原本 21 年大宗商品价格就处于高位，俄乌冲突又让大宗商品在高位继续上涨，加重了市场对滞胀的预期。

铜价也在持续上涨，从 2020 年最低点 4618 美元/吨突破万元大关后，22 年一季度继续上涨并突破最高价达到了 10730 美元/吨。

在此基础上，一些大宗商品的基础加工品价格也相应上涨，在这波通胀所带来的高景气度中大幅增强了该环节的盈利能力。

PCB 上游原材料包括铜箔、玻纤布和树脂，铜箔这个环节的公司去年赚得盆满钵满。A 股上市公司 21 年营收、归母净利润和扣费净利润分别同比增长 95%、389%和 541%。

2022 年一季度，由于大宗商品涨价趋势依然在延续，铜箔厂盈利增速和毛利率仍然保持在高位，不过增幅有明显的收窄。

覆铜板尽管处于铜箔下游，但在通胀带来高景气度以及向下游传递价格的基础上，覆铜板行业也迎来了利润高增长。21 年全面营收、归母净利润和扣非净利润分别同比增长 49%、93%和 81%。

但原材料价格的持续高位抑制了下游需求，还有今年美联储加息，疫情冲击以及俄乌战争，下游需求有所减弱。

22 年一季度覆铜板行业营收、归母净利润和扣非净利润分别同比+1%、-36%和-40%，毛利率同比下滑 7pct，可见覆铜板企业在 2022 年第一季度利润受到挤压。

覆铜板的下游是 PCB，2021 年虽然下游需求火热但上游原材料价格高企，PCB 向下游转嫁成本压力的能力相对较弱。

因此 PCB 行业 2021 年全年营收同比增速为 18%，明显高于归母净利润的 2%和扣非净利润的 3%。

然而 PCB 在 2022 年第一季度明显已经出现盈利修复趋势，营收同比增速为 14%，已经低于归母净利润的 22%和扣非归母净利润 31%。

毛利率和净利率虽然还未修复至去年同期水平，但环比已有改善，可见 PCB 行业已经开始了盈利修复。

21 年 PCB 环节盈利增速放缓，22 年 PCB 环节开始盈利修复，造成这种情况是因为 21 年需求旺盛而上游供给不足，22 年需求减弱情况下，中上游不得不压低利润保证出货。

这反而给了 PCB 更多利润空间，使得 PCB 的利润增速大于营收增速。

PCB 作为电子产品的基础原材料，其景气度与电子终端产品的出货情况息息相关。

22 年一季度智能手机和 PC 出货量同比均下滑，汽车销量同比持平，这些占据 PCB 近一半的应用市场，这种趋势在 Q2 也未见得能缓解。

全球智能手机自从 2016 年出货量达到顶峰之后，出货量已是逐年下降，但产业链对 Q2 销量更加悲观，联发科对天玑 9000 的出货量预期下修近一半。

PC 产品近两年由于宅经济等因素销量转为增长，各大厂商都创下历史新高。但由于新增需求已经得到较大满足，PC 销量 2022 年开始下滑，而且预计 Q2 相比 Q1 降幅还要扩大。

汽车产业由于芯片短缺和长三角疫情导致供应链关系紧张，多家厂商 4 月初不仅停产，还由于原材料价格原因被迫涨价，虽说现在已经复产，但 Q2 产销受限非常明显。

根据车联会数据，一季度汽车零售量同比微降，但批发量仍在同比增长，说明消费者虽然购车意愿已经下降，但产业链仍在增加备货，汽车消费的负面情绪还没传递给中上游。

而 4 月份无论是批发还是零售，都出现了同比大幅下滑，而且批发降幅还大于零售降幅，说明产业链也意识到汽车需求不振了，最终也会反映到 PCB 和覆铜板这类原材料厂商的 Q2 营收上。

服务器市场是今年相对增长较稳定的板块，而且仍然有望保持景气，但短期来说疫情也对其造成了一定的冲击。

总之目前电子行业需求偏弱的情况下，如果上游大宗商品依然不降价，中游行业的利润就会持续受到挤压，整个产业链将会萎靡不振。不过好在现在铜价已经降了不少，产业链利润开始得到修复。

但对于 PCB 行业来说，只要需求弱化程度相比成本降价更缓，基本面就有改善空间，所以二季度还是应该多关注 PCB 的投资机会。

目前 PCB 公司估值接近历史最低水平，虽然眼下主要关注这个行业的成本什么时候恢复，但长期看仍有汽车、服务器和载板三个方向成长属性较强。

首先是新能源车核心三电的 PCB 价值量是传统汽车的 3 倍，成长空间明显。

其次是服务器更新迭代，PCB 设计也将实现升级，PCB 层数增加带来价值量提升。

最后是封装载板，作为 PCB 的最高等级产品，今年行业实现了接近 38%的增长，而且该产品长期被日韩台厂商高度垄断，随着半导体国产化替代加速，这个材料也成了国内加速布局的重点产品。

根据 2021 年数据，目前国内主要载板公司深南电路、兴森科技在全球的市占率合计不到 5%，行业上升空间较大。

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