公牛集团

公牛集团发布 2020 年三季报： 前三季度公司实现营收 71.47 亿元，同比-5.10%；归母净利润 15.99 亿元，同比-8.77%；扣非后归母净利润 15.50 亿元，同比-9.92%。 分季度看， Q1、 Q2、 Q3 营业收入分别为 13.80、 27.29、30.38 亿元，分别同比-37.96%、 -0.67%、 +18.68%；归母净利润分别为 1.70、 6.33、 7.95 亿元，分别同比-57.68%、 -4.55%、 +15.85%；扣非后归母净利润分别为 2.01、 6.03、 7.46 亿元，分别同比-48.17%、 -10.64%、+13.33%。 三季度业绩同比实现双位数增长，业绩逐季改善，业绩增长符合预期。

收入端： Q3 业绩同比实现双位数正增长， 业绩逐季改善。分季度看，公司从 Q2 开始业绩逐渐改善， Q3 业绩同比增长实现双位数的正增长，业绩持续朝着良性情况转变。分业务看，转换器及数码配件业务预计收入恢复较好，其均属于个人消费品。疫情以来，公司加大线上销售模式的发展，积极开展数字化营销，借助抖音、小红书、微信、微博等数字化平台全方位开展线上品牌、产品传播及销售导流，并且在产品方面， 快速迭代创新并推出多款高性价比产品，有助于线上销售额的快速增长；其次，在线下渠道，公司加大五金渠道超级售点的培育力度，加大与品牌手机厂商等渠道合作，线下渠道有望持续恢复。墙壁开关及 LED 照明业务与房地产及装修市场相关度较高，一季度受停工停产影响，恢复情况预计相对较慢，随着国内疫情平稳，下游房地产及装修市场的陆续恢复，预计二季度以来销售好转，三季度有望延续二季度好转态势。此外，公司进一步加快智能家居产品布局，着力培育和孵化新业务，为未来业绩持续增长增添动能。

利润端： 净利率同比基本持平， 期间费用管控良好。2020 年前三季度公司毛利率、净利率分别为 39.53%、 22.37%，分别同比-2.18pct、 -0.90pct。 分季度来看，公司 Q1、 Q2、 Q3 毛利率分别为 36.95%、 37.99%、 42.08%，同比分别+0.53pct、 -5.43pct、 -2.38pct；净利率分别为 12.35%、 23.21%、 26.17%，同比分别-5.75pct、 -0.95pct、 -0.64pct。 毛利率有所下降， 我们预计主要为低毛利率产品占比的持续提升、 原材料波动影响；净利率下降幅度小于毛利率，主要得益于期间费用的良好管控。期间费用率方面，公司前三季度期间费用率为 12.71%，同比-1.51pct，其中销售费用率、管理费用率（含研发）、财务费用率同比分别-1.83pct、 +0.40pct、 -0.08pct 至 5.09%、 7.94%、 -0.33%；从 Q3 单季度来看，公司期间费用率为 12.71%，同比-1.51pct，其中销售费用率、管理费用率（含研发）、财务费用率同比分别-2.87pct、 -0.02pct、 +0.69pct 至 4.62%、 6.97%、 -0.01%，销售费用率管控较为良好。

库存不断下降， 经营活动现金流持续改善。截至 2020 年 9 月底，公司存货金额 5.97 亿元，对比 6 月底存货金额 7.49 亿元，库存环比下降 20.29%。 公司三季度延续二季度趋势，存货水平持续下降， 压力继续减轻， 我们认为主要为随着国内疫情的逐渐平稳，下游需求不断好转，并且公司也采取若促销等多种措施来消耗库存，致使库存水平持续下降，渠道压力不断减轻。现金流方面， 2020 年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额 24.02 亿元，同比增长 18.27%，分季度来看， Q1、 Q2、 Q3 经营活动产生的现金流量净额分别为-1.84、 16.54、 9.31 亿元，同比分别-117.78%、+88.27%、 +683.31%，随着业绩持续好转，公司经营活动现金流不断改善。

公司在巩固转换器领域基础上，陆续将竞争优势复制到墙开、 LED 照明以及数码配件等新业务领域，逐渐向民用电工巨头迈进。 维持此前盈利预测， 预计 2020-2022 年营业收入 105.64、 126.77、 149.42 亿元，归母净利润23.84、 28.36、 33.68 亿元，对应 PE 分别为 46 倍、 39 倍、 33 倍。