【瑞丰新材】国内润滑油添加剂第一梯队生产商，明日创业

1、瑞丰新材，国内润滑油添加剂第一梯队生产商，主要从事油品添加剂、无碳纸显色剂等精细化工系列产品的研发、生产和销售。公司拥有比较完善的生产设备和生产技术工艺,凭借技术优势和产品优势,已发展成为国内领先的润滑油添加剂供应商和全球主要的无碳纸显色剂供应商。2019年润滑油添加剂营收5.81亿，当年占比88.40%，无碳纸显色剂营收7445万，当年占比11.34%。

（1）瑞丰新材是无碳纸显色剂国际龙头。瑞丰新材以无碳纸显色剂起家，目前在行业内处于全球龙头地位，具备年产 1 万吨无碳纸显色剂的生产能力，在技术和产能上遥遥领先其他竞争者，截至 2019 年末国内市占率达 68.4%，国际市场占有率达 34%。 公司无碳纸显色剂产品广泛用于采用无碳纸制作的各种多联的发票、收据、快递单、空白打印纸等。

（2）润滑油添加剂业务快速发展，处于国内第一梯队，行业国产替代空间广阔。公司自 1999 年开始研发润滑油添加剂产品，2013 年产品收入首次超过无碳纸显色剂销售收入，且占比逐年提升，至 2019 年润滑油添加剂产品收入占比达到 88.63%，已成为公司支柱业务，公司生产的润滑油添加剂可广泛用于汽车发动机（包括天然气发动机）润滑油、航空航天发动机油、铁路机车发动机油、船舶发动机油、工业润滑油、润滑脂、乳化炸药等领域。公司目前是国内单剂生产规模做大、品种最全的润滑油添加剂企业之一，同时供货国内两家最大的润滑油品牌长城润滑油和昆仑润滑油，2017-2019 年公司产品的国内市占率分别为 0.64%、0.75%、0.89%。目前，全球润滑油添加剂行业稳定增长，以中国、印度为代表的亚太地区是全球润滑油需求量增长最快的地区，约占全球 44%的市场份额，根据上海市润滑油品行业协会预测，2023 年我国润滑油添加剂需求量将增长至 112 万吨。而全球及中国润滑油添加剂市场主要被国外公司所占据，尤其是高端复合剂产品，路博润、润英联、雪佛龙奥伦耐、雅富顿四家国际巨头占据了全球 85%左右的市场份额，也是目前国内润滑油添加剂的主要供应商。中国市场对润滑油添加剂的渴求与其自给能力之间存在巨大的差异，同时受中美贸易摩擦影响，中国对美国加征 5%关税的产品清单中包含润滑油添加剂，这刺激了国产润滑油添加剂的销售，也加速了国产产品进口替代步伐，作为中国单剂生产规模做大、品种最全的润滑油添加剂企业，公司将最大受益于进口替代。

（3）产品结构不断优化，中石化资本入股助力发展。公司目前的润滑油添加剂产品以单剂为主，但近年来产品结构已逐步由单剂向复合剂，由中低端向高端产品调整，复合剂产品实现量价齐升。2017 至 2019 年公司润滑油添加剂复合剂产品在总营收中的占比分别为 16.10%，20.87%及 26.32%，销量由 5298.1 吨提升至11217.06 吨，实现翻倍增长；同时复合剂均价自 2017 年 14033.03 元/吨提升至 15368.95 元/吨，复合剂将成为公司重要的利润增长点。润滑油添加剂产品具有一定的市场准入和渠道壁垒，大型润滑油企业的供应商评审条件较为严格，新进入企业的客户开发成本较高，而 2019 年中石化资本入股公司，成为第二大股东，一方面有利于提升公司产品知名度及美誉度，另一方面也有利于公司更好的维护客户关系，开拓产品销售渠道。

2、行业：

（1）国内润滑油添加剂市场近百亿。作为全球最大的润滑油消费国之一，我国润滑油添加剂的需求量由 2013年的 75 万吨增长到 2018 年的 91.9 万吨，年均增长率为 4.2%。随着我国机动车市场的持续增长及工业化进程加快，预计国内润滑油添加剂市场的需求将继续保持较高的增长率。据上海市润滑油品行业协会的预测，至 2023 年，我国润滑油添加剂需求量将增长至 112 万吨。我国润滑油添加剂的需求结构与全球的需求结构相似，需求量排名前三的润滑油添加剂同样是分散剂、黏度指数改进剂以及清净剂，三种添加剂合计占需求总量的 65%以上。

（2）下游汽车行业消费市场对国内润滑油添加剂市场的影响较大。车用润滑油长期占润滑油需求的主要部分，约为 58%，工业润滑油占比约 42%。随着产业升级加速，过剩产能淘汰，工业占 GDP 比重的峰值已经过去，工业发展对工业润滑油的需求也在下降。同时，中国城市化进程仍将持续，家庭收入稳步增长，我国仍处于乘用车普及期，居民的购车需求较为刚性。根据公安部交通管理局统计，截至 2019 年末，全国机动车保有量已达 3.48 亿辆，其中汽车为 2.6 亿辆，与 2018 年底相比，增加 2,122 万辆，增长 8.83%。我国机动车保有量常年位居世界前列。汽车工业的快速增长给我国车用润滑油带来了巨大的增长机会。工业润滑油品种繁多，添加剂占比大约为 3-5%左右，因此工业用润滑油的需求量下滑对添加剂的影响较小。车用所需的润滑油多应用于靠燃烧产生动力的内燃机，添加剂占比大约为 10-15%左右，因此车用润滑油的增长对润滑油添加剂需求量增长的影响，远远大于工业润滑油下降带来的影响。

（3）无碳纸行业已步入成熟期。根据中国造纸化学品工业协会 2019 年刊登的最新数据，2018 年全球无碳纸总消费量约为 120 万吨，市场已发展到较为成熟的阶段。欧洲、北美和亚太地区是无碳纸主要生产和消费地区，这三个地区的产量占比分别为 26%、20%和 46%，全球无碳纸产业正在走向集中。同时受电子化、无纸化的趋势影响，欧美日消费量稳中有降，中国无碳纸的市场增长速度正在逐渐放缓。2018 年，国内无碳复写纸的年消费量约为 41 万吨。预计未来几年，中国无碳纸市场发展将保持相对成熟稳定的供求关系。

3、竞争格局：

（1）国际润滑油添加剂市场，产业逐渐集中，形成了以四家国际知名润滑油添加剂公司路博润（Lubrizol）、润英联（Infineum）、雪佛龙奥伦耐（Chevron Oronite）、雅富顿（Afton）为主的市场竞争格局，控制了全球 85%左右的添加剂市场份额。四大润滑油添加剂公司以销售复合剂为主，其生产的单剂一般都是自用，同时向外部单剂厂商采购其不生产或产能不足的单剂产品。 除以上四大润滑油添加剂公司之外，国外还有科聚亚（Chemtura，已被LANXESS 公司收购）、巴斯夫（Basf）、范德比尔特（Vanderbilt）、罗曼克斯（Rohmax）等生产添加剂单剂为主的知名特色润滑油添加剂公司。

（2）民营企业成为国内润滑油添加剂生产的主力军。国内单剂生产企业的竞争格局曾经是大型石油公司下属企业和民营企业各占半壁江山。近几年，由于大型石油公司主营业务范围较广，下属润滑油添加剂单剂生产单位发展较缓，而民营企业则快速发展，逐渐成为国内润滑油添加剂生产的主力军。早期国内民营小型单剂生产厂商繁多，竞争较为激烈，知名度和产量都相对较低，生产润滑油添加剂产品品种主要为分散剂、清净剂、抗氧剂等。虽然产品质量还存在一定差距，但性价比高于国外同类产品。近年来，随着国内民营润滑油添加剂生产厂商技术水平不断提高和生产规模不断扩大，国内出现了少数具有一定行业影响力且技术研发实力较强的润滑油添加剂公司。这些具有自主知识产权的民营企业，除了在某些细分产品上替代进口厂商取得了一定的市场份额外，还逐步开始在部分高端产品市场上与国外单剂厂商展开竞争。国内进口的单剂主要由四大润滑油添加剂公司以外的几家特色单剂生产商提供，多属技术含量高的具有一定特色的单剂，一般是国内厂家无法生产或无法达到同等质量水平的产品，其附加值和利润相对较高，但因价格比较昂贵，因此在国内市场上所占的份额比较少。 公司是国内润滑油添加剂市场主要供应商之一，与锦州天合、无锡南方、康泰股份、上海海润、兰炼添加剂、锦州石化等处于第一梯队。

（3）中国润滑油添加剂复合剂市场为国外润滑油添加剂公司或其在国内设立的合资企业所主导。国内复合剂市场供应来源主要有三部分：国外进口、外资厂商在国内设立的合资企业生产和国内企业生产。市场份额主要被国外润滑油添加剂公司或其在国内设立的合资企业所占据，尤其是技术水平相对较高的高端复合剂产品。近些年，国内的民营润滑油添加剂企业，从生产中低端的复合剂产品开始，在保持自身性价比优势的同时不断加大研发投入，提升产品技术水平，以积极主动服务下游厂商的态度，从而不断扩大了复合剂国内的市场份额，并在高端复合剂市场上有所突破。

4、2017-2019年营业收入4.66亿、5.30亿和6.57亿，复合增长率为18.74%，归母净利润为4528万、5660万和9836万，复合增长率为47.38%，毛利率为25.82%、25.13%和30.71%，2020预计年报业绩：净利润1.840亿元至2.050亿元，增长幅度为87.76%至109.18%。可比公司：康泰股份、雅富顿。发行价格30.26，发行PE47.43，行业PE29.54，发行流通市值10.76亿，市值45.39亿。

----------新股资料来自个股招股说明书、国泰君安、安信证券、国海证券等券商研报----------

ps:

空间来自于对进口替代 2017-2019 年，公司添加剂产品国内市场占有率为 2.40%、2.69%  和  2.75%，国际市场占有率为0.64%、0.75%和 0.89%。

威胁则是如新能源汽车发展愿景能够顺利实现，将会对传统燃油汽车构成一定的替代效应，导致新增传统燃油汽车减少，从而在汽车用燃油发动机领域润滑油使用增量减少

2020年 预计年报业绩：净利润1.840亿元至2.050亿元，增长幅度为87.76%至109.18%

2020 年以来新冠疫情对公司整体经营业绩快速增长虽有影响，但受益于境内外客户销售额增长及主要原材料采购价格下降等因素影响。

润滑油添加剂又分为单剂和复合剂。单剂产品通常对于润滑油的性能改善只具有单一的功效，单剂产品主要有清净剂、分散剂、抗氧抗腐剂、高温抗氧剂等；复合剂通常具有复合效应，主要为多种上述单剂产品与不同类型的基础油混合加工而成。