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赛伍技术,尚未大涨的胶膜标的
王大霄
2021-09-01 22:30:26

背景:中线。光伏胶膜低位

1、赛伍技术在可预见的2年内,业绩主要由KPF背板和POE胶膜贡献。KPF背板受双玻组件渗透率逐年增加影响,需求将会逐渐减小。POE胶膜受双玻组件渗透率逐年增加影响,需求将会逐年增加。


2、光伏胶膜产品主要分为透明EVA、白色EVA 和POE三种。白色EVA为透明EVA升级产品,具有更高的反射率,POE胶膜在水汽阻隔率、耐候性和高抗PID方面表现更优。价格方面,透明EVA胶膜约8元/平,白色EVA胶膜略高于透明EVA胶膜,而POE胶膜价格为10元/平~11元/平左右,价格显著高于EVA胶膜,限制了POE胶膜的应用场景,当前仅用于双玻组件。如下表所示,随着双玻组件渗透率的逐渐提升,POE需求量将保持稳定增长。


3、POE胶膜生产由陶氏化学生产的POE粒子加工而来,此加工过程主要为物理变化,技术难度有限,行业毛利率维持在20%左右。POE胶膜产业链瓶颈在陶氏化学的POE胶膜粒子产量而非由粒子成膜的过程,赛伍技术与陶氏化学关系较好。另一方面,POE粒子超半数被用于汽车工业,而当前汽车产量受芯片封装产能影响较大,POE粒子价格和供应较有保障。


4、估值分析

1)若不考虑其他因素,以22年产能作为POE业务估值基准:

年份

2021H1

2021H2

2022H1

2022H2

海优新材

3.5

3.5

6.2

6.2

福斯特

10.5

12

18

18

赛伍技术

1.5

3.6

3.6

4

海优新材22年产能为6.2亿平,且海优新材主营业务即为胶膜,按海优新材271亿市值,则赛伍技术的胶膜业务给予166亿市值;22年预计背板业务销售额为14亿,对应净利润约1.3亿,给予20倍估值,则赛伍技术的背板业务给予26亿市值;其他业务给予0.5亿利润,对应40倍估值,则赛伍技术的其他业务给予20亿市值合计212亿市值


2)若以市占率作为POE业务估值基准:

胶膜产能单位投资额较低,且投产时间快。EVA胶膜产线与POE产线较为接近,包括搅拌和挤出两个过程,EVA胶膜及POE胶膜可共线。胶膜产线投资额约1500万元/GW,产线从开工至正式投产耗时4~6个月,故产能弹性相较光伏其他环节更大,竞争格局差于光伏玻璃,难以直接用产能规划数字拍业绩,故以下采用市占率方法计算业绩。


年份

2021

2022

2023

2024

2025

光伏新增装机(GW)

160

210

260

300

330

容配比

1.2

1.2

1.2

1.2

1.2

组件出货量(GW)

192

252

312

360

396

双玻组件渗透率

30%

35%

40%

45%

50%

POE胶膜面积(亿平)

5.8

8.8

12.5

16.2

19.8

单价(元/平)

11

11

10.5

10

9

市场规模(亿)

63.4

97.0

131.0

162.0

178.2

赛伍保守市占率

 

20%

20%

20%

20%

赛伍中性市占率

 

30%

30%

30%

30%

赛伍乐观市占率

 

40%

40%

40%

40%

赛伍POE保守营收(亿)

 

19.4

26.2

32.4

35.6

赛伍POE中性营收(亿)

 

29.1

39.3

48.6

53.5

赛伍POE乐观营收(亿)

 

38.8

52.4

64.8

71.3


按照保守、中性、乐观分别假设赛伍技术在POE胶膜的市占率为15%、25%、35%,则赛伍技术22年POE胶膜对应的销售额为26.2亿、39.3亿、52.4亿,对应净利润分别约为2.4亿、3.5亿、4.7亿,以40倍PE计算,则POE业务对应市值分别为96亿、140亿、188亿。22年预计背板业务销售额为14亿,对应净利润约1.3亿,给予20倍估值,则赛伍技术的背板业务给予26亿市值;其他业务给予0.5亿利润,对应40倍估值,则赛伍技术的其他业务给予20亿市值中性情况下合计186亿市值


3)若以卖方一致业务预期作为估值标准:

公司

21年EPS

22年EPS

23年EPS

CAGR

22年PE

23年PE

福斯特

2.04

2.5

3.06

14.5%

65.7

53.7

海优新材

4.11

6.94

9.27

31.1%

46.5

34.8

赛伍技术

0.92

1.3

1.62

20.7%

26.5

21.3

赛伍技术未来两年CAGR略高于福斯特,低于海优新材。考虑到赛伍技术的产业地位、成本优势和业绩确定性不及福斯特,且背板业务后续可能逐渐萎缩,保守给予35倍估值,则对应181亿市值


5、核心结论:综合上述三种估值方式,赛伍技术目标市值应在190亿+,股价相较目前至少有40%的上行空间但公司近期可能正在制定股权激励计划,上涨时间点不确定

声明:文章观点来自网友,仅为作者个人研究意见,不代表韭研公社观点及立场,站内所有文章均不构成投资建议,请投资者注意风险,独立审慎决策。
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  • 只看TA
    2021-09-05 12:35
    赛伍技术最近跌的厉害是因为减持么
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    于2021-09-05 14:06:08更新
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  • 只看TA
    2021-09-01 23:04
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  • 空仓养家
    只买龙头的老韭菜
    只看TA
    2021-09-01 22:52
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  • 只看TA
    2021-09-03 17:01
    苏州金茂清仓式减持怎么说?
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  • 只看TA
    2021-09-02 19:05
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  • 只看TA
    2021-09-02 11:54
    有预期差
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  • 只看TA
    2021-09-02 09:49
    谢谢分享
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  • 一口可乐胖三斤
    一路目送的小韭菜
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    2021-09-02 09:14
    谢谢分享
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  • 只看TA
    2021-09-02 08:50
    涨停前为什么不吹呢?
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  • 只看TA
    2021-09-02 08:32
    赛伍技术
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