广发证券-华旺科技(605377)扩产+出海筑成长，装饰原纸龙头扬帆远航。

深耕行业二十余载，成长为中高端装饰原纸行业龙头。华旺科技主要从事特种纸细分领域装饰原纸的研发、生产和销售，以及木浆贸易业务。2022年公司营收和归母净利润分别为34.36和4.67亿元，同比分别增长16.9%和4.2%，成本压力下盈利表现稳健，2014至22年营收和归母净利CAGR达24.5%和33.6%，公司持续扩产驱动成长。

装饰原纸高端化趋势明显，行业集中度或持续提升。根据中国林产工业协会，2021年我国装饰原纸产量121万吨，2014年至22年复合增速为6.3%。目前装饰原纸行业高端化趋势明显，主要受家具成品化趋势、基材扩宽、场景多元化以及设计趋势变化驱动，同时头部企业纷纷加速出海，行业持续扩容成长；而长期地产存量房改造为行业带来需求支撑。从行业格局来看，装饰原纸行业集中度较高，21年行业销量CR3约70%，且龙头企业产能持续扩张领跑行业，集中度有望进一步提升。

公司作为中高端装饰原纸龙头具备扎实竞争优势。①公司产品力突出，基于设备与工艺积累深厚、以及精细管理带来的技术节点控制力，产品性能表现优越。②扩产计划清晰，产能稳步释放，持续巩固份额。③品类拓展前景向好，公司积极探索医疗及工业用纸等，丰富产品结构、拓宽成长边界。④公司加速推动装饰原纸产业出海，外销占比持续提升。

盈利预测与投资建议：公司为国内高端装饰原纸领军企业，短期成本端受益浆价下跌、造纸盈利有望改善，长期产能扩张、品类延伸、海外扩张构筑成长空间。预计公司23-25年归母净利5.52/6.78/7.97亿元，参考可比公司估值，考虑公司经营稳健、盈利韧性较强，给予公司23年合理估值15倍PE，对应合理价值24.9元/股，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济下行需求下滑、原材料价格波动、行业竞争加剧、国际贸易环境变化、产能扩张不及预期、品类拓展不及预期等风险。