吉利集团($力帆科技(SH601777)$ 的实控人)旗下的曹操出行是国内Top 3网约车平台(滴滴、T3、曹操出行),其特色在于合规率高、自营比例高(20%)、低成本定制化换电车辆。曹操出行23年网约车4.5亿单,每单均价27.3元,出行服务收入超过100亿元(按总交易价值GTV计,2021年、2022年及2023年曹操出行一直位居中国网约车平台前三名)
曹操出行23年签约车辆数31万辆(是A股$大众交通(SH600611)$ 1.5万注册车辆的21倍),21-23年,曹操出行的订单量分别为3.7亿单、3.8亿单、4.5亿单,AOV(客单价)分别为24.1元、23.2元、27.3元,活跃司机总数分别为45万人、60万人、70万人,23年的出行服务收入107 亿元(是大众交通13亿出行收入的8倍+),布局超过全国30个省份(vs.大众交通仅布局上海、浙江两地),曹操出行拥有全国最大的定制车车队(全国24个城市拥有一支约31,000辆车)。
23年曹操出行收入107亿,其中支付给司机的费用就超过 82 亿元,是最大的成本项。RoboTaxi 是曹操出行未来优化成本提升盈利的重要手段,未来曹操与其他出行平台都会应用 RoboTaxi 的方式降低司机成本,优化单车利润模型。
$力帆科技(SH601777)$是曹操出行自营车辆的唯一供应商,已推出了搭载吉利自研 7nm 芯片及激光雷达的睿蓝车型,是RoboTaxi基础的硬件平台AI龙头(旷视科技,视觉+智驾解决方案)入主力帆与吉利强强联合,形成软硬件一体化能力。
力帆科技的二股东是旷视科技CEO印奇,7月2 日,旷视科技实控人印奇 24 亿受让力帆 科技近 20%的股权(其中CEO印奇出资12亿,江苏永钢出资12亿,各占50%, 印奇实际控股)。旷视科技(旷视科技官网)是AI四小龙,人工智能技术不弱于 Baidu,智能驾驶技术储备丰富,23年发布了 3 套智驾方案(仅 1/5 算力就能实现 BEV+Transformer 架构),获得 2023年CVPR(全球机器视觉和识别大会)2700 多家参与机构中最佳智驾方案桂冠(网页链接{旷视研究院获CVPR 2023自动驾驶国际挑战赛冠军})。
关于旷视科技的智能汽车解决方案,请参考深度文章:旷视科技的智驾解决方案,以及旷视科技官网。
力帆科技的Robotaxi智能汽车解决方案覆盖了当前主流两种技术路径:1)现有的激光雷达路线(吉利7nm芯片的睿蓝车型);2)全新的旷视科技的视觉为主路线(标准版、专业版+旗舰版)
力帆科技落地Robotaxi智能汽车的商业模式,可以这么理解,吉利集团作为大股东提供硬件支持和网约车平台(曹操出行),旷视科技作为技术提供方负责软件和智能方案,江苏永钢(永卓控股)作为财务投资方负责真实出资,重庆市政府(第3-10大股东的牵头人)负责政策扶持,从供需逻辑上,形成了如下局面:要人有人(力帆造车、重庆市政府全面扶持),要钱有钱(江苏永钢现金支持),要技术有技术(旷视科技智驾全球领先),要平台有平台(曹操出行平台全国前三),完整地构造了Robotaxi全产业链的商业闭环。
具体而言,吉利集团负责提供换电车基础硬件平台、旷视科技提供智能驾驶AI算法和座舱生态,合作制造RoboTaxi后销售给曹操出行平台。Robotaxi落地后直接接入曹操出行平台,对力帆科技而言,将形成卖车收入、软件服务费(包含智驾算法及升级收入)、车辆维护服务费这三大类收入。
力帆科技跟重庆市政府深度绑定,重庆市政府有小康股份和华为合作后华丽转身的成功经验,尝到了甜头,这次会全力支持力帆科技的升级转型,前十大股东除吉利集团、旷视科技外,均为重庆市政府牵头的国资(早年力帆股份重组后引入),随着RoboTaxi智能汽车的推广,我们认为具备技术积累和地方政府关系的网约车平台将拿到更多份额(类比参考萝卜快跑为什么在武汉首先推广,跟武汉市政府的政策最先放开高度相关),有理由相信,力帆科技有望成为重庆市政府积极运作下的第二个小康股份(千亿市值可期!)
下面测算一下,Robotaxi业务线对力帆科技带来的业务增量和估值:
2030年曹操出行接入量将达到100万台以上 (市占率从当前5%提升2030年的到10%,保守估计),其中 - RoboTaxi渗透率达到20%(保守估计)。服务收入:按照每单单价下降到15元,每天20单,每天收入6000万元,按照服务费+维保费用Takerate 10%,对应的年化软件服务收入为21.6亿元,对应软件服务净利润10.8亿元,此业务属于SAAS的商业模式(永续经营的高现金流轻资产模式),成熟市场一般按照20-25PS或者30-50倍PE估值,保守估计给予40x PE=432亿市值 (约为20倍PS)
- 按照8年报废,每年更新12.5万台,新上Robotaxi渗透率60%,7.5万台销量,单车价值量30万元对应收入225亿元,对应利润率18亿元,归母净利润9.9亿元,给予25xPE=250亿市值
根据上述测算RoboTaxi业务线合计净利润20.7亿元,给与780亿市值(对应PE 37x)。
传统业务线,乘用车40亿收入,摩托车20亿收入,净利润平均8%,永续态净利润4.8亿,给25倍PE区间估值,保守看120亿市值可以兜底(账面净资产105亿,1.1倍PB,极度低估且保守),另账面扣除有息负债后依然有15亿净现金,则传统业务线保守估值135亿。
合并传统业务线+Robotaxi业务线=915亿市值(当前市值200亿,潜在空间460%),按照10% Wacc折现,目标价13.5元/股(当前股价4.50元/股,潜在空间300%)。