报告导读
经历了 2019/2020 连续两年优质稀缺白马大牛市行情之后,大量的“小而美”标的(增速较高的三四线细分龙头)投资价值逐步显现。
| 投资要点
q 风格切换,“小而美”细分龙头性价比显著
经历了 2019/2020 连续两年优质稀缺白马大牛市行情之后,大量的“小而美” 标的(增速较高的三四线细分龙头)投资价值逐步显现。由于前两年市场对优质稀缺大白马极度演绎,该类“小而美”标的估值非常低,一旦风格演变、成长性被市场认可,股价弹性非常显著。
我们认为这些企业具有较为相似的基因:1)专注细分领域,建立在多年积累的研发基础之上,具备领先的产品开发能力,基于这种强产品开发能力,切入细分快速成长赛道(例如久祺的电踏车、台华的尼龙 66 等);
2) 产业链一体化布局+自动化建设,在运营效率、供应链韧性、交期速度方面 具有较宽护城河;
3) 顺应产能转移趋势,较早布局东南亚产能,满足下游客户国际化布局需求, 且在人力、税收、关税上为公司带来了显著的成本优势;
4) 基于稳定的交期和创新性产品、全球化基地布局,深度绑定全球最优质的一批客户,具有较强客户黏度,长期净利润率维持在稳定水平。
本报告作为浙商大消费“小而美”系列一,主要筛选出以下几条主线: 受益于产品海外渗透率提升逻辑的匠心家居、久祺股份;
受益于下游运动赛道高景气度的维珍妮、健盛集团;
受益于产品迭代带来价量齐升逻辑的冷链公司三星新材、海容冷链;
受益于海外需求高景气,内销渗透率提升的新材料公司玉马遮阳、西大门; 受益于疫情催化的户外运动高景气赛道中的浙江自然、华生科技;
纺织领域关注因新增羊绒增量的新澳股份与 PA66 国产化先行者台华新材。
风险提示:国内外疫情反复,产能扩张不及预期;国际贸易摩擦加剧。
1. 风格切换,“小而美”细分龙头性价比显著
4.1. 出口类
4.1.1. 匠心家居:下游卡位功能沙发+智能床两大成长赛道,垂直一体化供应链+强 客户黏性保障高盈利能力
匠心家居是智能家居出口龙头,20 年收入 13.18 亿(+12%)、利润 2.05 亿(+82%), 21Q1-Q3 收入 14.9 亿(+70%)、利润 2.36 亿(+53%),净利率达到 15.87%。业务中 60%为功能沙发,绑定美国最大家具连锁品牌 Ashley(收入占比 30%);20%为智能电动床
4.1.1. 久祺股份:自行车 ODM 龙头,电踏车&跨境电商驱动高成长
公司成立于 2000 年,主营成人、儿童、电助力自行车及配件等的生产研发,外销占比 98%,ODM 模式为主,产品远销全球五大洲 80 多个主要国家和地区,在海外积累了丰富的线下渠道优质客户资源。21Q1-3 营收约 26 亿(+86%),归母净利润 1.5 亿(+54%)。
核心优势:
(1) 渠道:主要出口区域包括欧盟、北美、南美、东南亚和大洋洲等,线下众多客 户是对应区域市占率领先的的龙头品牌,线上亚马逊童车/成人车热销排名前十中已占多个席位。
一站式服务:公司利用较强的供应链体系,进行集中式比价与批量式采购,有效控制采购成本,提升产品的价格优势;外包为主的轻资产运营模式下,积极布局新材料、变速器和三电系统等关键零部件,在优化成本管控的同时加强对核心技术的掌握。公司自行车定制服务系统逐步完善,高效匹配客户个性化需求。
成长驱动:(1)电踏车:20 年营收 1.8 亿,出货量连续两年增速超 70%,公司有望复制传统自行车线下&线上渠道销售模式,向新、老客户推广性能更优、单价更高的电踏车新品。
(2)跨境电商:20 年跨境电商营收 1.7 亿,2019 和 2020 年收入增速分别为 565.62% 和 278.39%,公司已积累超三万 SKU,洞悉各地区客户不同的需求偏好,为自主品牌的推广深度蓄力。随着跨境电商业务顺利拓展,公司有望逐步在海外市场打响自主品牌。
当前市值 92 亿,21-23 年营收 36.9/47.4/61.0 亿元,同比增长 62%/28%/29%;归母净利润 2.2/3.0/4.3 亿元,同比增长 37%/38%/45%,对应当前市值 PE 分别为 44/32/22X。久祺有望乘行业东风,凭借多年积累渠道、一站式服务优势,电踏车和跨境电商自主品牌双轮驱动业绩高成长,持续推荐
4.1.1. 健盛集团:全球棉袜龙头,无缝进入放量期
健盛集团于 1994 年创立,2017 年之前以棉袜制造为主业,2017 年收购俏尔婷婷切入无缝服饰市场,2020 年公司两大品类棉袜、无缝服饰的收入分别为 10.6/4.8 亿元,占比 67%/30%。公司与众多国际优质运动服饰品牌建立了长期的战略合作关系,棉袜业务核心客户有彪马、UA、优衣库、迪卡侬、BOMBAS、BONDS 等,其中占彪马(欧洲) 采购的 60%左右,占优衣库采购的 20%左右;无缝服饰客户结构在 2020 年之前均较为集中,前三大客户迪卡侬、优衣库、DELTA 占比超 90%,目前新拓展客户即将放量,客户结构将获优化。
核心优势:
定位中高端市场,具备 ODM 能力,议价能力强。棉袜和无缝服饰行业格局均高度分散,在江浙粤地区存在大量 OEM 中小厂商,低端市场竞争激烈。公司坚持走中高端市场路线,拥有国际先进的意大利圣东尼电脑提花针织机、定型设备和全套进口染色、缝纫以及专业设计软件,在产品工艺上与低端市场拉开差距;公司注重研发设计,于 19/21 年在日本、荷兰设立研发销售公司,聘请国际一流设计团队,研发新面料、新技术、新款式,持续培育下游客户需求,增强不可替代性和议价能力
成长驱动:
1) 量增。首先,冷链发展和零售业态转型趋势下,商用冷柜行业近年快速发展,尤其饮料冷藏柜增速达 30%。其次,下游整机厂商集中度也不断提升,而公司客户基本为商用冷柜头部企业,将受益大客户市占率提升。最后,公司产品优势和生产优势突出,带来公司在客户供应商中的份额提升。三层利好因素下,公司出货量有望持续高增。
2) 价增。在元气森林等新锐饮料厂商的推动下,近年商用冷柜产品快速迭代,玻璃门体面积由 0.8 平方米增至 1-1.5 平方米,同时高端化和智能化趋势明显,带动冷柜玻璃门体货值提升,由 19 年的不到 300 元提升至 21 年近 400 元,并有望进一步提升至 450元。
4.1.1. 海容冷链:进入新成长阶段的商用冷柜龙头企业
公司成立于 2006 年,为商用冷柜龙头企业,产品用于商超、便利店、生鲜店等多种场景,过去核心业务为商用冷冻柜,市占率达 60%,近年发力冷藏柜、商超展示柜和智能售货柜,市占率同样快速提升。公司下游大客户为伊利、蒙牛、百事可乐、元气森林、农夫山泉等快消品牌,以及永辉、全家等零售企业,18-20 年营收 CAGR24.87%。
核心优势:
一是生产制造优势突出。针对商用冷柜定制化属性强的特点,公司独创的柔性生产方式能够快速响应客户需求,生产效率领先行业,并且控本降费优势突出,能在低价抢占市场的同时维持 15%的高利润率。
二是客户认证壁垒强。商用冷柜定制化属性强,客户认证壁垒为行业核心竞争力。一方面公司一直为商用冷冻柜龙头,产品力领先行业,原有客户基础扎实,20 年最新投标中,公司获得蒙牛全标,伊利的 60%。另一方面,公司新发力的冷藏柜业务团队来自澳柯玛,具有客户资源禀赋且获新能力强,发力冷藏柜后已新增百事可乐、元气森林、农夫山 泉及全家等多家大客户。
4.1. 新材料
4.1.1. 玉马遮阳:功能遮阳材料龙头,下游高景气
国内功能遮阳材料龙头,优质出口制造。玉马遮阳成立于 2014 年,主营功能遮阳材料的研发、生产和销售,当前产能规模国内第一。公司主营产品包括遮阳材料(20 年收入占比 36%)、可调光材料(收入占比 30%)和阳光面料(收入占比 34%),业务以外销为主(收入占比约 70%、销往 70+国家)、内销为辅(收入占比约 30%),下游客户对接国内外遮阳窗帘成品制造商和贸易商。2020 年公司收入 3.85 亿、归母净利润 1.08 亿,疫情影响规模基本与 19 年持平;21Q1-Q3 收入 3.75 亿(+45.12%)、利润 1.07 亿(+46.17%),原材料高位下提价顺利,Q3 利润率表现环比 Q2 更优,业绩表现亮眼。核心优势:多年积累强研发制造,迈入以销定产的高速扩张期
4.1. 纺织类
4.1.1. 新澳股份:羊毛羊绒双轮驱动,全球龙头风鹏正举
1) 客户优势显著:深耕行业超 30 年,客户资源方面具有基数大(全球超 4000 家) 、粘性高(多年来从未失约,在交期、议价能力方面显著优于同行)的优势。
2) 一体化优势显著:具有集毛条制条、改性处理、纺纱、染整精加工、销售于一体 的纺纱产业链,在交期、创新能力、 品质、成本控制这四个生产型企业的核心考核指标上显著领先行业。
3) 具有强赋能/运营能力:收购优质资产后迅速实现扭亏为盈,对于管理层的激励与管理能力优秀。