【中金食饮】卫龙（09985）首次覆盖：综合实力突出，长期整合行业市场空间广阔

大家好，我们首次覆盖卫龙（09985）给予跑赢行业评级，目标价12.60港元。

中国辣味零食行业仍处于成长期且具有广阔的市场机会。据沙利文数据，中国休闲零食行业2021年收入8251亿元，其中辣味零食收入1729亿元，占21.0%。我们认为，定价较低的辣味零食符合年轻人消费需求，下沉市场前景广阔。2021年卫龙的辣味零食市场份额为6.2%，高于第二至第五位公司的市场份额总和（约5.2%）。我们认为，卫龙将发挥其产品、研发、生产、销售渠道和品牌的综合优势，市场份额有望进一步提升。

 卫龙竞争优势突出，产品+渠道+品牌+供应链壁垒护航大单品矩阵增长。1）产品：性价比高，消费者基础广泛。卫龙产品创新力及渠道推广力强，具备大单品打造能力。公司具有基于消费者及生产能力的新品研发体系，并通过多品类战略延长品牌生命周期。2）渠道：线下流通渠道布局广度相对领先，2015-2022持续深化改革致力于提升网点布局及控制力。3）品牌：卫龙辣条品牌知名度高，2022品牌宣传升级巩固品牌粘性。4）产能：自建产能，并持续优化自动化、采购方案等，降本增效。

随着2023年消费场景复苏，我们预计2023年公司动销恢复下提价影响将逐渐消化。中长期我们预计调味面制品品类进入成熟期，蔬菜制品目前仅为魔芋爽和海带两个单品，且海带尚处成长早期，后续可以通过增加形态、规格和新品类方式进行矩阵扩充，另外公司也在积极铺市卤蛋新品，有望成为第四大单品。

我们预计公司2022-2024年剔除一次性影响费用的利润（含Pre IPO相关的一次性费用计提/上市费用/激励费）分别约8.5/10.9/12.8亿元，CAGR约23%。公司目前交易于21/17倍2023/24年P/E，我们给予公司12.6港元/股目标价，对应2023/24年约24/21倍P/E和18%的涨幅空间。给予跑赢行业评级。

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