2022投资策略

余文心（医药行业）

海通证券的分析师，余文心的观点

今年新财富医药行业分析师的第2号。

断续器

因为受集采影响较小，但CXO很坚挺，虽然也有大大小小的利空，多数都不会影响到CXO的底层逻辑：药企的创新需求。全球生物制药和化学制药行业的融资额已达到448.62亿美元，超过去年349.14亿美元的全年数字。今年Q3，国内一级市场医药健康融资额为586.08亿，同比增长33%。只要药企还在筹钱谋发展，那CX○的业绩就不用太发愁。毕竟创新药多赚钱啊，药企想赚创新药的钱，就得拉着CXO企业一起搞。行业景气度还在，跌多了就是上车机会。

CXO是医药外包行业的总称，什么叫医药外包呢？它本质上是一种服务，也就是医药公司出钱让CXO的公司，替自己进行新药的研发和生产

· CXO企业里面，有几个分类，CRO是药品的研发外包，CMO和CDMO是药品的生产外包，一个负责研发，一个负责生产

· CMO和CDMO的区别，主要看技术含量，一般没有技术含量的药物生产呢，可以算作是CMO，如果有技术含量的药物生产呢，就叫做CDMO

· CDMO与CMO的区别在于，CMO依靠医药企业提供的生产工艺及技术支持进行生产服务。CDMO是在CMO的基础上再提供创新药生产时所需要的工艺流程研发及优化，进一步为客户提供扩大商业化生产服务，可提供从公斤级到吨级的定制生产服务，CDMO可以更加有效的帮助创新药研发企业解决从实验室到新药申报以及商业化生产的各种问题，目前CMO企业正逐渐转型升级成CDMO企业

药明康德

· CXO全产业链一体化龙头，2020年药明康德整体营收165亿，其中32%来自于CMO/CDMO业务，药明康德的CDMO业务主要通过旗下子公司合全药业来发展，药明康德从最前端的药物发现CRO为后端CDMO引流，实现了几大业务的协同发展，合全药业拥有"药物发现→商业化"完整CDMO服务环节，药明系整体的业务范围实现了端到端的一站式小分子化学、研发到生产的服务

凯莱英

· 凯莱英是高技术驱动型的CDMO服务企业，拥有四大技术研发平台可以保证凯莱英大大缩短研发和规模化生产时间，拥有从临床前研究到商业化生产服务全链条覆盖，是中国最大的商业化阶段化学药物CDMO公司

泰格医药

· 国内首个上市的CRO企业，临床克罗龙头。泰格医药的临床研究业务几乎包括了我国 GCP 中提出的全部临床试验内容，可以满足绝大多数国内外制药企业的临床研究要求。2014年收购方达控股（港股上市，业务收入主要来源于北美），在北美地区进一步收购海外优质企业，布局生物分析和临床前研究（药物代谢和药代动力学、安全及毒理学），逐渐巩固CRO版图，拓展客户群体。海外拥有超过800人的专业团队 。2021年上半年增加了102个正在进行的药物临床研究项目，总数增至491个；有219个正在进行的医疗器械临床研究项目和132个正在进行的生物等效性研究项目。

 昭衍新药

· 国内药物临床前安全性评价服务最大的机构之一。专注于药物临床前安全性评价，是国内在该细分领域最大的服务机构之一，并拓展了新冠肺炎药物及疫苗的安全性评价和试验业务。具有连续静脉输液等专有技术能力和MSD生物分析等高校测试方法，是国内唯一拥有两个GLP（药物非临床研究在国际通行的质量管理规范）机构的专业化临床前CRO。在国际眼科药物评价领域亦取得较大突破，将非人灵长类生殖毒性评价体系推向商用，为国内非临床CRO的首家

康龙化成

· 起步于药物发现阶段，专注于小分子药物研发，拓展至药物开发、CMC服务等，提供全阶段CRO（含放射性标记科学及早期临床试验）与小分子CDMO服务，可为制药企业提供化学、制剂工艺开发及小批量生产。近年通过收购英美相关企业，整合拓展大分子药物及细胞与基因治疗CDMO研发业务，致力于成为多疗法的药物研发服务领军企业

博腾股份

· 2017年，公司收购美国CRO公司J-STAR的收购，公司从传统CMO向CRO+CMO一体化的CDMO转型，博腾股份向上继续深耕CRO服务平台，向下打造"API+制剂+生物药"全方位CDMO平台，单个项目价值不断提升，目前共有三大业务板块 1）化学原料药CDMO 2）制剂CDMO 3）生物CDMO，其中基因细胞治疗CDMO和制剂CDMO处于起步阶段，对公司净利润产生一定的影响

九洲药业

· 同时布局特色原料药（API）及中间体+小分子CDMO两大业务，随着公司CDMO业务的不断扩大，CDMO已经成为九洲药业业绩增长的主要驱动力。目前公司有少部分仿制类原料药产能外移用于CDMO，明年有两个商业化车间开建以及287亩土地将用于CDMO生产基地，新产能逐步释放有效保证新业务的承接能力

皓元医药

· 主要有两大业务1）药物发现领域的分子砌块和工具化合物，产品贯穿药物活性成分的研发阶段和生产阶段 2）中间体与原料药的开发优化与生产，其中原料药和中间体业务主要对应临床前和临床后的CDMO服务，提供的服务主要是工艺的开发和优化，以及原料药的注册和申报，业务规模较小

睿智医药

· 老牌临床前CRO龙头企业，2018年被微生态医疗企业量子高科收购，目前处于向化学药&生物药"CRO+CDMO"一体化服务平台转型阶段，截至2021半年报，临床前CRO营收占CRO/CDMO板块的84%，大分子CDMO业务体量比较小。管理层和公司股权频繁变动，同时存在关联交易等行为，管理经营上存在很大不确定性

药石科技

· 作为技术全球领先的新型分子砌块龙头，主营业务渗透到新药研发全周期，基于此优势纵向拓展打造一站式生物医药CDMO服务平台，为新药研发企业提供关键中间体、原料药和制剂的工艺研究、开发以及生产

海普瑞

· 立足肝素业务产业链的发展的同时，通过旗下全资子公司赛湾生物和SPL拓展大分子CDMO和创新药业务，三大业务板块协同促进。上半年，海普瑞的CDMO业务营收实现3.55亿元，占中资前三大生物制剂CDMO之列

普洛医药

· 从原料药转型为CDMO较为成功的企业，形成"特色原料药、CDMO和制剂"平台化企业。

· 公司的CDMO业务主要以兽药API项目为主，人用药以注册中间体项目为主，整体CDMO约占公司营收10%-15%。尽管兽药CDMO市场占比较小，但是市场集中度比较高，生命周期更长，整体竞争格局良好，普洛药业和兽药巨头硕腾和美诺华形成长期合作关系

医疗服务

眼科、口腔、体检、肿瘤专科、辅助生殖这5大民营专科医疗服务赛道，肿瘤的市场规模最大，去年预计为4056亿，辅助生殖的市场规模最小，去年预计为340亿。

眼科的增速相对最快，15年~20年，眼科的行业符合增速达到21%。

这几条赛道的核心驱动力，

眼科要看青少年近视防控、成人摘镜的需求，以及老年人白内障及老花眼的治疗。口腔要看正畸、种植牙的医美需求和口腔功能需求。体检要看个人健康意识和企业福利的强弱，但会跟公立医院有竞争。肿瘤的刚需程度太强，辅助生殖要看自然受孕率。

药企

就目前的集采实践来看，感觉要放弃以量补价的逻辑了。尤其是，说不准哪天集采的大刀，就砍到了自家拳头产品的后脑勺上。

创新+出海，药企就看这个。

医疗器械

高值耗材，比如支架、人工关节、TAVR等。低值耗材，比如真空采血管、留置针、输液器等。IVD试剂，比如生化、免疫、血液检测试剂等。医用设备，比如IVD设备、核磁、彩超、基因测序仪、手术机器人等。家用设备/消费医疗器械，比如角膜塑形镜、隐形正畸、早筛产品等。

医用耗材/IVD试剂

不算那些明显受益于疫情的，前几天不是写过健帆生物吗，血液透析领域的龙头，主要产品是一次性的血液灌流器，近5年营收增速30%+。

医疗器械

消费医疗器械

医用设备，看国产替代

· 医疗器械企业，也有出海逻辑。趁着这次的疫情，加剧了供应上的短缺，一些设备性能可以和国际水平接轨的厂商，市占率反而会得到提升

低估值的龙头药店

药品零售，也是一个大市场，去年全国药品零售市场的销售额有5128亿，同比增长10%，这么大的体量还有两位数的增速，很好了。

这么大的市场，自然也养了相当多的药店。

去年全国药店数量55.4万家，同比增长5.7%。但连锁率从18年的52.1%，提高到20年的56.5%，这说明行业集中度在上升。

具备确定性的消费医疗个股

从政策来说，咱们是鼓励社会力量办医院的，比如在眼科、骨科、口腔、妇产、儿科、肿瘤、精神、医美等专科服务，或者康复、护理、体检等领域。

这条医疗服务的赛道，基本以自费为主，不怎么受集采、一致性评价等政策影响，企业自主定价。

徐佳熹（医药行业）

新财富放榜，医药行业分析师的编号：1

创新药产业链和生命科学上游

重点关注两方面机会，一是CXO依旧维持高的景气度，二是生命科学上游支持类企业快速增长。

创新药

关注已经从Biotech向Biopharm进军并取得一定成效的企业，以及产品未来具备一定国际化可能性的Biotech公司。

生物

· 即生物科技公司，以创新药物的研发为核心业务，通常在新药研发至二期、三期临床时，将药物出售于大型制药企业，或是将公司整体出售，一般不涉及产品上市后的生产与销售环节

· 目前上市公司而言纯正的生物科技企业主要有：传奇生物、康方生物、康宁杰瑞、基石药业、百奥泰、天境生物。

· 传奇生物（核心项目CAR-T被强生子公司杨森相中进行全球化合作协议，共同开发、生产和销售LCAR-B38M，首笔预付款高达3.5亿美元。）、康方生物（单抗CTLA-4项目ak107被默沙东2015年在临床前花费2亿美元将获得全球独家开发和推广权。）康宁杰瑞（项目KN008重组人凝血因子VIII.项目出售转让给正大天晴药业，LM002项目转让出售于丽珠集团......）基石药业（辉瑞花2.8亿美元获得基石药业核心产品PD-L1在中国大陆地区的独家商业化权利）；百奥泰（百济神州花1.65亿美元将获得项目AT1706 相关知识产权及其在中国地区的商业授权、分销、供货协议）；天境生物（项目CD47被艾伯维以最高可达17.4亿美元的里程碑付款将获得除大中华地区以外的全球权益）

生物制药

· 指生物制药企业，企业基本是从研发阶段成长起来，业务覆盖研发、生产、产品商业化等各个一体化环节

· 目前上市公司而言纯正的生物制药企业主要有：恒瑞医药、百济神州、君实生物、信达生物、再鼎医药

· 恒瑞医药（累计申报超过14款抗体药物）；百济神州（累计申报超过28款抗体药物；包括14款与安进合作）；君实生物（累计申报超过8款抗体药物）；信达生物（累计申报超过21款抗体药物）；再鼎医药（累计申报超过16款抗体药物）

医疗器械

关注具备产品延展性和强商业能力的公司

疫苗

关注能把握住疫苗新技术和新方向的优质公司

消费升级

关注处方药/医疗器械中具有消费升级属性的公司，以及传统中医药企业中具有品牌优势的公司。

医疗服务

to C端服务看好复制性强，偏消费属性的连锁企业，to B服务看好注重研发且市占率具优势的金域医学。

部分偏绝对收益的低估资产

这部分企业虽然"主题性"不强，但经营稳健，所在领域具有相当看点，且本身估值较为合理。

邬博华等（新能源和电力设备行业）

今年新财富新能源和电力设备行业的最佳分析师编号：1

新能源车明年方向

2021年全球新能源车步入高景气，消费崛起与碳中和政策约束下，判断2022年全球产销达到900-1000万辆，其中国内540万辆，欧洲250万辆，美国130-140万辆，保持50%-60%的增速，且存在进一步超预期可能。

产业链方面，2021年供需紧张的资源、材料环节价格上行、盈利扩张，动力电池承担了主要的成本压力，2022年6F、磷酸铁锂、铜箔等环节的供给依旧偏紧，隔膜、负极供需边际趋紧，动力电池将在2022年看到底部拐点，2023年有望修复

a.盈利预期向好的动力电池。

b.单位盈利底部且供需边际向好的隔膜、负极。

C.供需偏紧且估值较低的铜箔·

d.电解液、铁锂正极、三元正极环节，凭借份额扩张、新技术及一体化实现阿尔法的龙头公司。

光伏明年方向

近两年国内外碳达峰、碳中和政策频发，自上而下推动驱动装机增长，提高了行业远期空间的确定性和成长性。未来5年，全球光伏装机复合增速有望达25%-30%，风电装机复合增速有望达15%-20%。

明年国内外光伏装机需求，在政策指引、经济性提升及指标规模保障下，有望迎来全面的确定性增长，预计全球装机规模在220-240GW，同比增速40%左右。

a.此前供大于求，同时供需关系转好的环节，盈利有望修复，典型代表为一体化组件。

b.受供给端影响较小，单纯依靠需求驱动景气的高贝塔环节，典型代表为逆变器。

c.供需相对紧俏，盈利水平预计保持高位的环节，典型代表为硅料、EVA粒子及胶膜·

风电明年方向

明年国内风电光伏装机需求，2021-2023年国内陆上风电装机规模有望实现稳步增长，年均复合增速有望20%左右。而海上风电，明年有望逐步进入平价阶段。预计明年风电装机规模有望达50GW（其中陆风预计45GW左右，海上风电预计5-6GW）。

a.竞争格局优异、单兆瓦价值量提升，且具备出货规模高增潜力的零部件企业。

b.具备较强供应链整合能力、风机平台化建设能力、以及较强成本管控能力的风机企业。

储能环节

美国储能需求从去年下半年以来高速增长，欧洲户用储能持续高增，发电侧有望迎来拐点。国内储能市场正处于商业模式成型阶段，期待政策落地

电力设备

十四五投资主线较确定为新型电力系统。

具体落地方向，目前看储能、调度、数字化、特高压、电力交易、综合能源服务是几大较明确的投资方向，并且在南网十四五规划中也再次得到验证。

此外配网数字化感知设备、柔性直流、无功补偿等新技术产品未来有望出现放量。

电网数字化

· 平台层

• 数据中心

• 数据中台

• 业务中台

• 国电南瑞、国网信通等

· 网络层

• 4G/5G传输网

• 国电南瑞、国网信通等

· 感知层

• 配网监测产品

• 智洋创新、

• 杭州柯林、

• 威胜信息、

• 科汇股份等

• 一二次融合柱上开关

• 宏力达等

• 电力机器人

• 国电南瑞、

• 亿嘉和、

• 申吴科技、

• 国网智能等

• 新一代物联电表

• 国电南瑞、

• 许继电气、

• 三星医疗、

• 威胜信息、

• 林洋能源等

• 智能低压电器

• 正泰电器、

• 良信股份等

· 配网硬件改造

• 思源电气（另有SVG 业务）、

• 苏文电能（另有综合能源服务业务）等

· 特高压

• 国电南瑞、

• 许继电气、

• 特变电工、

• 中国西电、

• 平高电气、

• 思源电气、

• 四方股份等

· 电网调度

• 国电南瑞等

· 电力交易系统

• 国电南瑞

• 国网信通等

兴业证券的石康等人（国防军工）

新财富军工行业的NO.1分析师

以前都说军工是渣男，但现在时代变了，起码在十四五期间，很多军工股的需求确定性还是挺高的，比如航空航天、电子装备方向。尤其是中上游企业，依靠市占率提升、国产化替代或渗透率提升等，已经有了蓝筹股那味儿，走出了个股的阿尔法行情。

航空制造中下游企业/航发产业链

新机列装需求+量产后的规模效应+发动机的换发和维修需求。

导弹装备产业链

逻辑是在实战化训练的背景下，消耗性装备需求放量。其实跟发动机一个意思。

元器件和航空碳纤维复合材料产业链

关注个股

爱乐达

中航机电

抚顺特钢

中航高科

宏达电子

中直股份

盟升电子

西部超导

鸿远电子

宝钛股份

中航电子

中航光电

航天电器

航宇科技

中航西飞

紫光国徽

睿创微纳

派克新材

中航沈飞

七一二

长江证券的高登等（汽车和汽车零部件）

今年汽车和汽车零部件行业的NO.1分析师

总量上，今年行业受到缺芯压制，库存明显下降。随着Q4芯片供给逐步回复，补库+出口将成为销量增长的核心。预计明年批发销量2330万辆，同比增长8%-9%。

结构上，电动化和混动化是长期高景气市场。

电动化方面，今年10月新能源车的渗透率达到18%，预计今年、明年新能源车的销量分别为310万、510万辆，对应渗透率为14.5%、21.9%。混动化方面，经济型的混动车会成为电动车的重要补充。

零部件

参照智能手机的发展，受益自主崛起、开发周期缩短、模块化供应，国产零部件迎来历史性机遇，诞生一批大市值企业。

从成长路径看，零部件企业将沿着增量型和平台型两条路径扩张。

从赛道选择看，价值量和渗透率提升的赛道，如轻量化、热管理、车灯、智能驾驶（底盘电子、域控制器等）领域具备更好的投资价值，其中以特斯拉为首的新能源汽车产业链配置渗透更为迅速，将更具备弹性。

从投资节奏看，当下零部件处于投产尾声，固定资产周转率开始回升，原材料从高位下行，零部件企业盈利有望逐步改善。

商用车

重卡方面，需求偏弱，但供给收缩，国家对于排放政策更加严格，部分地区开始对国四、国五车进行限制，整体行业供需平稳，预计明年销量120-130万辆。

轻卡方面，大吨小标加严治理，行业规范下保有量水平有望上移。

客车方面，今年继续探底，明年有望企稳回升。

整车变革与复苏主线

推荐新车周期强劲、积极拥抱智能电动的比亚迪、长城汽车、吉利汽车，受益于经济稳增长的长安汽车、上汽集团、潍柴动力、宇通客车。

零部件

推荐具备增量型和平台型成长路径的企业，包括平台型部件：拓普集团、新泉股份、凌云股份、华域汽车、富奥股份；增量型部件：星宇股份、福耀玻璃、伯特利、银轮股份。