亿元。数据显示，汽车指数（886033.WI）6月1日上涨2.91%，其中有长城汽车（601633.SH）长安汽车（000625.SZ）、比亚迪（002594.SZ）近20个汽车成分股今日飘红。

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　　经营艰难的江淮汽车

　　江淮汽车成立时间可追溯至1964年5月20日。作为一家综合型汽车厂商，江淮汽车的业务可以分为整车和客车底盘，整车业务中，商用车为江淮汽车贡献了营业收入的最大占比。

　　过去几年，江淮汽车的主营业务业绩一直处于亏损中。过去五年，从归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润（下称“扣非净利润”）看，江淮汽车连续五年为负值。

　　2017年至2021年，江淮汽车的扣非净利润分别为-0.93亿元、-18.77亿元、-9.78亿元、-17.19亿元、-18.84亿元。

　　4月28日，江淮汽车发布的一季度报告显示，该季度江淮汽车实现营业收入97.61亿元，同比下降16.43%；实现归属于上市公司股东的净利润为-2.9亿元，同比下降253.45%。

　　季报显示，江淮汽车净利润大幅下降的原因是受疫情及芯片短缺影响，销量下降；芯片、电池等原材料价格上涨导致成本上涨，主营业务毛利减少所致。

　　最新产销快报数据显示，2022年4月，江淮汽车销量仅为2.74万辆，同比下降了48.36%。贡献了江淮汽车营收一半以上的商用车销售量下滑巨大，除了中型货车和客车非完整车辆销量同比小幅增长11.69%和2.81之外，占销量最大部分的轻型货车销量同比减少54.25%，为1.11万辆；中型货车销量同比减少78.84%；多功能商用车减少35.58%；大中轻型客车分别同比减少65.96%、30.43%、51.61%。

　　2021年年报显示江淮汽车的商用车贡献了其营收的58.43%，达235.52亿元。

　　同时在其营收占比中排第二的乘用车销量也出现了较大幅度下滑。其中SUV销量9799辆，同比减少39.44%；多功能乘用车（MPV）同比减少73.13%；轿车同比减少10.64%。

　　商用车和乘用车贡献了江淮汽车营收的80%。

　　在江淮汽车的非经常性损益中，最大的一块是政府补贴。2017年至2021年，计入当期损益的政府补助逐年提高，分别为6.02亿元、12.78亿元、11.17亿元、13.03亿元和20.05亿元，而同期，江淮汽车的利润总额分别为2.07亿元、-14.76亿元、0.89亿元、1.35亿元、1.92亿元。

　　中国政府从2009年开始鼓励新能源汽车发展，并从2010年开始提供财政补贴。

　　同时，自2018年4月至2020年12月31日，蔚来汽车共向江淮汽车支付了代工费及亏损补偿共12.34亿元，其中包括4.56亿元的亏损补偿和7.78亿元的代工费。2018年至2020年，江淮汽车营业收入中确认的亏损补偿金额分别为1.26亿元、2.07亿元、0.65亿元。而同时期，江淮汽车的净利润分别为-7.85亿元、1.06亿元、1.43亿元。

　　这笔钱要从江淮汽车为蔚来汽车代工开始说起。

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　　江淮汽车的新能源车史

　　江淮汽车在财报中表示，其从2002年就开始了新能源汽车产业化技术路线探索。

　　2010年江淮汽车入局新能源汽车赛道，年报显示，2011年江淮汽车第二代纯电动车实现1000 台交付使用。2012年江淮汽车第三代纯电动车顺利完成近 2500 台销售。2016年，江淮汽车推出首款纯电动SUV——iEV65，经历几次自燃和召回事件后，在市场上的销量增幅开始回落。2016 年其新能源乘用车销售 18,369 辆，同比增长为74.59%，至2017年同比增速回落至53.86%。

　　同年，江淮汽车跟蔚来汽车开始合作。2016年4月，江淮与蔚来汽车签署战略合作协议，建立工厂。彼时江淮汽车为蔚来汽车合作模式是：江淮汽车代工生产蔚来汽车，蔚来汽车向江淮汽车支付生产费用，并对江淮汽车投产前三年的工厂运行费用亏损进行全额补偿。年报显示，2020年江淮汽车生产蔚来汽车4.4万辆。2020年，蔚来汽车全年交付量为4.37万辆。

　　2021年3月，江淮汽车发布公告，与蔚来汽车签署合资意向书，双方合资成立江来先进制造技术(安徽)有限公司（下称“江来制造”），其中江淮汽车认缴2.55亿元，占注册资本的51%，蔚来汽车占49%。江来制造的主要业务范围为智能纯电汽车制造、工艺研发、管理应用、供应链销售等，可以说是涵盖了新能源汽车的所有业务。此时，江淮汽车与蔚来的合作模式由此前的“代工厂”转变为“合资工厂”。江淮汽车承担的角色是负责造车环节，而蔚来汽车主攻新能源汽车技术。江淮汽车协助蔚来于 2021年实现 9.3万辆的新车交付，同比增加109.1%。

　　2021年5月，蔚来汽车公告与江淮汽车签订联合制造生产协议，协议显示江淮汽车代工蔚来整车生产，当前合同合作期至2024年5月，江淮汽车将继续生产蔚来已上市的ES8、ES6、EC6、ET7车型和其他未来可能的车型，合同还显示年规划产能24万辆，蔚来汽车向江淮汽车支付12亿元代工续签费用。

　　为蔚来汽车代工的同时，江淮汽车还与大众汽车进行了合作。2017年12月大众汽车与江淮汽车合资成立江淮大众汽车有限公司（下称“江淮大众”）。2018年，江淮大众推出全新汽车品牌思皓，但当时思皓首款电动车——思皓E20X被市场普遍认为思皓本质上仍是原江淮iEVS4的改款换标之作。

　　2020年，大众汽车对江淮大众合资公司增资，江淮大众更名为大众安徽，大众汽车持股比例升至75%。大众安徽研发中心预计2022年第四季度建设完成，对江淮大众的前端研发和生产全面把控。同时其旗下的模块化生产平台MEB制造工厂于2021年开工建设，2023年首款车型投产，预计最大年产量可达35万辆。

　　看起来，与蔚来汽车2021年新签订的合作及与大众汽车的合作的大众安徽2023年投产后似乎让江淮汽车未来几年仍能持续受益。

　　2021年年报显示，江淮汽车发展战略变更为“做大做强商用车，聚力发展智能汽车与智能新能源汽车”的多点发力。

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　　成为新能源车代工成功模式？

　　中国传统汽车制造公司为新能源车公司代工的模式在最近几年发展迅速。自2017年中国相关监管部门收紧对新能源车生产资质的审批之后，代工就成为一种新能源车生产的主流模式。

　　代工模式，对于在新能源汽车行业的初创车企和传统车企是共赢的选择。首先，新能源车企可以省去部分成本费用（工人工资、水电杂费、计算设备和厂房折旧等），并且以最低成本的方式来迈过量产门槛。而对于传统车企而言，则可以释放大量因销量不好而囤积的产能。据乘联会数据显示，2020年中国乘用车产能利用率从2017年的66.55%降低到48.45%，2021年这一数据为52.47%，尾部企业产能空置情况十分严重。代工也让传统车企的业绩困境获得缓解。

　　与江淮汽车一样，成立于1993年的海马汽车与成立于1997年的长江汽车都曾为新能源车企做代工。

　　海马汽车于2017年9月与小鹏汽车签署了《小鹏品牌汽车合作制造框架协议》，海马汽车仅被授权使用其商标和相关技术并生产协议产品，协议有效期至2021年12月31日截止。代工小鹏汽车后，海马汽车业绩和销量层面，大部分都来自于代工小鹏汽车的销量和收入。海马汽车2021年销量为29513辆，海马汽车负责人表示其中大部分来自为小鹏代工生产的G3车型，而当年小鹏销量为98155辆。但随着小鹏分别在广东肇庆、广州、武汉建设了生产基地，合作协议到期之后小鹏与海马汽车并未续约。

　　2019年，长江汽车通过合资成立长江乘用车公司，为新能源车企零跑汽车代工生产新能源汽车，由于零跑汽车旗下车型在市场上的销量不理想和长江汽车自身问题，最后长江汽车并未走出困境，并且于2020年11月破产清算。

　　江淮汽车未来会成为新能源车成功的代工模式，还是会与海马和长江汽车殊途同归？

　　这大概与车企自身的战略关系紧密。海马汽车业务涉及金控、置地等产业，自2017年其在传统车型方面仅推出了三款车型（海马S5、海马8S海马7X等），而在新能源汽车方面，除改款爱尚EV之外，只有海马E3一款车型。而长江汽车的电动汽车一直未实现量产与发售。

　　而江淮汽车在代工的路上也充满了不确定性。

　　有利的方面是，新能源车的代工需求旺盛。随着小米、阿里、字节等企业以不同的形势入局新能源汽车赛道，赛道愈发拥挤，同时有媒体称早在2018年，国内新能源汽车产能过剩已经初现端倪。彼时，据不完全统计，42家车企投身造车工厂建设，累计规划的年产能已超千万辆，甚至已然超过国家设定的2020年保有量500万辆的目标。

　　而不利的因素在于，新能源车代工业务的粘性并没有那么高，这个行业还没有出现“台积电”那样的代工精英。

　　尽管江淮汽车与蔚来汽车的协议签至2024年，但是2022年1-4月因受疫情影响，蔚来汽车产能和新车交付量均有所下滑。同时蔚来汽车的自有产能正在建设中。2022年4月29日蔚来已与合肥市达成合作，规划建设一个年产能100万辆整车的产业园，一期工厂预计在2022年三季度投用。

　　而在与大众汽车的合作中，大众安徽2023年起才能对江淮汽车贡献投资收益。

　　最近，包括江淮汽车在内的汽车制造板块的大涨，不排除受到行业政策的推动。

　　5月23日，国务院常务会议进一步部署稳经济措施，决定实施6方面33项措施，其中包括阶段性减征部分乘用车购置税600亿元。会议还提及稳产业链供应链、优化复工达产政策、汽车央企发放的900亿元货车贷款，要银企联动延期半年还本付息等多项利好汽车行业恢复和发展的政策。

　　5月31日财政部、税务总局官方发布相关通知：2022年6月1日至12月31日，单车价格不超过30万2.0升及以下的排量乘用车购置税减半。

　　包括中信证券、华泰证券等机构都认为，最近的政策将对汽车消费起到明显的提振作用。只是不知道在政策推动下的市场情绪能够持续多久。

　　迄今，杨锐文管理的两只基金仍然在江淮汽车的十大股东占据了两个位置