国盛证券 郑震湘  2.15

国内以太网物理层芯片龙头，产品全面覆盖下游众多头部客户。裕太微成立于2017年，专注于高速有线通信芯片的研发、设计和销售，是中国大陆极少数拥有自主知识产权并实现大规模销售的以太网物理层芯片供应商。公司产品广泛应用于信息通讯、汽车电子、消费电子、监控设备、工业控制等众多领域，目前已有商规、工规、车规等不同性能等级，以及百兆、千兆等不同传输速率和不同端口数量的产品组合可供销售，并开拓了普联、诺瓦星云、盛科通信、新华三、海康威视、汇川技术、大华股份、烽火通信等诸多下游知名客户。

产品放量，经营向好，关注新品迭代。2022年前三季度公司实现营收2.99亿元，已超2021全年营收。2022H1，公司扣非后归母净利润965.28万元，实现扭亏为盈，主要系公司芯片产品销售规模持续提升。公司毛利率不断提升，2022H1公司销售毛利率进一步提升至47.00%。从产品端看，整体毛利率提升系占比较高的工规级产品在2022H1毛利率上升所致。

以太网芯片不可或缺，市场空间大。高垄断格局下，国产替代空间广。以太网物理层芯片作为以太网传输的基础芯片，受益于近些年数据量的爆发式增长，市场规模亦不断增长。同时5G、Wifi6、物联网、人工智能等的发展都将带来更多以太网传输需求。根据中国汽车技术研究中心有限公司预测，2025年全球以太网物理层芯片市场规模有望突破300亿元。同时，以太网芯片市场呈现高垄断格局，头部厂商占据绝大部分份额，中美贸易摩擦背景下，国内芯片设计厂商亟需突破，同时也享受广阔国产替代空间。

初生已现锋芒，多款产品性能比肩国际巨头。募投扩产研发助力长久发展。尽管公司成立时间相比国际巨头较短，但凭后来者居上之魄力与决心，公司产品研发突飞猛进，多款产品比肩国际巨头主流产品。同时我们也能看到公司仍有众多已在研发及测试中的新品，性能达国际先进水平。研发系IC设计企业之核心，公司在售的多款产品已证明公司强大的研发实力，同时公司也将凭借此次募投资金注入发展强劲动力，再登高楼。

我们认为公司产品当前在国内具备稀缺性，公司尚处高速发展初期，诸多产品尚未形成批量销售，且仍有一系列新品仍在研发中，考虑到芯片产品一旦形成客户合作将对公司营收形成长期推动作用，预计未来公司净利润将逐步好转，并实现亮眼增长。同时公司研发能力出色，能准确匹配市场需求及时推出对应产品，从而带动营收实现快速增长，建议当前阶段重点关注公司新品推出。

盈利预测及投资建议。我们看好公司的未来发展，预计2022/2023/2024年公司实现营收4.08/7.36/9.45亿元，对应增速60.5%/80.4%/28.4%。预计2022/2023/2024年公司实现归母净利润0.02/0.38/0.94亿元，对应增速491.6%/2000.2%/147.1%。预计2022/2023/2024年对应PS依次为46.4/25.7/20.0x。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧，新品研发不及预期，下游需求不及预期。