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深度！中熔电气：国内电力熔断器龙头，海外+800V 打开增长空间

op270

2024-04-19 12:29:17

【东吴电新】深度！中熔电气：国内电力熔断器龙头，海外+800V 打开增长空间国内电力熔断器龙头，业绩维持高速增长。公司成立于 2007 年，产品以电力熔断器为主，近 5 年营收占比超 95%，下游重点布局新能源市场，其中新能源汽车/风光储领域收入占比 51%/37%，并覆盖通信、交轨等多个领域。公司凭借技术和成本优势，与特斯拉、宁德时代、比亚迪、华为和阳光电源等龙头深度绑定。公司业绩实现高速增长，23 年Q1-3 营收 7.6 亿元，同增 57%，归母净利润 0.85 亿元，同降 10%，其中股权激励和所得税影响约 0.68 亿元，若加回，同增 60%，毛利率维持40%+，盈利能力表现亮眼。熔断器赛道小而美，新能源成为关键驱动力，带来国产替代新机遇。熔断器体积小作用大，具备核心安全属性，在短路保护中不可替代，因此客户对价格敏感度低，下游需求持续稳健。熔断器的 know-how 在于熔体设计，对可靠性要求极高，产品具备较高的认证+规模壁垒，海外品牌具备先发优势，占据 2019 全球前七份额，合计市占率约 90%。近年来，新能源市场的高速发展，为国内品牌带来新机遇：①在新能源汽车电力熔断器领域，我们预计 25 年全球市场规模超 32 亿元，同增 21%，其中 800V 占比提升至 10%+，激励熔断器开启高速增长；②在风光储电力熔断器领域，我们预计 25 年全球市场规模超 39 亿元，同增 17%。凭借技术和成本优势，积累优质客户资源，海外+800V 打开增长空间。公司熔断器系列丰富，具备多重性能优势，对重要客户采用直销方式，开发周期领先外资品牌，打开国产替代化局面，在国内车用市场份额达55%。出货量方面，我们预计公司 23-25 年熔断器销量 4054/5219/6822万只，同增 52%/29%/31%，实现高速增长。盈利方面，公司熔体选用铜银熔方案，关键设备采用自主研发，可实现定制化、柔性化生产，随着自动化水平不断提升，成本有望持续降低。此外公司加快海外+800V 布局，产品盈利水平更优：①海外 22 全年/23 上半年收入占比 3.9%/7.9%，已进入特斯拉、戴姆勒供应链，逐步打开海外知名度，取得众多车企定点，预计 24-25 年开启放量；②激励熔断器量产进度领先，22 全年/23上半年实现收入 0.15/0.19 亿元，随着 800V 车型大量推出，预计开启快速增长。盈利预测与投资评级：考虑到 23-25 年股权激励费用 0.75/0.61/0.39 亿元，我们预计公司 23-25 年归母净利润为 1.32/2.17/4.18 亿元，同增-14%/64%/93%，对应 PE 45/28/14 倍，考虑到公司为国内电力熔断器龙头，新产品开启快速放量，我们给予公司 25 年 25 倍 PE，对应目标价158 元，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：技术迭代风险，市场竞争风险，下游景气度波动风险。

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