天山股份-000877-深度报告：重组蜕变，提质增效可期

　　中国建材水泥板块重组，第一大水泥企业呼之欲出
　　公司拟发行股份向中建材、农银投资、之江水泥等购买其持有的中联水泥100%股权、中材水泥100%股权、南方水泥99.93%股权、西南水泥95.72%股权，发行价格为13.38元/股（标的资产预估值及拟定价尚未确定）；同时，拟向不超过35名符合条件的特定投资者以非公开发行股份的方式募集配套资金，预计规模约为57亿元。此次交易完成后，公司水泥产能将超越海螺水泥，预计约达4.3亿吨，成为国内最大水泥企业，年商品混凝土产能提升至4亿立方米以上。
　　四大企业各有亮点，重组后产能实现全国布局
　　此次重组，拟注入的中联、南方、西南水泥分别在山东、河南；浙江、湖南、江西；四川、贵州、云南、重庆等区域产能排名第一；在江苏、内蒙；安徽、江苏等区域产能排名第二；中材水泥主要覆盖广东、湖南、安徽等区域和赞比亚市场。重组完成后，公司产能将覆盖除东北地区外的其他区域，合计19个省/市/区，基本实现全国布局。天山和标的公司2019年合计收入规模约达1676亿元，净利润规模约达126亿元。
　　基建托底，三、四季度水泥需求有望发力
　　新冠疫情使国内经济发展面临前所未有的挑战，基建逆周期调节再次担起经济托底重任，上半年广义基建投资增速已从2月的-26.9%回升至-0.07%，6月单月增速达8.4%。在存量项目和今年大量新增项目的助力下，预计下半年基建需求有望持续释放。从水泥市场看，随着全国各地持续性强降雨天气的好转，下游项目将加快施工进度，前期积累的项目将有望迎来持续性的赶工潮，助推水泥价格进一步上涨。
　　未来发展有望提质增效，维持“买入”评级
　　本次重组完成后，将有望提升标的公司协同效应，进一步巩固自所在区域市场的领导地位，同时配套募集资金到位后，将改善公司资本结构，为降本增效助力。鉴于标的资产预估值尚未确定，暂维持此前盈利预测，预计20-22年公司归母净利分别为20.27/23.84/26.37亿元，对应的PE分别为9.3/7.9/7.2x，维持“买入”评级。
　　风险提示：重组进度低于预期；估值风险；区域项目落实不及预期