如何看待被 低估的 AI+游戏
礼泉大道
全梭哈的游资
2023-04-03 20:12:57
事件：
2023 年 3 月31 日，微软正式举办 GDC 2023 中国行会议，结合 Roblox、QuestGPT、PlayFab 等平台与《Minecraft》《Modbox》《Delysium》等游戏案例，主题主要展示微软平台的游戏开发及运营软件，与 AIGC 技术在游戏策划端、美术/模型创作端、代码生成端、用户交互端等方面的赋能。
游戏作为典型的供给驱动需求的行业，AIGC 驱动的供给端革新并非零和博弈，而是最终将带来游戏总体时长的增加，做大市场蛋糕。具体来看：
AIGC 缩短制作周期，本质上是“增收”逻辑：AIGC 在游戏制作产业链上应用，解放了人力资源，使作为产能发展瓶颈的人力能够聚焦到更富有创造力的环节，从而缩短制作周期，提振游戏产能，解决玩家消耗速度>内容生产速度的问题。开放世界/MMO 等依赖资料片更新的重度品类有望受益。
再降 UGC 游戏门槛，加速品类创新周期：游戏品类创新的历史往往是由 UGC 驱动的（如 MOBA、大逃杀等品类），而 AIGC 将使得 UGC 游戏门槛进一步降低，推动创意的去中心化，加速品类创新的出现。2 月以来 Roblox/Unity/Epic 等引擎相关公司陆续下场，AI 3D 模型发展将进一步提速，Text to Game 有望成为现
实，UGC 平台及竞技/休闲竞技游戏的 UGC 编辑器有望受益。
AIGC 推动游戏交互关系变革，提升用户体验：AIGC 能够革新游戏的交互关系，目前已出现玩家与 NPC 交互、玩家与文本剧情交互和玩家之间交互等多种新形态，游戏体验有望大幅提升，重玩法剧情、重社交的品类有望受益。
估值角度，当前游戏板块估值中枢 20x 左右，处于估值压制因素解除后的正常水平，处于历史较低位置；行业景气反转支撑下，我们判断游戏公司将陆续在 Q2 至下半年出现业绩拐点。长期看，AI 产业革命通过游戏供给侧革新带动新需求出现，行业有望进入新一轮成长加速期。
如何看待游戏板块估值提升逻辑
以 A 股市场关注度相对较高的 3 家游戏公司为参考，复盘 18 年以来游戏公司 ForwardPE 变化，我们看到 Forward PE 在 15x 以下主要受监管（版号暂停）和互联网（估值压制）的影响；而 Forward PE 升至 25x-40x 则主要由业绩增长，或创新周期等因素驱动（如云游戏、字节跳动概念、元宇宙等）。从当前环境来看，监管边际改善持续推进，互联网估值压制基本解除，与此同时，23年供给改善驱动的行业增长反转、AIGC 形成新一轮创新周期催化等因素形成，板块具备较强的提估值动能。
图一：A 股部分游戏公司 18 年以来 Forward PE 变化（单位：倍）
相关标的：
我们看好在 AIGC 方向布局早、技术领先的游戏龙头【腾讯控股】（混元大模型、社交/游戏等应用生态完备）、【网易】（伏羲 AI、《逆水寒手游》引入智能 NPC）。看好拟推出类 ChatGPT 的【昆仑万维】（在研大语言模型和 AI 音乐/图像等跨模态模型）、布局算力基础设施的【世纪华通】（投资数据中心项目，旗下多款经典 IP、点点互动海外发行、腾讯战略合作伙伴）看好具备估值性价比和成长性，向 AI 积极探索的标的：【三七互娱】（A 股游戏龙头，大数据买量）、【吉比特】（稀缺台阶型增长模型、中期成长性强）、【恺英网络】（治理改善，业绩弹性可观）、【巨人网络】（新品周期弹性大，确认接入百度文心一言）、【神州泰岳】（NLP 布局+游戏资产被低估）、【心动公司】（行业供给改善最受益、23年有望迎来拐点）、【完美世界】（游戏技术能力强、新品储备丰富）。关注姚记科技（23 年业绩修复动能强）、中文在线（海外产品 Chapters 探索 AI 交互技术）、富春股份（海外新品储备、字节跳动合作伙伴）、盛天网络（AI 语音适配“带带”电竞场景）、汤姆猫（拟将 AI 交互技术结合到现有产品）、凯撒文化（与上海交大合作发起 AI 创新设计工作坊）、电魂网络（探索 AI 对战博弈等技术）。
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