中国中免，之前叫中国国旅，2018年关注，2019年重仓，期间市值从1000亿左右，到目前的4000多亿，翻了三倍。期间股价因为疫情，从90多元回撤到60多元，之后由于政策的强劲出台，股价上涨到了200多元，也可以说是跌宕起伏。事实上投资一家公司并不容易，很可能在股价持续下跌的时候失去信心，又可能在股价刚解套上涨时就匆匆获利了解，凡此种种，最终会成为一名合格的韭菜。所以这个是要仔细思考下原因的。

中免的话在100元以下加仓买入，200多元以下仍有买入。一家好公司，合理价格买入，长时间看并不会吃亏。当然这个只针对个人，没有鼓励大家的意思。对企业的了解、资金的运用，风险的把控，时间的要求大家都是不一样的。再次强调，任何人的投资建议都不能作为买卖依据，这里不做荐股，只做投资交流。脱离韭菜的第一步就是独立思考。

中国中免从之前的乏人问津，到现在机构和基金云集，一些券商对基本面对研究是比较透彻了的。每家公司都一样，股价上涨时，关注度都会急剧提升，资金会不断涌入。关键一点是不要被短期情形诱惑，无论什么机构还是基金，不管他们怎么操作，都不要匆忙下手，还是要花时间研究和认识。财聚人聚，财散人散，二级市场的变脸快得很。

不全面展开分析，事实上针对中免，个人在雪球发布过两篇较长的文章，一篇是在大湾汇下，讲中国国旅的基本面分析，第二篇是在大湾汇金股推荐，写了一篇中国国旅的投资逻辑。总体两篇文章现在看也没怎么过时，很多逻辑和预判也没太大偏差，大家可以参考。这里主要针对一些主要问题作一梳理和分析，基本都在脑子里，顺手写下。

一、发展空间

首先是针对未来的发展。行业怎么看还是远未饱和状态，空间还很大。想想万亿的消费在海外，中国的免税不过500多亿。而中国的国力在提升，消费者购买力还在增加，可以说千亿也不过是起步。大家关注下奥特莱斯、一些品牌店就知道，经常人山人海，排队很多。很多人不理解几万的包包，几千的化妆品是谁在消费，这其实是站在自己的角度思考问题了。很多人一年化妆品就是几万甚至几十万。反过来几千的茅台又是谁在消费呢？中国的中产阶层，有钱人是越来越多，对品质生活的追求是必然的。很多老一辈企业家说自己不买奢侈品， 不穿名牌，那你去问问他的下一代，下下一代看。海南之前每天几十上百万的销售，去年几千万的日销售，今年上亿的日销售，未来如果每天两亿、三亿的销售，又有什么奇怪的呢？这个问题只要想想钱是多了还是少了，购买力是强了还是弱了。

讲到这里很多人担心政策的问题。简单一句话，在市场没到两千亿前是不用考虑这个问题的。最近的几年，国家对中免是扶植还是打压，看看一系列的并购和每隔两年一个大的宽松政策出台就知道。国家之前讲消费回流，现在内循环，外汇的考量，怎么会有政策风险呢？其实从政策层面依然有很多可以放宽的，比如市内店对国人的开放，国人出入境8000元额度的提升等等。这些政策的红利反而会持续推动公司基本面的加强。（btw：随时间能不断增强的是好公司）

二、商业模式

中免的商业模式其实就是一种特殊的零售业态，伴随旅游业的兴起而发展。免除了税负后，价格上有优势，产品从原产地过来保真。目前销售集中在机场、港口、独立岛屿和热闹区域的市内店。和一般低毛利，低坪效的零售不同，免税店的毛利率非常高，在50%以上，高的可以到70%。中免的销售费用主要是在租金上，类似机场扣点达到40%多，比如和上海机场T2签的七年410亿的保底合同。中免旗下的日上、海免，包括一些市内店，都只占51%的权益，所以利润的一块在少数股东权益下。然而即使如此，中免的盈利能力依然很强，ROE在20%以上，未来随着毛利的提升，自持物业的开业，依然有上升空间。中免的商业是具备轻资产扩张能力的，比如市内店和机场等可以租用物业持续开店等等。

行业具备牌照准入，面对的客户是极具人气和购买力的高端消费人群，产品具备高毛利和高周转特性，产业有百年以上历史，政策上又有支持，市场空间足够大且还在持续增长。凡此种种，皆是值得看多的理由。

经常有人问如何简单一句话总结中免，直白说就是，中免不是卖多少的问题，而是想卖多少的问题。大家关注下，或者自己体验下免税店就知道，中免的缺货和断货是经常的事情。所以中免的业绩不是当下努力决定的，大家可以仔细品一下。

三、线上业务

今年以来中免的由于疫情确实出现了不少的变化。这里简单梳理下，首先是机场业务大幅萎缩，主要是离境的大幅减少，机场的出入境店基本处于关闭状态。目前上海机场通过日上会员购的邮购业务进行开展，这块业务是依托于线上，之前就一直存在，通过保税区销售，属于有税业务。没有了机场扣点，即使加上税负，利润率也比原先机场高四倍多。大概估算日上邮购可以做到160亿左右，基本比去年上海机场业务量还高。

此外其他地方包括首都机场、萧山机场等，也都开展了邮购业务，不过总体体量比较小。中免自己开展了CDF会员购业务，七月份做到了10亿的规模，属于跨境电商模式。此外海南针对离岛游客，还有离岛补购的线上业务。也就是说由于疫情，催生了本来存在但规模不大的线上业务，并且原先占据半壁江山的机场业务将由线上业务替代。上述的线上业务少了租金，运营成本低，利润率很高，会极大增加公司的利润，从而弥补由于机场租金扣点的销售费用。目前机场租金是否可降低，还不大确定。

未来线上业务是否会取消，这个从目前看，疫情至少到明年上半年也不会过去，此外邮购业务可能并不是简单的临时过渡。目前跨境电商业务发展不错，很多品类愿意参加，作为一个几万亿的市场，中免也是可以持续参与的。

四、海南业务

公司的基本盘在海南，海南由于自由贸易港政策的推动，对离岛免税政策迎来史上最大宽松政策，购买额放大到10万，行邮税取消。这样未来购买大件商品会极大释放，特别是精品类。海南从7月份开始基本是持续新高，同比均是呈现两倍以上的高增长。年底海南是旅游旺季，预期会迎来销售高峰。海南的四家店年破300亿的目标毫无悬念。

海南从扩大规模角度出发，引入本省和外地的离岛免税经营牌照，并加开市内和机场店。中免预期可以拿下三亚凤凰机场店，目前是体验店。三亚市内店，中免依然有资格进行角逐。海南扩大牌照，引入竞争的模式，不会改变中免一家独大的格局。免税的运营和品牌引入，并不是一朝一夕的事情。且新进入者并不具备规模和价格优势，前期很可能处于亏损状态。简单去看，中免占据了南北最好的位置，北部的海口店是未来全球最大的免税商业体，南部的三亚海棠湾是目前最大的免税商业体。海南目前年游客在7000万人次，未来随着基础设施的完善，养老度假是国内首选之地。最保守估计未来这个市场也会在2000亿以上。市场足够大，多几家运营商完全不成问题，关键是其他几家是否足够容纳。从全球看，免税业态的巨头还是很集中的，韩国几十张牌照，胜出的也就是乐天和新罗。

海南政府目标是很大的，就是每年翻一番。目前看这个目标确实比较大，但也不是完全不可能。

五、业绩展望

今年的业绩相对比较难估一些，不过50亿、60亿，或者更高都不是重点。业绩测算涉及机场租金、销售促销、货物分配、存货减值、汇兑影响、所得税降低等等。其实普通投资者不需要算得很精细，大概即可。更为重要的是能展望未来，投资投的是未来，今年的业绩不重要，关键是未来的业绩。持续盈利能力和现金流是股东未来收益的源泉。

市场今年已经给中免较高的估值，其中一部分是消化了明年的业绩。大家可以关注下三季报数据，那么整年和明年就比较清楚了。投资中免的核心还是在未来业绩的确定性和可持续性上。

中免已提前布局了众多市内店，之前有五家。最近是武汉市内店。也就是说政策的出台是迟早的事情。海口店融合了商业和物业，2022年以后是一提升点。海棠湾店在扩大，三期规划中。海南其他区域中免会继续布局。一些机场比如深圳机场，中免也会去竞标。明年会增加很多产品品类，特别是精品销售占比会提升。邮购和跨境电商依然会延续。2020年中免是全球免税老大，2021年估计中免会继续加冕。未来大概会持续稳固。

今年中免的股价由于疫情从利空变成了利好。股价短期确实涨得比较快，作为投资者其实是希望慢慢涨的。假如以三年为期，中免业绩是有望持续攀升和翻倍的。

作为韭菜公社第一篇基本面文章，希望有更多机会和投资者交流。祝大家投资顺利！