【恒立液压】2021年中报业绩解读
一、恒立液压2021年上半年净利润14.09亿元，同比增长42.87%

8月23日盘后，恒立液压公布2021年上半年中期报告：

公司2021年上半年实现营业收入52.27亿元，同比增长51.25%，实现净利润14.09亿元，同比增长42.87%。

其中，2021年二季度实现营业收入23.70亿元，环比下降17.05%，同比增长13.56%，净利润6.26亿元，环比下降20.09%，同比下降2.05%。

公司上半年业绩具体来看：

1）油缸业务：上半年实现销售收入28.25亿元，同比增长40.30%，占比54.05%。其中挖掘机专用油缸实现销售收入19.80亿元，同比增长38%，占比37.88%，非挖掘机专用油缸实现销售收入8.45亿元，同比增长46%，占比16.17%

2）泵阀业务：上半年实现销售收入20亿，同比增长77.2%，占比38.26%。其中挖机泵阀预计实现销售收入11亿，同比增长51%，占比21.04%，非挖机泵阀预计实现销售收入9亿元，同比增长124%，占比17.22%。

整体看公司业绩符合预期。原因如下：

1）公司上半年营业收入同比增长51.25%、净利润同比增长42.87%均好于上半年挖掘机销量同比增速31%。

2）公司第二季度业绩不如一季度在于二季度挖掘机销量增速放缓、钢铁等原材料价格上涨导致。二季度为传统淡季，挖掘机销量增速环比一季度下降23%，公司第二季度业绩营业收入环比下降17.05%、净利润环比下降20.09%同样好于二季度挖掘机销量环比增速。

3）三季度为旺季，公司环比增速或由负转正。三季度随着专项债超预期发行、有望带来挖掘机销量增速回升，同时公司继续受益于国产替代，公司业绩环比增速有望由负转正。


二、公司中报亮点：零部件放量明显，高毛利率产品成长性足

1、上半年公司产品增速明显好于挖掘机增速，国产替代逻辑下公司零部件放量明显

2021年上半年，公司挖机液压件（油缸+泵阀）实现营业收入30.8亿元，预计同比增长42%。而202年上半年挖掘机销量同比增长仅31%，公司挖机液压件（油缸+泵阀）高于挖掘机销量增速。国产替代逻辑下公司零部件放量明显。

2、上半年泵阀业务保持高增长，未来大有可为

2021年上半年，泵阀业务实现销售收入20亿，同比增长77.2%，高于油缸业收入40.30%的增速。公司在国产油缸领域几无对手，市占率为54%，公司近年来大力发展泵阀、马达业务，市占率分别为37%、4%，公司泵阀和马达业务相较于油缸业务渗透率仍较低，成长性明显。泵阀业务的高增长已然体现这种成长性，预计未来公司泵阀、马达业务仍将继续放量。同时公司泵阀业务毛利率约52%，高于油缸的47%，泵阀业务的高增也有望带来公司盈利能力的提升。

2020年国内挖机油缸、泵阀、马达市场规模分别为66亿、88亿、66亿元，假使公司泵阀、马达业务市占率达到与油缸业务相同程度，对应公司今年上半年可多实现约45亿元营业收入，增长率为87%，公司未来成长性可期。

3、第二季度（单季度）原材料影响毛利率现象较第一季度有所改善

第二季度（单季度），公司销售毛利率为41.01%，基本持平一季度41.04%。根据测算，钢价每上涨10%，公司毛利率预计下降2个百分点。2021年二季度螺纹钢均价约5275元/吨，环比一季度均价上涨约16%，即公司理论上二季度毛利率预计下降3.2个百分点，对应37.84%。但公司二季度实际毛利率为41.01%，预计原因为二季度公司成本管控增加、高毛利率产品放量所致。下半年，专项债超预期发行或带来挖掘机销量增长，同时公司高毛利率产品继续放量，公司毛利率继续有望表现优异。


三、长期看，国产替代+出海逻辑下，公司成长性明显

1）国产替代方面，油缸、马达、泵阀进口额超100亿元，完全进口替代公司收入有望翻倍。

公司液压件产品包括油缸、泵阀、马达等，2020年国内挖机油缸、泵阀、马达市场规模分别为66亿、88亿、66亿元（合计220亿元），其中进口金额超100亿元。公司油缸、马达、泵阀市占率分别为54%、37%、4%，其余市场空间多由国外巨头拥有。公司泵阀和马达业务相较于油缸业务渗透率仍较低，公司马达业务尤其具有成长性。此外，若完全国产替代，公司液压件收入有望翻倍。

公司液压件在国产品牌里几无对手，在全球同样具有一定竞争力。成本上，公司是少有的、能够自产铸件的液压件生产企业，技术上，是国内唯一在高端液压件领域持续取得技术突破，并获得海内外主机厂广泛认可的液压件企业。在“中国制造2025”远景目标下，公司有望持续国产替代。

2）出海方面，液压件全球市场空间大，海外市场规模超千亿元。

2020年，全球液压件市场规模2580亿元，中国液压件市场空间约736亿元，海外市场规模1844亿元。全球液压件龙头力士乐收入约400亿元，全球市占率16%，恒立液压液压件收入约80亿元，全球市占率约3%。其中，2020年公司出口业务收入为9.26亿元，约占海外市场空间的0.5%。全球最大的综合液压供应商博世力士乐2020年收入为恒立液压的5倍，恒立液压液压件在技术上并不明显输于力士乐，公司有望抢占其市场份额，重塑液压件全球竞争格局。

2012-2020年，公司全球市占率从0.5%增长至3.0%，公司近年来全球市占率持续提升，受益出海替代逻辑，公司未来全球市占率有望进一步提升。


四、公司业绩预测

本部分，采取分部估值法对公司进行盈利预测。将公司业务分成液压油缸、液压泵阀、马达三大主要业务，2021-2023年营业收入复合增长率分别8%、14%、60%。由此预计公司2021-2023年净利润分别为25.43、31.30、38.24亿元。具体盈利测算情况如下：
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