中小板第一股002001新和成上市到现在已经16年有余，随着注册制的开闸以及新股加速发行，中小板002代码已经用完，“003”时代正式拉开序幕。鱼类零食第一股华文食品获得头牌“003000”的上市号码，成为尝鲜第一股。9月14日，华文食品披露上市将于深交所敲锣开市，发行价格为5.02元/股。

公司是我国具有较高知名度的传统风味休闲食品企业之一，以“劲仔深海小鱼”驰名，凭借多年技术积累及明星代言的品牌效应双重加持，品牌深受消费者青睐。2019年，“劲仔深海小鱼”销售超12亿包，在鱼类休闲零食行业市场占有率约5%，成为该细分领域龙头，稳坐国内鱼类零食行业头把交椅。这个销量至今还被写在小鱼干的淘宝电商宣传里。

本次公司公开发行股票不超过4001万股，占发行后总股本比例不低于10%，全部为公开发行新股，拟募资1.61亿元继续深化研产销一体化产业链布局，用于投资风味小鱼生产线技术改造项目和品牌推广及营销中心建设项目，在公司现有的主营业务基础上，进一步巩固在鱼类休闲食品细分领域的领先优势，提升核心竞争力及市场占有率。

赛道深耕，营收净利逆疫情双增长

在国家大力支持消费大循环机遇下，食品企业有望通过差异化竞争，进一步打开市场增量空间。作为连续三年全网即食鱼类零食销量第一的品牌，劲仔始终坚持自主研发与创新，深耕鱼类零食市场的同时，不断丰富同系列休闲零食产品种类，形成有层次的产品多元化发展态势。

目前，通过多方调研与反复研发，劲仔已根据国内不同地区口味偏好，开拓南卤、北酱、东香、西麻、中辣五种特色口味，并成功投产，打造年销售量12亿包明星单品，稳固细分行业领导地位。

与此同时，华文食品充分利用规模效益和资源优势，通过“先款后货”的经销模式，提高议价能力，推动营收净利同步稳健增长。在2017年至2019年，公司分别实现营业收入7.67亿元、8.05亿元、8.95亿元，净利润7,566.19万元、1.15亿元、1.18亿元。

面对年初疫情影响，公司主动应对挑战，深入挖掘研产销一体化产业链优势，提升产业链话语权，2020年1-6月，华文食品实现营业收入4.51亿元，较去年同期增长2.55%，归属于母公司股东的净利润近6389.37万元，同比增长5.05%。实现营收净利逆疫情双增长。在招股书中，华文食品也表示疫情虽对生产经营造成负面影响，但影响不大。

休闲食品市场广阔，全球化战略布局在即

基于对公司前景的看好，早在2016年，华文食品便获得了联想控股旗下佳沃集团3亿元战略投资。截至目前，联想控股旗下佳沃集团持股19.80%，为公司第二大股东。

根据公司官网信息显示，为顺应“十三五”规划“不断健全食品安全标准体系”的政策趋势，华文食品已建立一套完整、严格的质量管理体系，并成功通过HACCP、ISO9001等认证体系。2019年，深化改革加强食品安全工作的指导性文件出台，提高食品行业准入壁垒，为行业内符合质量要求企业的可持续性发展提供了坚实的保障。

根据国家统计局数据，2010年至2018年间，我国食品制造业企业营收同比增长率始终保持在5%以上，预计到2020年，我国休闲食品零售市场规模将达到12,984亿元，市场增量空间巨大。此外，在国家对“一带一路”的大力推动下，沿线国家同样对中华特色食品企业表现出极大的兴趣。

面对广阔的市场空间，公司表示，未来将继续以国家对“深入发掘地方特色食品和中华传统食品”的要求为指导意见，不断坚持自主研发和技术革新，持续改良产品传统配方，深耕国内市场，布局全球化战略，充分发挥自身竞争优势，在细分市场进一步做大做强。

不过在很长一段时间里，“劲仔”并不是一个知名的品牌，直到2013年华文食品签约湖南卫视主持人汪涵，代言劲仔小鱼干产品，在明星代言与广告的推动下，劲仔一炮而红，这个小零食品牌才真正为人所知。

联想佳沃曾表示，休闲鱼制品是休闲食品行业中快速增长的品类，符合消费者对美味和健康的双重需求，华文食品所专注的正是海洋鱼类和豆制品等健康蛋白质产品品类，且当时在细分品类中获得市场占有率第一位。

华文食品业绩增长的动力，很大程度上来自它的明星产品劲仔风味小鱼和豆干。但这也意味着华文食品的产品线相对单一。2017年至2019年，其风味小鱼和风味豆干销售收入合计分别为7.58亿元、7.93亿元及8.05亿元，占公司营业收入的比重分别为98.92%、98.53%和90.00%。 公司有可能面临较高的产品结构单一的风险。 

针对于此，华文食品近年来持续增加在研发方面的支出，开发了如禽肉制品、风味素食等新品，试图进一步优化自身产品结构。但目前这些新品贡献的营收有限、占比极低。  公司目前研发费用占比也是相当底的。

招股书中也提到，从长期看，随着公司产品市场占有率不断提高，若公司未来研发能力不足、导致不能持续开发新产品，或市场竞争格局发生不利变化，导致公司不能为已开发的新产品成功打开市场，公司有可能面临较高的产品结构单一的风险。

从近三年业绩可以看出公司稳步增长的业绩为未来成长价值提供支撑。

消费升级时代，休闲食品群雄角逐，今年以来，继良品铺子和甘源之后，华文食品是又一家被吃上市的企业。在国内休闲食品市场，上市后的华文食品有望借助资本市场实现加速发展，进一步巩固休闲鱼制品行业的龙头地位。

目前，劲仔小鱼已成功跻身十亿级，成为鱼类零食第一品牌。同时，公司积极修炼“内功”，通过实施全渠道战略，打造智慧供应链，进行品控升级，推进产品和技术研发，持续打造公司核心竞争力。
公司销售模式以经销模式为主、直营模式为辅。公司高度重视营销渠道的建设，依托销售实践经验丰富的营销团队，已形成了覆盖全国市场的高效、全面的营销网络体系。
目前，华文食品的营销网络基本覆盖全国各省、自治区和直辖市，在流通渠道、商超渠道、电商渠道等主要市场领域均有广泛布局。公司将结合与代言人的合作内容来制定相应的推广模式。在电商渠道有广泛的布局，包括但不限于天猫、京东、拼多多、苏宁易购、微信小程序等电商平台均有销售，同时，公司也通过抖音、快手等直播渠道进行推广，包括与网红主播合作、自有直播团队的推广。后续我们也将加大产品推广渠道及方式，提高产品的知名度。未来公司会在新媒体方面根据公司的战略发展方向加大投入力度。

公司2019年度风味小鱼的产能为18,000.00吨，风味豆干的产能为6,000.00吨，公司未来建成募投项目“风味小鱼生产线技术改造项目”后将扩充风味小鱼的生产能力，预计生产能力将进一步提升。2019年度风味小鱼的产销率为101.82%，2019年度风味豆干的产销量为119.40%。公司采用以销定产模式，2019年风味小鱼营收占比为77.17%，毛利率为33.83%。2019年风味豆干营收占比为13.60%，毛利率为29.66%。

通过第三方公司调研及分析，鱼类零食的赛道是百亿级以上的规模，公司小鱼未来尚有很大的提升空间。

对于华文食品我们最为感兴趣的还是公司销售环节的特别之处，采取“先款后货”的模式。在食品行业，只有类似贵州茅台、海天味业等行业龙头才有这样的底气，体现了公司对下游的强议价能力。“先款后货”的政策，有效地避免了快消行业惯有的账期顽疾及应收账款风险。
2017年末至2019年末，公司应收账款余额分别为23.75万元、4.28万元及220.53万元，占总资产的比例不到0.3%.

这一经销模式不仅体现了公司的议价能力，还提升了现金流水平。2017年-2019年，公司经营性现金流分别为3051.48万元、1.13亿元、1.89亿元；今年上半年为7567.21万元，同比增长57.16%。

2017年至2019年，公司按照母公司口径计算的资产负债率分别为19.82%、16.77%、11.27%，呈逐年下降的趋势，远远低于行业均值。

截至去年底，公司货币资金余额为3.75亿元。随着IPO募资资金到账，公司可调配资金规模将进一步提高，财务结构将继续优化。

2020年5月，东兴证券在一份产业报告中指出，我国休闲食品产业本土化起步于21世纪初，目前尚处行业红利期。

据咨询公司弗若斯特沙利文测算，2018年我国休闲食品行业规模已超万亿，2013-2018年的复合增长率接近12%，处于高速增长的态势。

行业增长期，休闲食品巨头们纷纷资本化，三只松鼠、良品铺子先后上市，细分赛道霸主绝味鸭脖、有友食品、甘源食品等陆续敲钟，还有溜溜果园、展翠食品等正在排队。对于已上市的休闲食品企业纷纷获得二级市场资本的高度关注与热捧，IPO连续迎来多个涨停潮，例如三只松鼠连续11涨停、良品铺子连续15涨停、甘源食品连续12涨停等等。

2020年4月，中国水产流通与加工协会发布数据显示，休闲鱼制品年零售总额约200亿元，华文食品市场份额第一。协会预测，到2030年，该行业市场规模将达到600亿元。行业集中度不断提升的趋势，加之行业规模从200亿元到600亿元的跃升，行业老大的市场机遇不可估量。为了抓住这一波机遇，华文食品从各个维度出发进行自我升级。品类上，公司立足休闲鱼制品板块的核心优势，持续研发创新，开发禽肉制品、风味素食等新品类，进一步丰富和优化产品结构。销售渠道上，在稳固和扩大线下经销商数量的同时，公司近年在电商渠道、新零售渠道持续发力。淘宝天猫即食鱼零食行业排名显示，2018年至2019年，劲仔深海小鱼销量均超过0.8亿元，稳居行业第一。

华文食品现已形成天猫、京东、拼多多、苏宁易购、抖音、快手、微信小程序等多位一体的线上渠道布局。除常规的引流方法之外，积极通过直播带货提升线上客流量，借助流量明星、达人促进品牌的年轻化。品类丰富与优化、渠道创新，这些都将助推华文食品销售规模和盈利能力迈上新台阶。

继续再挖挖这条鱼不好的地方。

从公司两版招股书我们发现财务数据互相“打架”。两版招股书，就至少有7处财务数据不同。分别是2016年经营活动、投资活动、筹资活动产生的现金流量净额；2017年和2018年经营活动和投资活动现金流量净额。

例如，第一版招股书中，2018年度经营活动产生的现金流量净额112,364,551.09元，而到了第二版却变成了 112,638,392.27元，两版相差273,41.18元。

重要财务数据本应非常严肃，岂能说变就变。

如果公司管理层没注意到两版数据不同，说明公司会计基础工作的规范性、会计科目核算准确性存疑。如果公司管理层知道却不过问，也不解释清楚什么原因造成差异，公司的信息披露完整性怎样保证？上市后会不会变本加厉，最终成为大家唾弃的“不幸咖啡”？

如果单说华文食品说实话在它没上市之前我不知道，我想大家估计也没听说过，公司整体业绩处于休闲食品行业中层，但是其旗下的“劲仔小鱼干”却因汪涵和邓伦的代言火遍市场。尝到明星效应、吃货效应甜头的华文食品甚至直接把综艺赞助、明星代言作为此次上市的融资项目之一。

公司6147.16万元的品牌推广及营销中心建设项目的内容别具一格，其中1047.16万元用于营销中心和营销信息化建设，而准备赞助综艺节目的费用高达1500万元，明星代言投入准备1000万元、新媒体宣传1600万元、地面品牌推广1000万元。公司的营销融资项目更确切地说是为综艺、明星融资，其依赖于明星效应背后的真实经营实力如何？

公司一直专注于风味小鱼和风味豆干产品，而公司其实更加依赖“一条咸鱼”风味小鱼的经营，这也是前面我们提到的产品单一的风险。而公司的另一主营业务，风味豆干在近三年的收入分别为1.49亿元、1.09亿元、9398.53万元和5206.27万元，持续大幅下滑，目前仅能贡献11.93%的营收。主业越来越依赖单一的风味小鱼。华文食品的风味小鱼产品主要围绕海鱼产品鳀鱼干加工，这给公司未来对经营稳定性、持续性带来多方面的风险。

之前证监会就此提出多项问询质疑。风味小鱼市场的整体市场容量如何？是否存在产品结构单一风险？公司现有产品能否支持未来收入及利润的稳定？公司在开拓新产品方面是否存在较大不确定性？

对于任何一家公司都是禁不住深挖的，本着客观我们不管公司好的一面还是不好的一面我们都尽量的给大家呈现出来，让大家更理性的去看待一家公司。作为大消费领域的一家上市公司目前的赛道还是想到不错的。近有甘源食品远有良品铺子、三只松鼠，再早同为省内的兄弟企业盐津铺子。

同行业公司首先就是拿盐津铺子作为对比，目前盐津铺子市盈率70倍，有友食品24倍，良品铺子78倍，洽洽食品52倍，好想你由于出售资产市盈率不具可比性，甘源食品84倍。综合我们给与华文食品120亿合理估值，由于发行价格低发行股份占总股本的10%所，以具有股价低流通市值相对小的优势，市场情绪好炒作，再给与一定溢价目标可以给与150亿市值。