A 股市场：2023 年中国经济将突出重围、迎难而上，预期 GDP 实现 5%左右合理增长。随着政策预期、人民币汇率、经济基本面三大拐点渐次出现，2023 年 A 股将逐步聚力上行，延续已开启的中期全面修复趋势，进入二季度后上行动能更强，其中外资和私募是全年增量资金的主要来源。A 股行情可分为两个阶段，第一阶段由政策驱动，并已在途中，配置上建议聚焦精准防控、地产产业链和全球流动性拐点三条主线；第二阶段行情由业绩驱动，风格更偏成长，配置上建议重点关注“四大安全”。

展望 2023 年，全球经济将跨过增长和通胀高点，但由于供给端的价格弱弹性，一段时间内“滞胀”的阴霾仍将挥之不去。“滞胀”环境下政策转向门槛高，当欧美经济体再次陷入衰退时可放松的货币财政空间有限，这将制约下一轮经济复苏的力度。各国经济周期的分化决定了金融市场在跨过通胀和流动性紧缩拐点后并不见得会“一跃而起”。考虑到相对估值差异、美元汇率见顶、非美国家盈利下修预期较为充分等，我们预计 2023 年非美资产表现将好于美元资产。

中国：2023 年经济将迎难而上

“20大”报告系统提出“中国式现代化”，推动高质量发展进入新阶段新征程。国际上，我国面临传统与非传统安全交织的挑战，全球经济下行压力增大，衰退风险抬升。国内宏观经济亟需突出重围、迎难而上，在投资引领、财政货币政策紧密协同下，以内循环为主的新发展格局稳步建立，预期 2023 年 GDP 实现 5%左右合理增长。数字经济、城市功能、能源结构、装备制造“四个升级”将在 2023 年以后形成有力替代支撑。未来我国中长期改革以发展和安全并重，在规模合理增长基石上，有望实现更高效、高质、公平、可持续的安全发展。

随着政策预期、人民币汇率、经济基本面三大拐点渐次出现，2023 年 A 股将逐步聚力上行，延续已开启的中期全面修复趋势，进入二季度后上行动能更强，其中外资和私募是全年增量资金的主要来源。A 股行情可分为两个阶段。

第一阶段行情由政策驱动，并已在途中，配置上建议聚焦精准防控、地产产业链和全球流动性拐点三条主线。

A 股当前估值水平和活跃资金仓位仍处于低位，且依然处于政策驱动的跨年修复行情中。预计疫情反复的扰动和地产压制都明确缓解之前，处于弱复苏中的基本面预期仍有扰动，政策依然是决定配置最重要的变量。政策驱动风险偏好从低位修复，市场风格以困境反转为主要特征，建议重点关注三条主线：

① 精准防疫带来实质性放松的受益行业，影响最直接的有出行链、新冠的预防治疗（疫苗、特效药、消费医疗器械、药店）、医疗新基建、还有前期 C 端需求/B 端业务场景受疫情压制的细分行业；

② 地产产业链的困境反转，利好产业链需求和资产质量改善，关注优质开发商、建材、家电、优质银行；

③ 关注全球流动性拐点利好的港股、贵金属等。

第二阶段行情由业绩驱动，风格更偏成长，配置上建议重点关注“四大安全”。

疫情和地产对基本面影响明显改善后，随着 A股盈利增速回升，预计业绩将成为市场的主驱动，行情也将进入第二阶段，配置上基本面弹性和长期空间更重要。一方面，随着加息结束和美国陷入衰退，当美债收益率进入稳步下行通道后，有利于全球权益的成长风格。另一方面，“20大”后第一年预计改革类政策密度高，全国“两会”后关于税制改革、资本红绿灯、绿色低碳、共同富裕和国家安全等领域的政策落地成为重要看点。这个阶段市场风格更偏成长，建议重点关注“四大安全”领域，以及全球份额持续提升的中国优势制造业，具体包括：

① 能源资源安全关注传统能源（煤炭/油气）保供、新能源内需扩张、供需偏紧的关键矿产资源（锂、稀土）；

② 科技安全关注半导体产业链、信创（计算机软硬件）、数字基建（运营商、ITC 设备等）；

③ 国防安全围绕航空航天装备及发动机、元器件自主可控需求布局；

④ 粮食安全聚焦种源自主可控，抢占生物育种产业化机会；

⑤ 关注全球份额持续提升的中国优势制造业（智能汽车、化工）。

详细投资机会梳理

一、精准防疫带来实质性放松的受益行业

2022 年以防疫“20条”和“新十条”为标志，疫情防控进入了更加精准化的阶段。我们认为当前经济活力的最大限制因素正在逐步解决，围绕疫情管控放松后的复苏逻辑，建议关注消费（出行链）、医药（新冠的预防治疗、医疗新基建）以及前期 C 端需求/B 端业务场景受疫情压制的行业。

1. 出行链

疫情防控措施的优化调整陆续兑现，短期疫情影响仍在、国内出行链公司经营仍承受明显压力，市场表现也随之波动。但管控边际放松有望提升后续经营改善，同时，入境航班增加、澳门恢复电子签注等政策放松背景下，出入境需求有望温和回暖。未来伴随更加密集的详细防控优化政策落地，出行链对增量政策有望延续脉冲上涨趋势，但个股表现或有所分化，建议优选疫后业绩消化当下估值能力强、兼具明确长期逻辑的头部公司。

2. 新冠的预防治疗、医疗新基建

疫情防控放开后，呼吸系统相关 OTC 药物、“新一代”新冠疫苗的加强接种、ICU 等硬件建设、抗原试剂的居家使用成为新冠防护的有力工具。同时预计退烧药/抗生素上游的相关原料药板块以及 OTC 药物下游的连锁药店板块都将成为短期抗疫需求受益板块。疫情应对方式从“防”转“治”，医院建设需求持续升级，短期 ICU 建设后，医疗新基建仍将持续。

3. 前期 C 端需求/B 端业务场景受疫情压制的行业

前期严格的疫情防控政策还限制了部分 B端行业人员、生产资料的流动，例如计算机、系统集成、人力资源服务等细分领域的工作场景受到明显限制，还有部分 C 端需求，例如民营医疗服务、户外用品、保健品等，预计这部分 B 端业务和 C 端需求将在疫情管控逐步放开之后逐渐改善。

二、地产产业链

房地产行业“三箭齐发”叠加疫情管控放松，我们认为地产产业链开启了中期的基本面修复，形成宏观经济底部复苏的基石。政策对地产产业链的托底对宏观经济复苏有着非常重要的意义，不仅对优质的地产开发商有直接促进作用，更对整个地产产业链有明显的需求提振。

三、全球流动性拐点利好的港股、贵金属

预计 2023 年一季度欧美加息周期结束，判断美元指数拐点在 2022 年已明确，2023 年整体趋弱。预计中国向上美国向下的经济周期错位在 2023 年二季度后日益明显，基本面相对优势支撑下，预计人民币汇率将转强。关注全球流动性拐点利好的港股、贵金属等。

港股：在当前至 2023 年一季度的衰退预期交易后，二季度起港股料将进入估值抬升阶段，随着下半年国内经济复苏提速，预计港股更将迎来估值和业绩的双重修复。

①当前至 2023 年一季度，建议布局兼具防御性及高股息优势的板块，如通信、公用事业；

②二季度起，建议关注成长性板块，如创新药、互联网、新能源汽车等；

③进入下半年，看好顺周期板块以及大消费行业的价值重估，建议关注大金融及服务类消费。

贵金属：高通胀背景下，黄金的配置价值凸显。2023 年全球经济增速下滑预期下，黄金作为最佳的“抗衰退”资产，吸引力增强。现阶段金价受到美联储激进加息预期和美元指数走强的压制，我们判断 2023 年美元指数或震荡回落，通胀水平则可能维持较高水平，实际利率水平将走低，利好黄金价格上涨。

四、“四大安全”

在宏观经济正式进入复苏区间之后，结构性“成长”将重回市场主线。我们认为下一个阶段的“成长”将具有明确政策导向，尤其在海外流动性边际宽松、国内经济复苏和结构调整的过程中，有望获得政策重点扶持的行业将成为新的结构性“成长”方向。结合20大报告对未来 5 年的整体规划，“四大安全”可以形成新一轮具备业绩弹性的主线。

1. 能源资源安全

展望 2023 年，全球经济增长承压且地缘政治因素日趋紧张，在充满不确定性的国际环境中，各国能源资源安全均面临挑战，同时这也将促进能源结构调整。建议关注传统能源保供、新能源内需扩张以及供需偏紧的关键矿产资源。

2. 科技安全

在当前复杂多变的国际环境下，党的“20大”加大对科技产业的关注，我国“十四五”规划提出把科技自立自强作为国家发展的战略支撑，效率基础上更加强调安全可控。从投资角度，安全的重要性持续提升，产业链安全、信创安全、数字经济安全相关的半导体、计算机、云网等板块值得关注。



3. 国防安全

20大报告强调“如期实现建军一百年奋斗目标，加快把人民军队建成世界一流军队”，“强军目标”迎提速，在百年未有之大变局下，军工行业正迎来前所未有的快速发展阶段。我们认为，在目前的作战体系以及不同的需求规划下，各细分领域的长期成长性正出现差异，航空航天装备及发动机、元器件自主可控需求为国防安全投资核心主线，建议优先选择长赛道和高景气方向。

4. 粮食安全

当前我国粮食供给仍有缺口，粮食安全重要性凸显。作为“农业芯片”的种子是粮食增产最具潜力的核心生产要素，“粮食安全”必须解决“种源卡脖子”问题，实现农业关键技术自主自强。我们预计未来五年种业与生物育种板块将持续获得强政策支持。

五、优势制造

2022 年以来欧洲能源危机对传统欧洲优势产业形成明显冲击，这部分受损产能在全球宏观弱复苏/衰退的背景下修复速度预计较慢，建议关注中国份额不断提升的智能汽车、化工细分行业。另外，我国已进入高质量发展阶段，建设制造强国的进程中，技术跃迁势在必行，关注存在技术跃迁属性的高景气赛道。