先AI后AR，智能音频眼镜或为TWS耳机强劲对手

智能音频眼镜的特点：集眼镜、通话、音乐于一身，结合传统眼镜与音频技术，提升便携性。采用开放式声场设计，避免堵塞耳道，提升安全性。专注音频体验与智能化，设计更轻薄，穿戴舒适且便携，生产成本降低，价格易被消费者接受。

市场发展与厂商动态：全球智能音频眼镜市场出货量增长，Mate 等国内外厂商纷纷涌入。如 Meta 的 Ray-Ban Meta 表现超预期，Solos 的 AirGo Vision 集成 GPT-4o AI 模型，华为智能眼镜 2 方框太阳镜接入盘古 AI 大模型等。

成本与供应链：Ray-Ban Meta 中国产供应商价值量接近 40%，高价值量品类仍以海外为主。综合硬件成本按种划分，SOC 芯片等核心成本占比较高。按供应链厂商划分，高通等厂商价值量占比较大。

投资建议：智能可穿戴设备需求增长，生成式人工智能大模型崛起，推动 AI 音频眼镜发展。建议关注相关供应链或有技术储备的厂商。

风险提示：包括技术演进轨道与产业生态未定型、对前瞻重点技术产业化进程敏感性不强、内容生态建设不及预期、下游需求不及预期等风险。

歌尔股份2024中报简评：智能声学整机业务显著恢复，盈利能力整体回升

2024H1营收相对稳定，声学整机业务恢复明显。公司2024H1实现营收404亿元，同比-11%，分季度看2024Q1/Q2营收分别为193/211亿元，分别同比-20%/+0.1%。分业务看，公司2024H1精密零组件营收63亿元，同比+21%；智能声学整机128亿元，同比+38%；智能硬件营收198亿元，同比-32%。公司智能声学整机业务成长显著，我们认为系公司和大客户业务逐步恢复所致，智能硬件业务营收下滑主要由于游戏机业务拖累。利润端，公司实现归母净利润11.90亿元，同比+191%，接近前期预告上限。

2024H1毛利率同比+4.33pcts，其中声学整机同比+5.78pcts至9.83%。公司2024H1毛利率实现强劲恢复，整体同比+4.33pcts至11.57%，其中2024Q1/Q2分别为9.20%/13.63%，Q2同比+6pcts。分业务看，2024H1精密零组件毛利率同比+1.87pcts至22.46%，智能声学整机同比+5.78pcts至9.83%，智能硬件同比+3.37pcts至9.24%，声学整机业务毛利率恢复最为显著，我们认为主要是公司在大客户端业务恢复的背景下，产线稼动率进一步提升。

费用端，2024H1销售+管理+研发费用同比+6至32.7亿元，Q2研发费用环比提升明显，汇兑收益同比大幅下降。分项来看，2024Q1/Q2销售费用1.51/1.43亿元，同比+4%/36%，管理费用4.58/4.82亿元，同比-17%/+100%，研发费用8.25/12.08亿元，同比-14%/+12%，Q2公司在研发端持续高强度投入，研发费用率达到5.73%，同比+0.59pct。此外，2024H1公司财务费用0.02亿元，去年同期为收益1.39亿元，主要是汇率波动导致汇兑收益下降。

整体来看，公司2024Q1/Q2毛利率9.20%/13.63%，净利率1.89%/3.91%，我们看好公司盈利端的持续修复，同时中长期在ARVR整机+零件端的核心卡位。维持公司2024/2025年26/36亿元利润预测，维持26元目标价及买入评级。

光景气度的延伸—连接器件、DCI 与国内需求

从 2023 年 AI 需求爆发以来，A股相关产业链投资发生变化，光通信产业链的景气度传导至行业上游及其他厂商。当前精选了三大受益板块，包括连接器件、DCI 网络和国内需求，并给出了投资建议和风险提示。

重要亮点：

连接器件：AI 爆发致高端光模块需求剧增，MPO 连接器需求随之上升。过去美日厂商控制核心部件，如今中国优秀连接器厂商迎来利好，包括订单复苏与涨价、自研插芯渗透提高毛利率、新型连接器研发机会。同时新技术如 OXC、保偏光纤等新方向带来发展机遇。

DCI 网络：DCI 网络连接数据中心间长距离光网络，我国东数西算工程推动发展。AI 时代美国因电力基建落后需更强 DCI 网络组合算力集群，有望迎来全球共振景气周期。

国内需求：全球高端光模块放量前期，二三线光模块厂商受多种因素未享行业红利。AI 需求传导下，国内互联网大厂加紧算力建设，二三线优质厂商有望获更多需求、议价空间和产品利润。

投资建议：聚焦行业龙头如中际旭创等，同时精选受益景气传导的优质个股如太辰光等。

风险提示：包括 AI 需求不及预期、行业竞争加剧、关税影响加剧等。

易普力：民生建材深度汇报

一、核心观点

1. 易普力是能建下面唯一的民爆服务平台，在大型项目中标订单确定性高，在西藏民贸板块除高中外确定性最高。

2. 民爆行业供给偏紧，需求向上，收购事件频发，头部企业可能通过收购提升产能，行业整合速度加快。

3. 易普力业绩与新疆市场贝塔强相关，未来与西藏区域业务强相关，其在新疆市场已取得较好布局，在西藏也有优势。

4. 市场对易普力的预期较高，认为其在西藏重点工程及矿方面有较大看点，是机构投资者配置西藏方向的较确定票。

5. 易普力估值在接近十五倍时是较好的布局时间节点，因其在西藏和新疆的确定性较高，且民爆行业头部企业估值水平一直在十五倍往上。

二、具体内容

1. 易普力公司层面

上市背景：2021年底发公告预案，从H股东燕葛洲坝将易普力分拆出来，2023年初正式分拆重组上市。

业务结构：合并前南岭以材料销售为主，易普力以矿山服务为主，合并后成为一体化平台。

大股东优势：大股东在国内水电工程领域施工市占率高，能建出海节奏快，易普力有望借助能建在一带一路国家拓展业务。

2. 行业层面

供需情况：供给端严格限制新增，需求端整体向上，下游主要为矿，金属矿煤矿资本开支不错，头部企业提高市占率需通过收购。

收购节奏：今年收购节奏快，如宏大溢价50%收雪峰、凯龙收湖北武穴君安民爆、江南化工收陕西红旗民爆等，收购对价提高，体现中小企业一级市场价值提升，推高头部企业估值底部。头部企业能收购的核心逻辑是有产能调配和在新疆、西藏布局的能力，且行业现金流好，有利于收购。

3. 易普力业务层面

新疆市场：新疆是公司收入和利润大头，煤炭资本开支是明报的核心驱动力，新疆煤炭产量和明报市场扩容明显，易普力在新疆布局较好，市场扩展快，新疆民贸企业扩产时间节点可持续到2030年前。

西藏市场：基建是弹性最大方向，公司作为能建旗下唯一明报平台，在西藏重点工程上预期明确，矿也是未来看点，如紫金巨龙铜矿等，潜在矿多，且未来在西藏能吃到基建和矿的贝塔。

4. 估值与投资建议

今年市场对易普力的一致预期盈利在七点五个亿左右，估值接近二十倍。认为跌到接近十五倍时会有明确资金愿意进行底部配置，因其在西藏和新疆的确定性以及行业供需情况等因素。

迈为股份

一、光伏业务进展

1. 行业底层逻辑：光伏行业每轮周期是技术迭代的逻辑，新技术通过差异化竞争获得盈利能力，引发大规模扩产，随后进入同质化竞争和产能过剩，倒逼新技术突破。

2. Topcon现状：已进入产能同质化竞争阶段，去年底存量实际产能达400 - 500GW，设备招标在500 - 600GW左右，今年扩产大幅下滑，组件价格快速下降，盈利能力降低，行业产能加速出清，对新技术的迫切程度提升。

3. 新技术路线判断：

分歧点：一部分人认为HJT是未来主流路线，一部分人认为BC会是未来主流路线，对Topcon是过去技术路线的预期较为一致。

HJT优势：HJT双面率最高，比BC更适合大电站，大规模地面电站是未来电力生产的主要方式，所以HJT会在大规模地面电站上占据主流。

大规模扩产条件：

组件功率：年内HJT组件功率有望做到740 - 750瓦，主要依靠清洗环节优化（被抛工艺提效约0.1%）、新的CVD工艺和设备优化（提效约0.2%）、PVD优化（提效约0.3%）、钢板印刷（提效约0.3%）、0BB（组件功率提高约1%）等技术，目前清洗的被抛工艺借鉴Topcon已优化差不多，NP双面微晶的动画VHF小腔体的CVD已基本成为主流，PVD设备在升级（PD是PVD和RPD的结合，能提高迁移率和透过率，解决RPD产能小的问题），钢网印刷和0BB已在批量导入量产。

成本：优秀头部电池厂商的非硅成本今年目标降到两毛以下，与Topcon非硅成本打平，降本手段包括硅片薄片化（已做到110甚至100微米，通威冠军片厚度90微米，采用变频切割或半棒半片切割）、银浆节约（山线图形优化，从SMBB换0BB，贵金属用贱金属替代，如采用30%以上银包铜，今年下半年可能看到30%以下甚至20%的银包铜浆料产业化，银价上涨对HJT成本拉平有杠杆效应）、靶材降银（迈为进行设备降银三部曲，设备降银、银回收、材料替代等，远期有望做到1毫克甚至无婴化）、设备进度（单机产能放大，如迈为推出1GW大产能线，帮助客户降本；核心零部件国产化，如泵、阀、真空腔体等国产化降低设备单价）、生产规模（HJT产能扩展到200 - 300GW规模时，上下游议价权和供应链成熟度提升，可带来约3分钱降本）。

4. 下游扩产情况：

通威：一体化龙头，过去有不少Topcon产能，今年下半年Topcon扩展会放缓，HJT推进情况顺利，四月1GW最新大线搬入双流基地，六月1GW最新大型首片下线，组件功率已做到735 - 740瓦，非硅成本待九月底产能跑通后准确计算，通威资金充足，在手现金和交易性金融资产截至Q1有300多亿，债务结构以长期债务为主，近期发布与润阳的50亿收购事件，显示对光伏未来充满信心，有希望推动HJT规模扩产。

华盛：第一家实现HJT组件规模化生产的公司，去年总产能达到22GW，份额约36%，是HJT最大产能公司，形成硅片 - PM电池 - 组件一体化布局，后续可能寻求上市，新技术导入速度顺利，零BB在大规模导入，今年有望看到HJT成本打平。

东方日升：HJT小龙头之一，银包铜做得比较好，实现百分百导入，银浆比例在40%以下，在美国和乌克兰的HJT组件售出情况不错。

连城：去年投了两个HJT项目生产基地，分别在眉山和南通，规模为8GW和12GW，后续会进一步提升产能扩展建设，技术能力不错。

二、设备商情况

1. 迈为龙头地位：迈为是HJT整线设备的龙头，龙二龙三是金石和理想，市占率不到10%（约5%），与迈为有较大差距，产线迭代速度无法与迈为PK，潜在的其他竞争者如捷佳，重心更多放在Topcon和GET框的研发储备上，对HJT琢磨不多，所以HJT产业化时迈为龙头地位暂时不用担心。从光伏其他环节设备竞争格局看，如单晶炉环节的金盛、组件环节的奥特维，都是一超多强的格局，龙一份额大概占70% - 80%，长期来看参考锂电发展模式，分段招标最终体现整线份额也大概在70% - 80%左右。

2. 关注问题解答：

龙头地位担忧：目前迈为市占率在70%，后续龙二龙三与迈为差距大，潜在竞争者对HJT投入不多，迈为龙头地位暂时稳固，且从光伏其他环节设备格局看，迈为符合一超多强的规律。

分段招标影响：长期来看锂电产业成熟后多采用分段招标，但只要设备做到最优，最终整线份额仍能达到70% - 80%左右。

三、泛半导体业务进展

1. 业务领域：主要包括显示和半导体。

2. 底层技术逻辑：真空（光伏PECVD和PVD应用成熟，半导体目前用偏等离子体切割，半导体显示的CVD和PVD有潜在应用空间）、激光（光伏主要用激光PG、激光SE，显示用于激光切割、修复、质量转移、玻璃等，半导体用于晶圆激光切割、改变切割等）、精密装备（原用于晶圆印刷图形化，半导体应用领域拓展到晶圆减薄、切割等，与光伏丝网印刷和电子图形化同属精密装备技术平台）。

3. 显示领域：

OLED：迈为主要做OLED中后段的核心支撑，中段cell段做激光切割（将sale切割成指定尺寸和数量并排布，进行晶圆指和激光修复降低不良率），后段model段做影像晶圆激光异形切割、打标等，市场占比约20%。今年OLED扩产项目明显提升，如京东方全球首批8.6代MOLED生产线将于2026年量产，维信诺和合肥签合作备忘录建设8.6代柔性AMOLED产线，天马也将进行8.6代AMOLED扩产。国内校段和猫猫段市场空间每年约25亿元，迈为的OLED激光切达到国内领先水平，客户包括维信诺、京东方、天马等，今年5月拿到京东方第六代AMOLED产线的激光器和激光修复设备，有望在后续8.6代设备订单中占据一定份额。

新型显示：Micro LED和Mini LED有可能成为下一代主流，Micro LED大规模产业化关键是质量转移技术，最有望成为主流的是激光质量转移技术，效率和精度更高。今年国内新型显示立项和开工建设加速，迈为能提供整个显示的整线解决方案，Micro LED的激光聚焦转移已实现小批量出货（主要供给天马，在激光玻璃、激光剑合等领域也有合作），未来Micro LED产业化迈为能充分受益。

4. 半导体领域：

厚道磨滑：迈为重点做厚道磨滑，包括切片、研磨、抛光、剪薄等，还有2.5D / 3.5D先进封装设计的电荷，同时做了很多耗材，如剪薄轮、刀片等，是剪薄机和划片机的关键耗材。

建和：主要做临时建合、解键合、容建和混合建合，国内布局厂商较少。

对标与客户：迈为直接对标海外龙头disco，产品矩阵包括滑片、研磨、抛光、磨轮刀具等，客户有华天、长电等。半导体封装设备价值占比虽不高（全球半导体封装设备价格占比约5%），但关键设备如划片机（disco市占率70%）、减薄机（disco和东京精密共占约85%）、金源建和（EDG和sues共占约70%）等基本被海外龙头占据，国产化空间大，迈为在临时建合和几建和方面能提供相应设备，产品在验证中，一旦下客户验证进展顺利，有望快速推向市场。

五、总结与展望

1. HJT进展：今年下半年有望看到传统一线大厂在HJT上的实际突破，迈为作为整线设备龙头地位稳固，会优先受益。

2. 未来成长点：半导体封装有较大国产替代空间，今年显示领域capex重启，后续Micro LED产业化对迈为设备业务有较大成长点。

联创电子：

一、公司半年报及业务情况介绍：

营收情况：光学营收21.5亿，成为主营中占比最大的业务；触控显示营收11亿；代工营收12亿。光学拆分项中，高清广角约1.3亿，车载镜头加模组近10亿（二季度单季有5亿左右，一季度约3亿多），手机光学近9亿，智能感知约几千万。

毛利情况：车载镜头毛利率比较稳定，模组毛利率今年压力较大，有一定幅度下降。

产能布局：合肥车载光学产业园今年4月投产，产能为5000万的镜头加模组，主要针对国内；南昌镜头产能近3000万颗，供应海外市场。模组产能相对较慢，镜头产能更充足。产能根据订单量调整。

二、关键问题：

1、关于车载光学：

客户增量贡献：乐道上市、极氪平台整合、T客户以及台湾藏的欧美太阳能厂存量逐步放量等带来增量。T客户还在爬坡，八三度镜头已验过，但台湾尚未开始工作，若开始工作会继续往上爬。

竞争情况：模组竞争更激烈，镜头相对好很多，头部主要是舜宇、联创、孟飞等几家，联创的模造玻璃自给率高，在产业链上有优势。

项目进展：合肥产能爬坡进度看订单量，目前模组竞争激烈，毛利情况显示国内模组竞争更卷。robo tax车型订单四季度可能放量，但存在不确定性，联创与萝卜快跑合作，新一代可能用上联创镜头。T客户自动驾驶产品会用联创系统，标准统一。墨西哥工厂已投产，产能一年200万颗镜头，目前主要给T客户做，未来有机会拓展其他客户。厂房是租的，可根据需求扩充，主要看当地政策。国内合肥有产能规划针对国内客户，未来新客户方向包括理想、小鹏等，海外随着镜头升级，一些大厂模组良率不够，联创有代工机会。

2、关于手机相关：

出货情况：播数稳定，客户主要是中兴的努比亚和传音的高端机，用的是联创自己的模造玻璃。手机产能基本饱和，手机镜头产能约30 - 36kk，模组约20kk，目前没有扩产计划。手机玻璃与车载玻璃有区别，模具不一样不能混用，手机玻璃会小一点。

增长及新客户：今年手机光学有近9亿营收，相比去年上半年约有百分之二三十的增长，高清广角上半年增长约百分之四十。后续会向高清广角模组延伸，大客户下一代产品可能供模组，对增长有帮助。目前手机业务在开发新客户，但产能已饱和。

价格及利润率：从24年初到现在，手机镜头和模组价格稳定且向好，明年手机业务收入预计稳定在20亿左右，主要看利润率改善。高清广角市场规模不大，相对稳定，若开始做模组规模增量会较大且毛利较高，但供应时间不确定，有可能在后年。

3、其他业务：

触控转型：触控显示向车载转型，重庆厂子不断向车载屏倾斜，处于爬坡中，具体时间点不确定，目前孙乃平用了一年，大概3 - 5亿，后面会慢慢爬坡。

ARVR布局：ARVR规模目前很小，基础性研发工作一直没停，在某些技术领域有一定优势，联创在镜头端比较有优势，模组也能做，但具体AR布局路径（远射或反射）不太清楚，在几个技术路径上都有布局，竞争力较强。

太赚钱业务：触控显示上半年亏损，比去年情况更好，价格向好，但全年目标是不亏损就满意。手机代工不亏钱但赚不了什么钱，靠政府补助，加工费透明。

4、其他问题：

自动驾驶相关：全自动robo tax一般搭载7 - 8颗自动驾驶镜头，可能加4颗环视摄像头。行业平均来看，robo tax镜头与普通乘用车镜头价格差不多。联创与一些客户在自动驾驶方面有合作，如萝卜快跑新一代可能用联创镜头，但放量时间不确定，存在周期性和不确定性因素。

研发及其他费用：上半年研发费用有一定幅度下降，下半年还会继续控制，其他费用后面会收缩。贬值影响今年小很多，大头已走掉，目前在可控范围内。

展望：明年车载预计收入30亿往上，理想情况是35亿到40亿之间，基于在手订单正常推进节奏判断，不包括预期新客户订单。手机下半年比上半年好，去年中标的品牌客户从下半年开始供货。波数混合项目目前订单量增长不明显，华为是市场最大增量，苹果波数指数尚未落地。非球面玻璃产能目前约60k（车载加手机），手机和车载模具不同，分开生产，一个模具寿命约生产100万片，模具产能决定模造玻璃产能

光储平价：如何评估全球用户侧半平价下的需求潜力

1. 光储平价的定义与意义：

定义：光储平价是指光伏加储能实现近乎火电发电功率的可控性，核心是确定配储比例。全评价是光伏发的电全部能被储能存起来，半评价是存一半。

意义：通过定义全评价和半评价，来判断光伏跟储能的弹性爆发时点，以及全球光伏平价的阶段性参照物。

现状：目前市场上所谓的光伏平价大多只是阶段性平价，不能实现像火电一样稳定的功率输出和调节，真正的光伏平价应按照一定的配储比例和时长来实现。

2. 不同国家和地区的需求潜力：

电源侧与用户侧平价难度：电源侧评价难度较大，国内未来半评价有可能实现，但全评价成本难以达到；海外电源侧由于建设成本高，半评价甚至全评价都很难实现。而用户侧，海外高电价国家已全面实现平价，为户用光伏爆发奠定了经济基础。

具备光伏爆发潜力的国家筛选：

核心点：电价是决定平价阶段和比例的关键，通过对全球人口前五十和GDP前五十国家以及部分重点国家的分析，这些国家具备很强的代表性，光储爆发的国家基本在其中。

两类国家：将国家分为电网稳定性强和弱两类。稳定性强的国家，如德国、英国、法国等，具备大储和户储爆发的潜力；稳定性弱的国家，如南非、以色列等，可能只有户储有爆发潜力。

四象限图：第一象限（电价高、电力供应偏紧）的国家是发展光伏的首选；第二象限（电价低、电力供应偏紧）的国家，若电价有上涨动力，对光伏需求刺激明显；第三象限（电价低、电力供应偏松）的国家，发展光储主要看政策支持；第四象限（电价高、电力供应偏松）的国家，如巴西，其光伏需求增长取决于电力供应状态。

主要国家总结：

德国：今年政策变化主要是太阳能光伏一揽子计划中对阳台光储和户用光储程序的简化，刺激了阳台光储需求，今年最核心的需求产品是阳台光储。

意大利：由于政策支持转向集中式光储，且欧盟有大规模援助，未来重点关注集中式储能，户用光储需求短期受电价和政策退坡影响较疲软。

美国：各类储能都有明确发展，大储并网速度提升，户储和工商储受政策影响，配储比例大幅提升。

沙特：低电价低电力缺口，但政策推动新能源发展，有较大储能建设规划，关注集中式光储。

南非：短期逆变器需求下滑，但电力紧缺问题长期存在，明年互用光伏需求有望迎来新起点，涨电价对互用和工商业储能需求有实际作用。

巴基斯坦：驱动力在于涨电价，有部分备用电源需求，微型光伏可能有需求。

乌克兰：处于爆发前夜，互用和亚太光储是快速增长方式，涨电价值得关注。

巴西：今年互用光储流程简化，政策支持使其逆变器出口恢复高景气。

泰国和菲律宾：电价高但电力缺口低，核心看政策松绑，泰国明确安装光伏计划会带来需求增量，菲律宾光伏装机规模有望向乌克兰看齐，户储和阳台光储有增长潜力。

印度：低电价但政策支持力度大，今年电器需求增长快，关注混合光伏和大储的发展潜力。

3. 光伏装机上线的测算：

测算逻辑：通过消纳的角度，从电力供需平衡出发，先看电力需求增长（包括新增电力负荷、传统灵活性资源和新型储能的需求），再看不同发电机组和灵活性资源对需求的填充情况，综合得到光伏装机上线的测算空间。

结论：未来五年光伏装机上限在三百到四百个G瓦之间，二十到二六年国内光伏装机上限分别为两百八十七、三百二十六和三百八十二个G瓦，相较于目前仍有增长空间。今年国内和全球光伏规模预计分别为两百六十个G瓦和五百一十六个G瓦，印度、巴西和中东北非等国家的发展会对光伏产业需求有较大刺激。同时，今年国内和全球储能的电网规模预计分别达到八十五个和一百八十三个九瓦时。

相关投资标的包括阳光电源、上能电器、德业、爱罗、华宝新能、锦浪、固德威等