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五部门联合发声解读纪要

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中线波段的公社达人

2021-12-05 23:59:35

一、对五部门联合发声事件的观点
1、触发事件：恒大境外私募债违约、五部门联合发声维稳，坚决防范金融风险、确保行业平稳健康。
12月3日晚，中国恒大发布公告称无法履行2.6亿美元境外私募债的担保义务，随后广东省人民政府、央行、银保监会、证监会、住建部等五个政府部门就恒大风险事件作出回应：
1）广东省人民政府向恒大派出工作组，
2）央行对于广东省向恒大派出工作组表示支持，
3）银保监会表示恒大风险事件不会对我国银行业保险业的正常运行造成任何负面影响，
4）证监会表示恒大风险事件对资本市场稳定运行的外溢影响可控，
5）住建部表示支持广东省政府向恒大派出工作组。
同一时间五部门同时表态、实属罕见，政府部门持续督促企业推进风险处置工作，说明政府对防范金融风险的充分重视；同时李总理表态拟适时降准，同时要求确保经济平稳健康运行，预计后续行业维稳政策将进一步深化。

2、供给端：拟适时降准、满足开发贷、官宣并购款、支持公司债，供给端逐步趋松、并购红利显现。
1）李总理指出中国将继续实施稳健的货币政策，保持流动性合理充裕，适时降准；
2）银保监会将合理发放房地产开发贷款、并购贷款；
3）证监会将支持优质房地产企业发行债券，资金可用于出险企业项目的兼并收购，金融市场也将继续为房地产提供融资渠道，积极满足房地产合理融资需求，促进房地产和金融形成良性循环。
多部门发声表态拟适时降准、满足房企开发贷、发债回归正常、美元债市场逐渐稳定，预计房地产融资趋松、行业资金困境将缓解，并且政策还允许优质房企发行并购贷款和并购公司债，供给侧改革背景下差异化信贷政策利于推进行业内部整合，优胜劣汰、格局加速优化，预计优质房企将借并购红利享受集中度的进一步提升。总体而言，供给端政策正常化正加速修复。

3、需求端：重点满足首套房按揭需求、首次提及支持改善性住房按揭需求，利于需求端景气度复苏。
银保监会表示现阶段，要根据各地不同情况，重点满足首套房、改善性住房按揭需求。
此次是银保监会首次提及“满足改善性住房按揭需求”，此前银保监会提及今年前10月个人住房贷款中90%以上用于支持首套房，提倡对刚需群体进行差异化支持，但并未提及改善性住房按揭需求。
并且中央政府层面关于改善性住房需求支持表态已经多年未提了，往前追溯的话，央行于2014年9月发布930房贷新政（认贷不认房），央行、住建部、银监会于2015年3月发布330房贷新政（调低二套房首付比例），央行于2016年2月发布房贷新政（非限购城市进一步调低二套房首付比例），住建部于2017年12月表态满足首套刚需、支持改善需求。
结合此前央行连续多次强调房地产两维护，叠加银保监会直接明确要满足改善性住房按揭需求，预计未来刚需、改善需求的按揭贷款额度、放款周期、首付比例、认房认贷标准等方面都或将有改善，将有利于提振房地产市场需求端景气度。

二、对目前行业基本面和资金面的观点

1、基本面：行业低库存叠加拿地大降，预计2022年投资和销售双双下行。（经济拖累）
不同于以往的周期底部，行业低库存将对后续投资和销售形成制约。投资端，今年资金紧张、拿地大降和低库存等因素，导致明年开工、土地购置费、竣工、净复工将均有不同程度走弱，并呈现投资前后端双双弱的现象，预计2022年开工同比-16.3%，竣工同比-6.4%，施工同比-2.4%，土地购置费同比-5.4%，投资同比-5.4%。需求端，考虑经济下行导致购买力下降、房地产试点预期加大观望情绪、低库存将限制明年新增供给等因素，预计2022年销售面积同比-9.1%，销售金额同比-9.1%，销售均价同比+0.0%。我们认为，明年投资和销售双双下行将对经济有显著拖累，并且如果房地产稳定不保的话，不排除将对经济拖累程再加大。

2、资金面：四大因素重压行业资金遇困，防控金融风险亟需维稳房地产。（金融防控）
今年下半年以来，房企资金链压力大幅提升，销售回款和融资现金快速走弱，22H1又将迎来境外债到期最高峰；房企债务违约/展期频现，低位配股、出售资金等自救行为增加，近期困境房企的受限资金占比高达94%，资金困境程度历史罕见。这主要源于四大因素：银行贷款集中度政策过快压降、地方政府预售资金监管过快收紧、房企项目合作资金主动被动冻结、金融机构风控从严导致融资受阻。其中，前两点是资金压力的促发因素，后两点则是资金压力的扩散因素。而资金压力的提升也导致了房地产投资的加速下行以及对经济的拖累加大。目前上述四大因素仍未消除或缓解，但防控金融风险底线下亟需维稳房地产，政策亟待修复。

三、对后续政策展望以及行业格局的展望

1、政策开启正常化修复，格局优化推动优质房企迎发展新机遇。
9月以来，政府高层连续多次发声强调维稳房地产，并强调防控金融风险，12月初，银保监会强调满足改善性住房按揭需求和合理发放并购贷款；政府维稳暖意已现，预计行业政策正常化修复开启，行业或将演绎三阶段发展：
1）政策正常化阶段：为化解目前房企资金困境，预计供给端政策将正常化修复，如贷款集中度、预售资金监管、三条红线和集中供地等；
2）保投资阶段：为缓解房地产投资下行压力，预计供需两端政策将进一步修复及优化，比如供给端针对更大范围的优质房企、需求端因城施策的逐步出台等；
3）格局优化阶段：预计行业出清也将进一步呈现，行业集中度将再提升，优质房企将迎来量质双升的新发展机遇。

2、借鉴中外格局优化经验，预计龙头房企PE有望升至10倍。
借鉴美国房地产板块、中国白酒板块的格局优化经验，尽管行业规模收缩明显（美国新房销售11年较05年降76%；国内白酒市场销量20年较16年降45%），但经历供给出清、格局优化后，行业集中度进一步提升，优质企业的盈利和估值均呈现显著提升，实现戴维斯双击。当前我国房地产行业正经历供给出清和格局优化阶段，目前龙头房企PE均值为6倍，若后续行业政策正常化修复（参考15年至今供给侧改革阶段PE均值8倍）、并延续17-18年集中度提升场景（参考17-18年初集中度提升阶段PE峰值12倍），以及参考美国格局优化后龙头房企PE估值13倍，预计我国龙头房企PE估值将提升至8-12倍、平均为10倍。
1）借鉴美国房地产行业格局优化过程，1999-2005年，美国房地产市场新房销量在上世纪90年代开启新一轮快速增长阶段，市场呈现量价齐升局面，2005年新房销量见顶，此阶段TOP5房企PE均值中枢为6.8倍；此后新房销售市场大幅下滑，经历行业格局改善、集中度提升后，龙头房企估值基本在2015年开始逐渐稳定下来，2015年至今PE均值维持在12.7倍，龙头估值中枢提升幅度仍然达87%。
2）借鉴中国白酒行业格局优化过程，我们发现即使白酒行业空间已经探顶，甚至全行业产销规模持续出现负增长；但在经历一波格局重塑后，行业参与者数量减少、集中度快速提升，价格端弹性更大、推动板块盈利指标有所改善；同时估值端表现更具韧性。2013-2016年板块PE均值为18.2倍，格局优化后2017-2020年板块PE均值回升至43.2倍，提升幅度高达137%。

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